신동준의 Bondstone

채권개미가 美국채 큰손됐다…2분기 이때가 돈 챙길 타이밍

bondstone — Tue, 27 May 2025 16:00:25 +0900

돈 버는 재미 머니랩

채권개미가 美국채 큰손됐다…2분기 이때가 돈 챙길 타이밍 [머니스쿨⑫]

◇ 강의에 들어가며
도널드 트럼프 미국 대통령의 적수는 누구일까. 중국? 블라디미르 푸틴 러시아 대통령? 어쩌면 트럼프가 가장 두려워하는 건 미국 국채 금리 상승(채권가격 하락)일지 모른다. 실제로 트럼프 대통령은 ▶지난 4월 9일, 상호관세를 발효시켰다가 미국 10년 만기 국채 금리가 치솟자 관세를 90일 전격 유예했다. 또 ▶4월 21일 제롬 파월 연방준비제도(연준·Fed) 의장을 겨냥해 “미스터 느림보(Mr. Too Late)가 당장 금리를 안 내리면 경기가 둔화할 것”이라며 해고를 시사했다가 다음 날 국채 금리가 급등하자 “그를 해고할 생각은 전혀 없다”며 물러섰다.
‘마이웨이’를 달리는 트럼프는 왜 미국 국채금리를 신경쓰는 것일까. 대표적인 안전자산, 전 세계 투자자들이 보유하고 싶어 했던 미국 국채는 어떻게 움직일까. 그 움직임을 결정지을 요소는 무엇이며, 앞으로 어떤 기준으로 투자해야 할까.

◇제1강 : 물가 잡으려니 금리 오르네… 이자부담 ‘눈덩이’
미국 국채금리가 오르는 게 왜 그렇게 문제가 되는 거죠?
‍ 미국 입장에서 생각해 보면 쉽게 이해할 수 있어요. 바로 어마무시한 빚, 정부부채 때문입니다. 미국 국채는 결국 미국 정부가 돈이 필요해 만기에 원금과 이자(국채금리)를 주기로 약속하고 발행하는 채권입니다. 그런데 국채금리가 급등하면 어떻게 되겠어요. 갚을 이자가 확 늘어나는 거죠. 트럼프가 금리 상승에 신경을 안 쓸 수가 없죠.

미국은 위기 때마다 ‘돈을 풀어’ 여기저기 써왔는데, 그동안엔 이자 걱정을 안 했나요?
‍ 맞아요. 2008년 글로벌 금융위기 때부터 코로나19가 한창이던 2021년까지 미국 정부부채는 엄청나게 증가했습니다. 하지만 국내총생산(GDP) 대비 이자부담은 오히려 줄었어요. 국채금리가 추세적으로 하락해 이자비용을 낮춰줬기 때문이죠. 일례로 미국채 10년 금리는 2012~2021년 10년 동안 평균 2.01%로 낮게 유지됐어요.

김경진 기자

그런데 갑자기 왜 오르기 시작한 거죠?
‍ 코로나19가 오랫동안 이어진 데다 러시아-우크라이나 전쟁, 이스라엘-팔레스타인 전쟁까지 겹치면서 급격한 인플레이션(추세적인 물가상승)이 발생했어요. 정부는 물가 상승(화폐가치 하락)을 그냥 두고 볼 수 없어요. 물가가 올라 국민이 소비를 줄이면 결국 나라 경제가 어려워지니까요. 그래서 화폐가치를 회복시키기 위해 통화 긴축 정책을 쓰는데, 이게 바로 채권 매입을 줄여 시장의 화폐량을 줄이는 겁니다. 채권 매입을 줄이면 채권가격은 하락하고 채권금리는 오르게 됩니다. 이런 영향으로 미국 국채금리도 급등했고, 이자 부담도 빠르게 늘고 있어요.

◇제2강 : ‘손 바뀜’ 일어나는 채권시장
현재 미국 상황이 얼마나 심각한데요.
‍ 2025년 5월 22일 기준 미국 국채 발행 잔액은 28조8800억 달러(약 4경원)입니다. 국채 발행 잔액이란 정부가 만기까지 갚아야 할 빚의 총액인데, 이게 코로나19 이후 5년 만에 71%나 급증했어요. 채권금리가 0.1%포인트만 올라도 이자를 288억 달러나 더 내야 하는 셈이죠. 참고로 사채든, 국채든 만기가 돌아오면 발행자는 채권을 차환 발행하는 경우가 많습니다. 현금이 넘친다면 몽땅 갚아버리면 되겠지만 보통 그럴 여건이 안 되니 원금을 갚기 위해 새로운 채권을 발행하는 거죠. 쉽게 말해 ‘빚을 갚으려고 또 빚을 내는’ 거죠.

김경진 기자

저금리 때 발행한 빚을 갚으려고 고금리 채권을 발행하는 거네요.
‍ 그렇죠. 빚을 갚으려고 차입을 늘리면(국채를 발행하면) 채무와 이자비용이 더 늘어나는 악순환이죠. 돈을 너무 많이 빌려 써서 생긴 문제니까 긴축이 필요한데, 트럼프 2기 행정부는 그럴 생각은 없어 보여요. 트럼프는 감세 법안을 ‘크고 아름다운 법안(The One Big Beautiful Bill)’이라며 밀어붙이고 재정지출도 확대하려 합니다. 나라 곳간은 더 나빠지겠죠.

국채를 계속 발행해야 한다면 해결책은 뭔가요.
‍ 결국 수요가 그에 맞게 늘어나야죠. 전통적으로 미국 국채에 가장 많이 투자하는 주체는 외국인과 연준입니다. 하지만 외국인 투자자 수요가 국채 발행 증가 속도를 못 따라가면서 미국 국채시장에서 외국인 비중은 2008년 금융위기 무렵 55%에서 2024년 말 30%로 줄었어요. 연준의 비중 역시 2022년 초 25%에서 2024년 말 15%로 줄었고요. 정부는 돈을 더 빌려야 하는데 수요가 줄고 있는 겁니다.

김경진 기자

그럼 지금 미국 국채를 많이 사는 건 누구죠?
‍ 코로나19 이후 미국 국채시장의 큰손은 ‘기타투자자’라고 분류되는 개인과 법인입니다. ‘채권개미’란 말이 괜히 나온 게 아녜요. 이 기타투자자 비중이 2021년 말 6%에서 2024년 말 22%까지 커졌어요. 한국도 2022년 하반기부터 개인들이 고금리 장기국채에 엄청나게 투자하면서 시장을 떠받치고 있죠.

어떤 자산에 개인투자자가 많다는 건 그만큼 변동성이 커졌단 의미도 됩니다. 보험사나 연기금 같은 기관투자가들은 포트폴리오를 중심으로 국채를 장기보유하는 경향이 크지만, 개인이나 법인투자자는 차익을 얻는 매매 목적으로 투자하는 경우가 많아요. 경제나 시장 전망에 민감하게 반응할 수밖에 없죠. 이는 국채 투자 저변의 안정성이 약화하고, 금리 변동성이 커지는 요인이 될 수 있습니다.

◇제3강 : 돈 쓸 곳 늘어난다… 국채 ‘장기투자’해도 될까
국채 금리는 앞으로 어떻게 될까요. 예전처럼 낮게 유지될 순 없을까요.
‍ 1980년대 이후 경제가 잘나가도 장기금리가 하락했던 이유는 바로 채권을 발행하고 돈을 빌리려는 사람들보다 채권을 사거나 저축하려는 사람들이 항상 많았기 때문입니다. ‘자금 수요’보다 ‘자금 공급’이 많았던 거죠. 하지만 지금은 정부가 빌려야 하는 돈의 규모가 워낙 커졌습니다. 당장 친환경 에너지로의 전환, 해외 공급망 의존도를 낮추기 위한 재산업화, 인공지능(AI) 등 기술혁신에 따른 데이터센터 구축 등 큰돈이 필요한 곳이 줄줄이죠. 게다가 고령화, 저소득층 지원 같은 복지 재원도 빠르게 늘고 있어요.

지금까지는 경기가 나빠지면 사람들이 돈을 빌리는 대신 저축을 늘리면서 장기금리는 하락했어요. 하지만 고령화에 따라 은퇴자가 많아지면서 국민들은 경기가 나빠져도 저축은커녕 통장을 깨기 시작했죠. 이래저래 장기금리는 추세적으로 상승할 위험이 쌓여가고 있습니다. 최악의 경우, 경기가 나빠져도 금리가 상승할 수 있습니다. 정부가 경기부양을 위해 국채를 더 발행해야 하기 때문이죠.

김경진 기자

최근 미국 국채금리가 좀 진정됐지만 안심할 순 없겠네요.
‍ 관세 충격과 미국발 경기침체 위험이 진정되면서 미국 달러·주식·채권 3대 자산가치가 일제히 하락하는 ‘트리플 약세’가 원래대로 회복하고 있죠. 하지만 하반기부터는 미국에서 감세 법안이 최종 통과되고, 부채 한도를 증액하는 협상이 마무리되면서 국채 발행도 재개될 걸로 보입니다. 한국에서도 대선 이후 새 정부가 들어서면 재정을 확대해 경기를 부양하려는 논의, 이에 따른 국채 공급 이슈가 떠오르겠죠. 장기국채 투자자라면 2분기 중에 장기금리가 떨어지는 기간을 활용해 이익 실현의 기회로 삼는 것도 괜찮아 보입니다.

장기금리 추세가 과거와 다르다면 자산관리 전략도 바꿔야 할까요.
‍ 앞으로 장기적으로 고금리가 유지될 가능성이 높아요. 그렇다면 투자법도 달라져야 하죠. 우선 채권으로 매매차익을 크게 얻기는 어려울 거에요. 지금까지는 채권금리가 떨어져 채권가격이 오를 거라는 기대로 매수하는 경우가 많았지만, 앞으로는 만기까지 보유하며 이자를 받는 투자로 생각을 바꿔야 합니다.

채권시장과 영향을 주고받는 주식 투자도 달라질 수밖에 없습니다. 한마디로 부채비율과 이자비용을 감당할 수 있는 기업들을 추려야 합니다. 이미 전통적인 방어주 중에서도 부채비율이 높은 기업은 주가 흐름이 안 좋아요. 결국 현금 흐름이 좋고 부채비율이 낮은 양질의 주식을 중심으로 투자하는 것이 바람직한 환경이 되고 있습니다.

2025.5.27

중앙일보

https://www.joongang.co.kr/article/25338873

장기금리의 추세적 상승 위험, 자금의 수급이 바뀌고 있다

bondstone — Thu, 24 Apr 2025 10:24:55 +0900

[채권이야기] 장기금리의 추세적 상승 위험, 자금의 수급이 바뀌고 있다
신동준 숭실대 금융경제학과 겸임교수/ 경제학박사

요약
미국 장기국채 금리가 급등하자 트럼프 대통령이 관세정책을 90일 유예했다. 막대한 정부부채가 임계점을 지나면서 미국 경제의 지속가능한 성장과 패권 유지를 위협하고 있고 있기 때문이다. 장기금리 급등은 조달금리 상승을 통해 정부의 부채규모와 재정부담 악화를 가속하는 위험 요인이다. 지난 40~50년간의 자금공급 우위 (과잉저축)가 정부의 막대한 자금수요 우위로 전환되면서 장기금리가 추세적으로 상승할 위험이 높아지고 있다. 장기금리 상승은 이자부담을 높이는 악순환을 통해 정부의 정책 여력을 제약한다. 이는 미국 만의 문제가 아니다. 전세계가 금융위기와 팬데믹 당시 급격히 확대된 정부부채의 후유증을 앓는 중이다. 장기금리의 추세적인 상승을 염두에 둔 자산관리가 필요한 시점이다.

불안한 국채시장
미국의 장기 국채금리 급등과 달러가치 급락 등 국제금융시장의 탈 달러화 흐름이 트럼프 미국 대통령의 폭주를 두 번이나 ‘일단’ 멈춰 세웠다. 최악의 관세정책 발표 후 장기 국채금리가 치솟자 발효 13시간 만에 상호관세 부과를 90일 전격 유예했고, 연준의 독립성을 훼손하는 파월 연준의장의 체계적인 해고 계획도 미국 장기 국채금리가 급등하면서 전술적으로 물러서는 모양새다. 베센트 미국 재무장관은 지난 2월, “나는 연준에게 금리를 내리라고 요구하지 않는다, 트럼프와 나는 10년 국채에 초점을 맞추고 있다”며 트럼프 행정부는 기준금리가 아닌 국채10년 금리를 낮추겠다는 의지를 피력했다. 막대한 정부부채가 임계점을 지나면서 미국 경제의 지속가능한 성장과 패권 유지를 위협하고 있다. 장기금리 급등은 조달금리 상승을 통해 정부의 부채규모와 재정부담 악화를 가속하는 위험 요인이다.

2008년 금융위기 이후 팬데믹을 지난 2021년까지, 미국의 정부부채가 대폭 증가했음에도 불구하고 GDP 대비 이자부담은 오히려 감소했다. 국채금리가 추세적으로 하락하며 이자비용을 낮춰줬기 때문이다. 미 국채 10년 금리는 2012~2021년 10년 동안 평균 2.01%로 낮게 유지되었고, 2020년 8월에는 역사상 가장 낮은 0.51%까지 하락했다. 팬데믹이 한창이던 2020년 10월, IMF 연차총회에서는 “낮은 조달금리가 유지되고 있기 때문에 차입이 가능한 선진국들은 2020년대 중반까지 세금인상, 지출삭감 없이도 국가부채를 안정화할 수 있을 것이다. 높은 국가부채 수준은 현재 가장 시급한 위험이 아니다. 부채를 더 적극적으로 활용해야 한다”는 의견이 제시되었다. 금리가 낮으니 걱정 말고 빚을 더 내라는 얘기다.

오판이었다. 팬데믹과 함께 러시아-우크라이나, 이스라엘-팔레스타인 전쟁이 발발하면서 전세계적으로 급격한 인플레이션이 발생했고 이를 잡기 위해 연준은 2022년 3월부터 가파른 속도로 기준금리를 인상했다. 그럼에도 불구하고 미국경제는 견조했고 인플레이션은 쉽게 진정되지 않자 연준의 통화긴축은 더욱 강화되었다. 그 여파로 주요국들의 장기 국채금리가 급등했다. 장기금리 급등은 이미 대규모로 불어난 국가부채에 따른 이자부담을 빠르게 증가시키고 있다. 빚을 갚기 위해 더 높은 금리로 빚을 더 내야 하는 악순환이 임계점을 넘어서고 있다.

정부의 자금수요 급증, 기하급수적으로 증가하는 이자 지급액
미국 의회예산국 (CBO)에 따르면, 2024년 미국의 재정적자는 1.8조달러로 GDP의 6.4%에 달한다. GDP 대비 정부부채 비율은 2024년 98%에서 2034년 117%로 증가할 것으로 전망된다. 전쟁 중이었던 2차 세계대전 당시 106%보다 많다. 트럼프 2기 행정부의 감세와 재정확대가 반영되면 숫자는 더 악화된다.

눈에 띄는 것은 이자를 갚기 위한 지출, 즉 ‘순이자 지출’이다. 순이자 지출은 2024년 8,811억 달러로 국방비 지출을 넘어섰고, 2021년에 GDP의 1.5%에 불과하던 비중은 2034년에는 GDP의 4.0%로 증가할 전망이다. 2034년까지 향후 10년 동안 재정적자의 무려 62%가 이자를 갚기 위해 사용된다. 저금리에 발행되었던 장기국채가 만기도래와 함께 고금리로 차환 발행되면서 이자부담이 기하급수적으로 증가하고 있다. 이자 비용을 지불하기 위해 차입을 늘리면 (국채를 발행하면) 채무와 이자 비용이 더 증가하는 악순환이다.

연방정부의 부채 규모를 줄이는 것은 당분간 어려워 보인다. 부채를 줄이기 위해서는 지출을 줄여야 하는데, 2024년 연방정부 지출 중 고령화에 따른 사회보장, 의료비 등 의무지출이 차지하는 비중이 61%, 순이자 지출이 13%를 차지한다. 결국 26%를 차지하는 재량지출에서 줄여야 하는데, 그 중에 국방비 12%를 빼면 남는 비국방 지출은 14%에 불과하다. 일론 머스크의 정부효율부 (DOGE)의 노력에도 불구하고 지출을 줄이는 것은 한계가 있다.

[그림] 미국 재정적자, 이자비용 확대로 추세적인 증가 전망

자료: 미 의회예산국 (CBO) 추정

2024년 말 미 국채 발행잔액은 28.6조달러다. 팬데믹 이후 5년 만에 71%나 급증했다. 연평균 11.3%의 속도로 증가하는 중이다. 공급 측면에서 국채 발행이 기하급수적으로 증가할 수밖에 없는 구조라면, 결국 수요가 그에 맞춰 증가해야 한다. 미 국채를 가장 많이 투자하는 주체는 외국인과 연준이다. 외국인의 미 국채 보유금액은 2024년 말 기준 8.5조달러로 꾸준히 증가하고 있지만, 발행잔액 증가 속도에 미치지 못하면서 미 국채시장에서 외국인 비중은 금융위기 전후 55%에서 2024년 말 기준 30%로 줄었다. 연준은 2022년 초 25%까지 늘기도 했으나 2024년 말 기준 15%로 감소했다. 외국인의 미 국채 수요가 정체되는 가운데, 연준은 보유채권 규모를 줄여 나가는 양적긴축 (QT)을 진행 중이다.

팬데믹 이후 이들의 빈 자리를 채운 것은 개인, 법인 등 ‘기타’투자자다. 2021년 말 6% 비중에 불과하던 기타투자자는 2024년 말 22% (6.0조달러)까지 급증했다. 민간부문에서 외국인을 제외하면 국채시장의 최대의 큰 손 투자자다. 2022년 하반기 이후 개인들의 고금리 장기국채 투자가 폭발적으로 늘어나며 채권시장을 떠받치고 있는 것은 우리나라도 마찬가지다. 개인들의 투자는 고금리 수요도 있겠지만, 주로 기준금리 인하 및 장기금리 하락에 따른 자본차익 기대가 더 큰 배경으로 추정된다. 개인 투자자들의 수요는 포트폴리오 투자 중심의 기관투자자들에 비해 경제와 채권시장 전망에 따른 민감도와 변동성이 상대적으로 높다. 전통적인 보험사, 연기금 등의 만기보유 투자자가 줄고, 매매를 목적으로 하는 개인과 법인투자자가 증가하고 있다는 것은 미국 국채 투자자 저변의 안정성이 약화되었다는 것을 의미한다. 향후 금리 변동성을 키울 수 있는 요인이다.

자금의 수급 구조가 바뀌고 있다
1980년대 이후 경제는 순환했지만 장기금리가 추세적으로 하락했던 이유는 투자와 소비 등 ‘자금 수요’보다 과잉저축에 의한 ‘자금 공급’이 많았기 때문이었다. 채권을 발행하고 돈을 빌리려는 사람들보다 채권을 사거나 저축하려는 사람들이 항상 많았다. 그 영향으로 장기금리는 경기가 좋을 때 조금 상승하고, 경기가 나빠지면 많이 하락하면서 추세적으로 하락했다.

경기가 나빠 자금수요가 줄면 장기금리는 하락한다. 그러나 지금은 민간의 자금수요가 줄어도 정부가 빌려야 하는 돈의 규모가 이를 압도한다. 금융위기와 팬데믹을 거치면서 정부의 부채규모가 급증했기 때문이다. 더구나 지금 정부가 하고자 하는 것은 에너지 전환과 해외 공급망 의존도를 낮추기 위한 재산업화 (reindustrialization), 그리고 기술혁신에 따른 데이터센터, 공장설비 지원 등 과거에 비해 엄청난 돈이 필요한 투자다. 팬데믹을 거치면서 강화된 복지와 고령화는 저소득층 지원과 양극화 해소 비용을 더 늘렸다. 그리고 무엇보다 이자를 갚기 위한 지출이 기하급수적으로 증가하고 있다. 부채가 역대급으로 증가한 정부는 더 빌려야 하는데, 빌려줄 곳이 마땅치 않다. 중앙은행은 채권의 보유량을 줄이는 양적긴축 (QT)을 진행 중이고 외국인의 미 국채 수요는 정체되고 있다. 노후를 위해 저축하던 사람들은 은퇴하면서 그동안 쌓아 두었던 저축을 헐어 소비하기 시작했다.

장기금리가 경기가 좋을 때 많이 상승하고, 경기가 나빠지면 조금 하락하면서 추세적으로 상승할 위험이 쌓여가고 있다. 최악의 경우 경기가 나빠져도 금리가 상승할 수 있는데, 경제가 나빠지면 경기부양을 위해 오히려 국채를 더 발행해야 하기 때문이다.

근본적인 위험, 임계점을 넘어선 주요국 정부부채, 미국만의 문제가 아니다
미국만의 문제도 아니다. 2024년 기준 GDP 대비 정부 부채 비율이 100%를 넘는 나라들은 일본, 이탈리아, 미국, 프랑스, 캐나다, 벨기에, 스페인, 영국 등 8개국이다. 중국도 2027년이면 100%를 넘어설 전망이다. 2022년 9월 영국의 리즈 트러스 신임총리는 1972년 이래 최대규모의 감세와 에너지 부문의 보조금 지급 등 재정확대를 통한 경기부양책을 발표했지만, 영국의 국채10년 금리가 하루 만에 30bp가 넘게 폭등하는 등 발작을 일으키며 결국 정책을 철회했다. 지난주 일본 재무성 역시 관세 충격과 고물가 대응에 따른 대규모 추경편성을 계획했으나, 일본 국채30년 금리가 급등하면서 국채시장 불안을 이유로 추경 편성을 유보했다. 독일도 3월 연방의회가 전후 최대규모의 경기부양책 법안을 가결시키면서 국채금리가 급등한 바 있다.

전세계가 금융위기와 팬데믹 당시 급격히 확대된 정부부채의 후유증을 앓는 중이다. 과도하게 늘어난 정부 부채를 해결하는 방법은 크게 세 가지가 있다. 첫째, 경제가 부채보다 더 빠르게 성장하면 시간이 지나면서 자연스럽게 부채 부담이 줄어들 수 있다. 트럼프가 감세와 제조업 부흥을 통해 해결하려는 방법이다. 둘째, 정부 지출을 줄이거나 세금을 늘려서 빚을 조금씩 갚아 나가는 방법이다. 2010년 남유럽 국가들이 재정위기를 탈출한 사례처럼 고통스러운 재정긴축을 통해 장기간 해결해야 하는 과제다. 셋째, 부채가 감당할 수 없는 수준이 되면, 결국 채무를 조정하거나 일부 탕감받는 상황에 이를 수도 있다. 일부 남미 국가들의 사례였고, 최근 미국이 외국인이 보유한 미국 국채를 100년 만기 무이자 국채로 교환하도록 한다는 황당한 아이디어도 이러한 채무조정의 맥락으로 이해할 수 있다. 마지막으로, 해결 방법은 아니지만 중앙은행이 양적완화를 통해 국채를 매입하여 해결을 미루는 방법도 있다. 그러나 그럴 경우 현재 불안정한 기대인플레이션이 고삐가 풀리며 고착화될 위험이 있다. 그렇다면 나중에 더 큰 비용을 치러야 할 가능성이 높아진다.

단기적으로 관세 충격과 경기침체 위험이 정점을 형성하면서, 2분기까지는 달러자산의 트리플 약세가 되돌려질 것으로 예상한다. 그러나 하반기부터는 부채한도 협상 마무리 이후 국채발행이 재개되고, 감세정책의 속도가 빨리질 것이다. 경기침체를 가리키는 경제지표들이 발표되면서 연준에 대한 기준금리 인하 압박과 차기 연준의장 인선으로 중앙은행의 독립성 훼손 시도도 재개될 것으로 보인다. 하반기에는 인플레이션과 국채 공급 이슈가 다시 확대될 수 있는 만큼, 매매 목적의 장기국채 투자자라면 2분기의 장기금리 하락 되돌림을 이익실현의 기회로 삼을 것을 권고한다. 장기금리의 추세적인 상승을 염두에 둔 자산관리가 필요한 시점이다.

[그림] 주요국 정부부채/GDP 비율, 미국만의 문제가 아니다

자료: IMF, 2024년 추정치

[그림] 주요국 국채 30년 금리, 약 20년 만에 최고치

자료: Bloomberg

2025.4.24

매경엠플러스

테슬라 40% 폭락? 팔진 마라” 9600조 증발한 美증시 생존법

bondstone — Fri, 11 Apr 2025 10:07:43 +0900

돈 버는 재미 머니랩
“테슬라 40% 폭락? 팔진 마라” 9600조 증발한 美증시 생존법 [머니스쿨⑧]

◇ 강의에 들어가며
확실히 미국은 예전의 미국이 아니다. ▶자유무역 옹호와 자국 시장 개방 ▶개발도상국에 대한 인도적 지원과 원조 ▶세계 경찰국가 등 ‘자유주의 국제질서를 유지하는 자비롭고 예외적인 국가’ 역할을 던져버렸다. 이른바 ‘미국 예외주의(exceptionalism)’ 대신 도널드 트럼프 미국 대통령이 선택한 건 ‘미국 우선주의’다. 우방과 적대국을 가리지 않고 관세 전쟁을 시작했고, 이에 경제 불안감이 증폭하며 세계 증시가 크게 흔들렸다. 미국 유력 매체 포춘은 “미국 경제가 나홀로 질주하고, 글로벌 금융시장을 이끌었지만 이제 분위기가 달라졌다. 투자자들은 미국 시장에서 다른 곳으로 돈을 빼내려 한다”고 강조했다.

미국 뉴욕 월스트리트 11번가에 위치한 뉴욕증권거래소. AFP=연합뉴스

도대체 미국에 무슨 일이 벌어지고 있는 걸까. 앞으로 미국이란 최대 동맹국이자 초강대국을 믿을 수 있을까. 무엇보다 단 이틀 만(4월 3~4일)에 한국 주식시장 시가총액의 4배인 9600조원이 날아가버린 뉴욕 증시에 계속 투자해도 되는 걸까. 지금부터 긴급 점검해보자.

◇ 제1강 : 경기 침체 걱정되는데 달러는 왜 약세?
4월은 정말 잔인한 달이네요. 제가 산 테슬라 주식 수익률이 올해 들어 -40%예요.
‍ 미국 증시, 그중에서도 특히 ‘매그니피센트7(M7)’라고 불리는 기술주들이 급락해 서학개미들의 손실이 더 커졌어요. 트럼프발 관세 전쟁과 그로 인한 경기 침체 우려로 뉴욕 증시 대표 지수들이 5% 넘게 폭락한 날, 눈에 띄는 점이 있었어요. 보통 경기가 불안해 증시가 크게 떨어지면 안전자산인 달러는 올라요. 그런데 이번엔 달러도 크게 떨어졌어요. 달러와 함께 대표적인 안전자산으로 여기는 금 가격은 급등했는데 말이죠.

왜 그런 거죠? 달러가 이제 안전자산이 아닌 건가요.
‍ 바로 맞혔네요. 트럼프 정부의 막무가내식 관세정책, 극단적인 미국 우선주의, 동맹국들에 대한 무차별적 비난과 조롱…. 이런 모습들이 전 세계 투자자들에게 ‘아, 앞으로 달러를 보유하고 있는 게 위험할 수도 있겠구나’라는 인식을 심어주고 있는 겁니다. 당연히 달러 수요도 줄어들고 있고요.

트럼프는 왜 저렇게 관세를 밀어붙여서 시장을 흔드는지 모르겠어요.
‍ 가장 큰 배경은 미국 정부의 부채(빚)와 재정적자가 폭발 직전이기 때문이에요. 미국 의회가 추정한 2025년 연방정부 부채 비율은 국내총생산(GDP) 대비 100%, 재정 적자는 6.2%입니다. 2055년에는 부채비율만 봐도 GDP의 156%가 될 전망이죠. 문제는 이자로 나가는 돈이에요. 이자 지출이 2024년 처음으로 국방비를 넘어섰고, 내년(2026년)부터는 1조 달러(약 1487조원)를 넘어가게 돼요. 이자를 메우려고 계속 돈을 빌리며 다시 재정이 파탄나게 생긴 게 지금 미국의 현실이에요.

지난 4월 2일(현지시간) 도널드 트럼프 미국 대통령이 '해외국 무역장벽 보고서(Foreign Trade Barriers)'를 들고 상호 관세 내용을 발표하고 있다. 로이터=연합뉴스

그래서 해외 원조도 끊고, 다른 나라에 관세를 걷어 재정을 메우려나보네요.
‍ 그렇죠. 결국 미국은 정부가 쓰는 돈을 줄여야 하는데, 이것도 쉽지 않아요. 2024년 기준으로 연방정부 지출 가운데 61%가 사회보장과 의료시스템 등 의무적으로 써야 하는 것들이에요. 여기에 이자 지출이 13%나 되죠. 결국 정부가 줄일 수 있는 지출 비중은 26%에 불과한데, 그중 절반에 가까운 12%가 국방비입니다. 일론 머스크가 이끄는 정부효율성부 (DOGE)가 공무원 인력을 줄이고 나섰지만 한계가 있는 겁니다.

그런데 미국은 적자를 봐도 달러가 기축통화라 큰 문제가 없지 않았나요?
‍ 그게 바로 기축통화국의 특권이었죠. 세계 경제가 달러를 중심으로 돌아가니 시장에는 늘 달러 수요가 있었고, 미국이 발행하는 채권은 늘 인기가 있었죠. 미국은 달러의 지위를 이용해 낮은 이자율로 쉽게 돈을 빌리고, 이렇게 빌린 돈으로 외국에서 물건과 서비스를 수입해 미국에서 생산된 것보다 더 많이 소비하고 지낼 수 있었죠.

기축통화국이 무역적자까지 안 보겠다니, 둘 다 갖겠다는 건가요.
‍ 그래서 월가에선 ‘제2의 플라자 합의’설이 나와요. 미국이 재정적자-무역적자라는 쌍둥이 적자를 해소하기 위해 과거 1985년 플라자 합의 때처럼 엔화나 원화 등 외국 통화가치를 높이길 요구하며 달러 약세를 유도할 거라고요. 트럼프의 별장이 있는 곳을 빗대 일명 ‘마러라고 합의(Mar-a-Lago Accord)’라고 하죠.

정말 그렇게 될 가능성이 있을까요.
‍ 현실성은 낮아보여요. 1985년 때와 달리 미국이 상대하려는 나라는 중국이고, 미국도 달러 약세를 유도하기엔 인플레이션을 다시 부추길 위험성이 너무 커요. 따라서 트럼프 행정부는 다자 간 협상보다는 관세와 안보를 무기로 ‘양자 간 협상’에 나설 겁니다. 이런 맥락에서 미국의 ‘100년 국채 전략’까지 회자되고 있어요. 미국이 상대방 국가가 보유한 미국 국채를 100년 만기 제로쿠폰(이자율 0%) 국채로 교환하는 방안을 검토 중이라는 겁니다. 말 그대로 상대방 국가를 100년 동안 이자없이 미국 금융 시스템에 묶어두겠다는 거죠.

황당하게 들리겠지만 이게 전형적인 부실기업의 채무조정 절차예요. 기업이 빌린 돈의 이자도 갚기 어려워 부실 위험이 높아질 경우 채권단에 일정 기간 이자없이 기업의 회생을 기다리라는 거죠. 미국은 미 국채 보유국은 물론 동맹국들에 관세·안보, 달러 유동성 공급(스왑라인) 등 어떤 형태로든 비용을 청구할 가능성이 높습니다. 안타깝게도 우리나라는 이 모든 조건에 취약해요. 그런 만큼 무엇을 내주고, 무엇을 얼마만큼 취할지 면밀히 분석하고 준비해 협상에 나서야 합니다.

트럼프 기조가 계속된다면 앞으로 달러의 매력이 줄어들 것 같아요.
‍ 실제로 미국에서 자금이 빠져나가는 기류가 포착되고 있어요. 달러에 대한 신뢰에 균열이 생기면서 달러자산 보유에 따라오는 위험 프리미엄이 높아졌고, 미국에서 자본 유출 환경이 만들어진 거죠. 저는 이게 경기 침체보다 더 심각한 위험이라고 봅니다. 미국에서 빠져나간 장기 채권자금은 2023년 890억 달러에서 2024년 2530억 달러로 약 3배 급증했고, 주식은 2023년 미미한 수준에서 2024년 1460억 달러가 이탈했습니다.
전 세계 외환보유액에서 달러가 차지하는 비중도 2021년 71%에서 2025년 1분기 57%로 계속 감소하고 있습니다. 물론 가까운 미래에 달러의 대체 수단을 찾는 것은 불가능하겠지만, 투자자들은 서서히 달러 비중을 낮추고 금과 다른 통화들로 대안을 늘리고 있는 추세인 거죠.

◇ 제3강 : 서학개미, 투자는 어떻게 할까
미국 주식에 많이 투자하고 있는데 갑자기 불안하네요.
‍ 일단 중국 스타트업이 개발한 인공지능(AI) ‘딥시크’가 등장하면서 미국의 압도적인 기술 주도력에 의구심이 생겼죠. 실제로 생성AI 경쟁 2단계인 AI 비서(AI Agent)와 로봇(휴머노이드) 분야에서 중국은 위협적인 속도로 미국을 추격하고 있어요. 이 와중에 트럼프 관세정책의 불확실성이 겹치면서 그동안 미국에 쏠려 있던 글로벌 자금이 유럽과 중국 등 신흥시장으로 이동 중입니다. 뱅크오브아메리카 (BofA)가 3월 설문조사해보니 글로벌 펀드매니저들은 한 달 전에 비해 미국 주식 비중을 40%포인트나 줄였다고 해요. 구체적으론 미국 자산과 주식, 기술주, 에너지 산업 비중을 줄인 반면 유로존, 영국, 신흥시장, 현금, 필수소비재 산업 비중을 늘렸습니다.

4월 8일(현지시간) 뉴욕 증권거래소에서 근무 중인 트레이더. 이날 S&P500 지수는 5000선 아래로 떨어지며 약 1년 만에 최저치로 마감했다. 신화통신=연합뉴스

그래도 ‘미국 우선주의’정책을 펼치면 미국 산업은 좋아지지 않을까요?
‍ 자국 산업보호 정책이 장기적으론 오히려 자국의 경쟁력 약화로 이어진 사례가 많아요. 중국을 규제했더니 딥시크가 나와버린 것처럼요. 미국만 해도 1970~80년대 미국 철강이 일본과 유럽의 저가 제품에 밀리자 반덤핑 관세, 긴급 수입 제한 등 자국 보호조치를 시행했어요. 이게 철강산업 전반의 구조개혁을 지연시키며 고비용 구조가 굳어져 결국 자동차·건설 등 제조업 전반의 경쟁력 약화로 이어졌어요. 보호주의 정책은 단기적으로 자국산업을 지킬 수 있지만, 결국 장기적으로는 구조 개혁과 혁신을 늦춰 경쟁력을 떨어뜨린다는 게 과거의 경험입니다.

앞으로 미국 주식은 어떻게 해야 할까요. 팔아서 정리해야 하나요.
‍ 이건 단기와 장기 전략을 나눠서 가야합니다. 단기적으론 미국 주식이 많이 떨어졌으니 오히려 더 사는 게 수익률 회복에 도움이 될 겁니다. 하지만 중장기적으론 미국 중심의 자본질서가 재편되는 흐름인 만큼, 그동안 ‘100% 미국 빅테크(거대 기술기업) 주식에만 투자했다’면 포트폴리오도 재편을 고려해야 할 시점입니다. 미국 주식의 경우 최근에 많이 떨어졌으니 지금 가진 것을 팔고 가는 게 아니라 개인퇴직연금(IRP) 등에 새로운 자금을 넣을 때는 이제부터 다른 곳으로 배분해 균형을 맞추면 됩니다.

미국 대신 어느 나라가 좋을까요.
‍ 핵심은 통화 기준으로 달러에 지나치게 쏠려 있는 자산은 분산하라는 겁니다. 미국 대신 유럽이냐 일본이냐, 이렇게 접근하기엔 다른 나라들도 엄청나게 대단한 경쟁력이 딱히 없습니다. 중국도 정치적 리스크가 늘 존재하고요. 그래서 누가 승자가 될지 명확지 않은 상황에선 결국 자산을 분산해야 한다는 겁니다.

예를 들어 지금 투자한 곳이 미국이 90%, 나머지가 10%였다면 미국을 50% 정도로 줄이고 나머지 50%는 선진국(유럽·영국·일본), 신흥시장(중국 포함), 금, 비트코인 등으로 분산하는 게 좋겠습니다. 특히 한국 투자자들은 연금 같은 장기 투자 자산 중 해외 자산 대부분이 미국 테크주식인 만큼 더 적극적으로 분산하는 걸 생각해 봐야 합니다.

2025.4.10

중앙일보

https://www.joongang.co.kr/article/25327390

“테슬라 40% 폭락? 팔진 마라” 9600조 증발한 美증시 생존법 [머니스쿨⑧] | 중앙일보

이른바 ‘미국 예외주의(exceptionalism)’ 대신 도널드 트럼프 미국 대통령이 선택한 건 ‘미국 우선주의’다. 트럼프 정부의 막무가내식 관세정책, 극단적인 미국 우선주의, 동맹국들에 대한 무차

www.joongang.co.kr

달러의 미래: 미국 예외주의의 쇠퇴와 글로벌 자금의 대이동

bondstone — Sun, 6 Apr 2025 19:29:02 +0900

달러의 미래: 미국 예외주의의 쇠퇴와 글로벌 자금의 대이동
신동준 숭실대 금융경제학과 겸임교수/ 경제학박사

요약
미국이 지난 70~80년간 구축한 국제 무역 및 금융시스템은 달러에 대한 신뢰를 기반으로 한다. 트럼프 행정부의 미국 우선주의와 관세를 포함한 보호무역 강화로 미국이 주도했던 미국 예외주의가 정점을 형성하고 쇠퇴하면서 달러패권에 대한 신뢰도 함께 약화되고 있다. 이는 달러자산을 보유하는 데 따른 위험 프리미엄을 높여 미국에서의 자본유출을 가속화할 위험이 높다. 중국의 딥시크 충격 이후 미국이 누리던 AI에 대한 독점적 프리미엄에 대한 재평가도 진행 중이다. 딥시크 충격과 트럼프의 관세정책을 계기로 그동안 미국에 쏠려있던 글로벌 자금이 탈(脫) 달러화 흐름을 가속화하는 중이다. 보호주의적 정책은 단기적으로 자국산업을 지킬 수 있지만, 결국 장기적으로는 구조 개혁과 혁신을 늦춤으로써 오히려 비효율성을 높이고 경쟁력을 약화시키는 결과를 초래했다는 것이 과거의 경험이었다. 미국 예외주의의 쇠퇴는 점차 달러패권과 금융시스템에 대한 신뢰의 균열로 이어지고 있다. 미국 중심의 자본질서가 재편되는 흐름 속에서 투자자들은 그동안 과도하게 쏠려있던 미국의 대형기술주 중심 투자를 점검하고, 다양한 자산과 지역, 산업, 통화로 다변화하는 분산 포트폴리오로 재편을 고려해야 할 시점이다.

증시 급락에도 불구하고 두드러지는 달러약세
2025년 들어 4월 4일까지 미국의 대표지수인 S&P 500과 나스닥은 각각 13.7, 19.3% 하락했다. 그러나 무엇보다 투자자들의 충격이 컸던 이유는 전세계 주식시장을 강력하게 이끌던 ‘매그니피센트 7 (Magnificent 7)’의 급락이다. M7은 같은 기간 평균 24.0% 하락했다. 국내 투자자들이 가장 선호하는 테슬라는 무려 40.7%나 폭락했다. 경기침체 우려로 주식시장이 큰 폭의 약세를 보일 경우, 경험적으로 달러가치는 안전자산 선호로 상승한다. 그러나 이번에는 달랐다. 주요 통화들에 대한 달러가치를 나타내는 달러인덱스는 같은 기간 5.0% 하락했다. 반면 금 가격은 14.9% 급등했다. 트럼프 행정부가 추진하는 관세정책의 불확실성과 미국 우선주의, 그리고 동맹국들에 대한 혐오와 조롱 등이 전통적인 안전자산인 달러를 보유하는 데 따른 위험을 점차 인식하도록 만들었기 때문이다. 최악의 관세 시나리오가 현실화된 당일 (4월2일)에도 달러는 뚜렷한 약세를 보였다.

증시 급락에도 불구하고 하락하는 달러가치

‘미국 예외주의 (American Exceptionalism)’가 정점을 형성하고 쇠퇴하면서 달러자산 수요도 감소하고 있다. 미국 예외주의란 미국이 정치, 경제, 사회, 역사 등 모든 부문에서 다른 국가와 구분되는 특별함을 가지고 있다고 믿는 신념으로, 특히 금융시장에서 ‘미국 예외주의’는 기술산업 패권과 압도적 고성장, 효율적 자본시장과 주주친화적 기업 문화, 위기 때마다 발휘되는 중앙은행과 정부의 강력한 경기부양 정책 등으로 미국이 전세계 경제와 금융시장을 이끌어 가고 있다는 구조적 현상을 말한다.

달러자산에 대한 신뢰도를 낮춘 트럼프의 정책들
트럼프 2기 행정부의 이해할 수 없는 정책들의 배경은 임계치를 넘어서고 있는 연방정부 부채와 재정적자다. 미국 의회예산국 (CBO)이 추정한 2025년 GDP 대비 연방정부 부채 비율과 재정적자는 각각 100.0%, 6.2%다. 2055년에는 각각 156%, 7.3%에 도달할 전망이다. 문제는 이자 지출 규모인데, 순이자 지출은 2024년 처음으로 국방비를 넘어섰고, 2026년부터는 1조달러를 상회할 것으로 추정된다. 지난 30년 동안 GDP 대비 1.8%에 불과하던 순이자지출은 2025년에는 3.2%, 2055년에는 5.4%로 증가할 전망이다. CBO는 향후 10년 동안 재정적자의 60%가 이자를 갚는데 사용될 것으로 추정하고 있다. CBO는 향후 30년 동안 국채10년 금리 수준이 3.7~4.3%을 유지한다고 가정했는데, 이는 다소 낙관적인 전망이다. 차환을 위한 국채발행의 가파른 증가는 이미 예정되어 있고, 전세계 생산가능인구 둔화에 따른 국채수요는 감소하고 있기 때문이다. 2024년 연방정부 지출 중 사회보장과 의료시스템 등 의무지출 비중이 61%나 되고 순이자 지출은 13%를 차지하고 있어, 정부가 줄일 수 있는 재량지출 비중은 26%에 불과하다. 그 중 절반에 가까운 12%는 국방비다. 일론 머스크가 이끄는 정부효율성부 (DOGE)가 공무원 인력 삭감 등을 통한 정부지출 효율화에 나섰던 이유다.

미국 GDP 대비 재정적자, 2053년 7.3% 예상

미국 국방비를 넘어선 연방정부 이자 지출

국제신용평가사 무디스는 3월말, “고금리로 인해 부채를 감당할 수 있는 능력이 현저하게 약화되었다”며 미국의 국가신용등급의 하향 조정 가능성을 경고했다. 무디스는 3대 신용평가사 중 미국의 신용등급을 아직 Aaa로 유지하고 있다. 무디스는 재정건전성 평가의 중요한 요인 중 하나인 미국의 세입 대비 이자지급 비율이 2021년 9%에서 2035년 30%로 상승할 것으로 추정했다. 역사학자 니얼 퍼거슨 전 하버드대 교수는 “16세기 합스부르크 왕조부터 20세기 영국까지, 국방보다 부채 상환에 더 많은 돈을 쓰는 모든 강대국은 더 이상 강대국이 될 수 없다. 총부채 부담의 구심력이 강대국의 지정학적 지배력을 약화시켜 경쟁국의 군사적 도전에 취약하도록 만들기 때문”이라고 지적한다. 국방비 축소는 패권국의 지위 약화를 의미한다.

트럼프 대통령과 행정부 고위층들의 시각은 스티븐 미란 백악관 경제자문위원회(CEA) 의장의 ‘글로벌 무역체제 재편을 위한 사용자 안내서 (A User's Guide to Restructuring the Global Trading System)’에 잘 드러나 있다. 요약하면, “기축통화인 달러를 보유하려는 미국 밖의 초과 수요 때문에 미국 달러는 늘 만성적인 고평가 상태에 놓여 있다. 그 결과 미국은 제조업 경쟁력과 일자리를 잃고 무역적자에 시달리고 있으며, 이를 해결하기 위한 막대한 재정지출로 재정적자 규모가 커지고 있다. 이자 비용이 국방비를 넘어설 정도다. 그러나 동맹국들은 그동안 미국이 제공한 안보 우산의 혜택과 금융시스템 속에서 미국이라는 최대의 소비시장에 물건을 팔아 돈을 벌었고, 경쟁국인 중국은 미국을 군사적, 기술적으로 위협하고 있다. 이제는 그동안 미국이 무상으로 제공하던 달러 기축통화 시스템, 최대의 소비시장, 안보 우산 등의 비용을 관세와 안보를 지렛대로 삼아 달러 가치를 낮추고 이들과 분담해야 한다”는 것이다. 트럼프 지지자들에게는 정치적으로 매력적인 주장이다. 월가에서는 이 구상을 ‘제2의 플라자 합의’ 또는 ‘마러라고 합의 (Mar-a-Lago Accord)’라고 부르고 있다. 미국의 쌍둥이 적자를 해소하기 위해 달러약세와 엔화 및 마르크화 강세를 유도했던 1985년 ‘플라자 합의 (The Plaza Agreement)’에 빗댄 명칭이다.

마러라고 합의가 현실화될 가능성은 낮다. 플라자 합의 당시와 달리 현재의 거래 상대방은 유럽과 일본보다 중국이다. 유럽과 일본도 당시처럼 긴축정책으로 통화가치를 끌어올릴 여유가 없다. 미국 역시 아직 인플레이션 안정을 확신하지 못한 상황에서 플라자합의 때처럼 통화완화를 통한 달러약세를 유도하기에는 인플레이션 위험이 너무 높다. 트럼프 행정부는 다자간 협상보다 관세와 안보를 무기로 양자간 협상에 나설 것이다. 외국이 보유하고 있는 미국 국채를 100년 만기 제로쿠폰 국채로 교환하는 방안을 검토 중이라는 믿지 못할 이야기도 나온다. 황당하게 들리지만 이는 전형적인 부실기업의 채무조정 절차다. 영업이익으로 이자도 갚기 어려워 부실 위험이 높아질 경우, 채권단은 일정기간 채무동결을 통해 이자는 물론 원금 회수를 미루고 기업의 회생을 기다린다. 원리금 상환 요구가 자칫 파산으로 이어져 원금마저 떼일 위험이 높아지기 때문이다. 미국은 미 국채 보유국은 물론 동맹국들에게 관세, 안보, 그리고 달러 유동성 공급 (스왑라인) 등 어떠한 형태로든 비용을 청구할 가능성이 높다. 우리나라는 모든 조건에 취약한 만큼 무엇을 내주고, 무엇을 얼만큼 취할지 면밀히 분석하여 협상해야 한다.

미 국채 발행잔액 대비 외국인과 연준의 국채 보유 비중

달러패권에 대한 신뢰 균열, 글로벌 자금 대이동 가능성
미국이 지난 70~80년간 구축한 국제 무역 및 금융시스템은 달러에 대한 신뢰를 기반으로 한다. 트럼프 행정부의 미국 우선주의와 관세를 포함한 보호무역 강화로 미국이 주도했던 미국 예외주의가 정점을 형성하고 쇠퇴하면서 미국경제와 달러패권에 대한 신뢰도 함께 약화될 위험이 높아졌다. 젤런스키 우크라이나 대통령과의 회담은 상징적이었을 뿐, 미국이 캐나다와 멕시코, 유럽 등 전통적인 동맹국들을 안보와 관세를 무기로 어떻게 조롱하고 혐오하는지 전세계가 체감했다. 또한 마러라고 구상을 통해서는 최고의 안전자산으로 여겼던 미국 국채를 100년 만기 무이자 국채로 교환 당할 수 있다는 황당한 가능성마저도 ‘트럼프 행정부라면 그럴 수 있을지 모른다’는 상상을 해볼 수 있게 되었다. 로이터는 “유럽의 중앙은행과 금융당국이 극단의 금융시장 스트레스 상황에서 과연 연준의 달러유동성 공급 약속 (달러 스왑라인)을 신뢰할 수 있을지 의구심을 가지기 시작했으며 그 가능성에 대해 비공식적으로 논의했다”고 보도했다. 달러의 준비통화 지위를 위협하는 위험이 구체화되기 시작했다는 의미다.

최악의 시나리오로 공개된 트럼프의 관세 정책은 경기침체 또는 스태그플레이션의 위험을 빠르게 높이고 있다. 주요 투자은행들은 연내 미국경제의 침체 가능성을 50% 이상으로 상향 조정하는 중이다. 파월 연준의장은 성장둔화와 함께 인플레이션 위험도 높아지고 있어 기준금리 인하를 서두를 필요가 없다고 밝혔다. 그러나 그보다 더 중요한 것은 달러패권에 대한 신뢰의 균열이 달러자산을 보유하는 데 따른 위험 프리미엄을 높여 미국에서의 자본유출을 가속화할 위험이 높아졌다는 점이다. 이는 경기침체보다 더 심각한 위험이다.

한 나라의 국제수지를 구성하는 두 축은 경상수지와 금융계정이다. 경상수지는 실물경제 활동을, 금융계정은 실물거래에 따라 이동한 자본의 흐름을 기록한다. 경상수지 흑자로 벌어들인 외화는 외환보유고에 쌓이거나 해외투자를 해야 하며, 반대로 경상수지 적자로 외화가 부족하게 되면 외국인들이 자본을 투자해주어야 한다. 결국 두 숫자는 동전의 양면과 같다.

기축통화인 달러가 고평가되면서 미국 국민들은 상품을 값싸게 수입하여 소비했고 상대적으로 낮은 인플레이션을 유지할 수 있었다. 또한 달러 고평가의 영향으로 경상수지는 적자였지만, 금융계정으로는 막대한 자본이 미국의 채권시장과 주식시장으로 유입되었다. 2024년 미국의 연간 경상수지 적자는 1조 1,300억달러로 GDP의 약 4%다. 2024년 외국인들의 장기자금 순유입도 1조 2,000억 달러로 거의 동일했다. 장기국채를 포함한 채권 순투자가 8,860억달러, 주식 순매수가 3,140억달러다. 막대한 관세 부과 효과로 만약 경상수지 적자가 줄어든다면 외국인의 해외자본유입도 둔화될 것이다. 이미 외국인의 장기국채 순투자는 2024년 11월 이후 마이너스로 전환했으며, 공공부문의 경우 2024년 연간으로도 소폭 마이너스를 기록했다. 민간부문의 막대한 달러채권 및 주식투자가 2024년의 달러강세를 이끄는데 일조했다는 의미다. 미국 거주자들의 해외투자, 즉 해외 자본유출은 이미 진행 중이다. 미국에서 빠져나간 장기 채권자금은 2023년 890억달러에서 2024년 2,530억달러로 약 3배가 급증했고, 주식은 2023년 미미한 수준에서 2024년 1,460억원이 이탈했다.

외국인의 미국 채권 및 주식 순매수 (12개월 누적)

미국 거주자의 주식 및 채권 자금 유출은 이미 진행 중

관세와 안보를 무기로 동맹국에 비용 분담을 요구하는 마러라고 구상은 향후 미 국채를 보유하는데 따른 위험, 즉 기간프리미엄 (term premium)을 높일 것이다. 이는 미 국채 수요 둔화로 이어질 가능성이 높다. 국채금리가 상승하면 이자비용은 더 빠르게 증가할 것이다. 이미 중국과 러시아는 외환보유고에서 미 국채를 줄이고 금 보유 비중을 늘리고 있으며 달러 외 통화의 결제 비중을 높이고 있다. 전세계 외환보유고에서 달러가 차지하는 비중은 2021년 71%에서 2025년 1분기 57%로 지속적으로 감소하는 중이다. 가까운 미래에 달러의 대체 수단을 찾는 것은 불가능하다. 그러나 투자자들은 서서히 달러비중을 낮추고 금과 다른 통화들로 대안을 늘리고 있는 추세다.

흔들리는 기술패권, 미국이 누리던 AI의 독점적 프리미엄에 대한 재평가
중국의 딥시크 충격 이후 미국이 누리던 AI에 대한 독점적 프리미엄에 대한 재평가도 진행 중이다. 미국이 거대언어모형 (LLM) 고도화와 인프라 구축 등 대규모 투자를 통한 스케일업 전략에 몰두하는 사이, 중국은 미국의 AI 반도체 수출 규제에도 불구하고 저비용, 고성능의 효율적 LLM 개발에 성공했다, 딥시크의 등장으로 미국의 압도적인 기술 주도력에 대한 신뢰에 균열이 일어났다. 생성형 AI 경쟁 2단계인 소프트웨어 (AI Agent)와 로봇 (휴머노이드로봇)을 이용한 LLM 활용 경쟁에서 중국은 위협적인 속도로 미국을 추격 중이다. M7 등 미국의 기술기업들의 주가는 AI 과잉투자에 대한 우려에도 불구하고, 또한 지나치게 비싼 밸류에이션에도 불구하고 독점적 프리미엄에 대한 굳건한 신뢰를 기반으로 상승해 왔다.

그러나 딥시크 충격과 트럼프의 관세정책 불확실성을 계기로 그동안 미국에 쏠려있던 글로벌 자금이 유럽과 중국 등 신흥시장으로 빠르게 이동하고 있다. 뱅크오브아메리카 (BofA)의 3월 설문조사에 따르면, 글로벌 펀드매니저들은 한 달 전에 비해 미국주식 비중을 40%p나 대폭 낮췄다. 역사상 가장 급격한 비중 축소였다. 펀드매니저들은 미국과 주식, 기술주, 에너지 산업의 비중을 줄인 반면, 유로존, 영국, 신흥시장 (EM), 현금, 필수소비재 산업 비중을 늘렸다. 글로벌 자금이동과 맞물리면서 투자수익률 차이도 확연히 갈렸는데, 연초 이후 4월 4일까지 미국의 나스닥과 M7 주식 (평균)은 각각 19.3%, 24.0% 급락한 반면, 유로존 주식은 0.4% 하락에 그쳤고, 기술주 중심인 중국의 항셍테크지수는 18.9%나 급등했다.

중국에 대한 미국의 고사양 반도체 수출 제한이 저비용, 고효율의 딥시크 충격을 만들어 냈다. 이처럼 자국 산업 보호를 위한 정책이 장기적으로는 결국 자국의 경쟁력 약화와 산업구조의 경직성을 초래하여 산업 패권을 상실하거나 경쟁자의 자생력을 높이는 결과로 이어진 사례는 많다. 첫번째는 해운 및 조선업의 사례다. 존스 액트 (Jones Act)는 미국의 항구간 화물 운송을, 미국이 만들고 미국 선원이 운항하는 선박에만 허용하는 법안이다. 미국의 해운업과 조선업 보호를 위해 시행되었으나, 내수시장에 안주한 미국 조선업은 기술 혁신과 생산성 향상에서 뒤쳐지며 고비용 구조가 고착화되었다. 그 결과 1950년대까지 막강했던 미국의 해운 및 조선업의 패권은 1970년대 이후 일본, 한국, 중국으로 이동했다.

두번째는 철강 및 자동차 산업의 사례다. 1970~80년대 미국 철강산업은 일본과 유럽의 저가 제품에 밀려 경쟁력을 상실해갔다. 미국 정부는 반덤핑 관세, 긴급 수입제한 조치 등 보호조치를 반복적으로 시행했다. 그러나 결국 철강산업 전반의 구조개혁을 지연시키며 고비용 체계가 유지되었고, 이는 자동차, 건설 등 철강을 사용하는 제조업의 연쇄적 비용 부담으로 전이되는 등 완성차 업체의 경쟁력마저 약화되는 결과를 초래했다. 자동차 산업이 일본에 밀려 어려움을 겪자 미국 정부는 1981년부터 일본 자동차 수출을 제한하는 미일 수출자율규제 (Voluntary Export Restraint, VER) 협정을 체결했다. 이에 따라 일본 자동차 업체는 미국 수출을 제한하는 대신 미국 현지 생산을 확대했고 이는 결과적으로 미국시장에서 더욱 강력한 입지를 구축하는 계기가 되었다.

세번째는 반도체 산업의 사례다. 1986년 미국은 일본의 반도체 산업이 미국 반도체 기업들을 위협하자 이를 국가안보 문제로 인식하고 일본 반도체 기업들의 생산과 가격, 수출량을 제한하는 등 규제 강화를 위한 미일 반도체 협정을 체결했다. 경제가 호황기를 거치며 반도체 수요가 급증했지만 일본업체의 공급량이 제한되면서 오히려 후발주자로 적자에 빠져 있던 한국 반도체 기업들에게 기회가 되었다. 결국 한국으로 반도체 산업의 패권이 이동했다.

가깝게는 2019년 한일 반도체 소재 전쟁 사례도 있었다. 우리나라 대법원의 일본제철에 대한 강제징용 배상 판결에 대한 보복으로 일본은 반도체 및 디스플레이의 핵심 소재에 대한 한국 수출을 제한했다. 이후 삼성전자 등 국내 반도체 업체들은 국내 소재 업체들과 협력하여 국산화를 추진하는 동시에 소재, 부품, 장비 제조업체를 키우기 시작했고, 수요처를 다변화하며 일본에 대한 의존도를 줄였다.

보호주의적 정책은 단기적으로 자국산업을 지킬 수 있지만, 결국 장기적으로는 구조 개혁과 혁신을 늦춤으로써 오히려 비효율성을 높이고 경쟁력을 약화시키는 결과를 초래했다는 것이 과거의 경험이었다. 미국 예외주의의 쇠퇴는 점차 달러패권과 금융시스템에 대한 신뢰의 균열로 이어지고 있다. 미국이 누렸던 기술산업에 대한 독점적 프리미엄에 대한 신뢰가 약해지면서, 글로벌 자금은 탈(脫) 달러화 흐름을 가속화하는 중이다. 미국 중심의 자본질서가 재편되는 흐름 속에서 투자자들은 그동안 과도하게 쏠려있던 미국의 대형기술주 중심 투자를 점검하고, 이제부터는 다양한 자산과 지역, 산업, 통화로 다변화하는 분산 포트폴리오로 재편을 고려해야 할 시점이다.

2025.4.5

아직도 최소 3년은 남았다, 지금도 미장에 들어갈 이유

bondstone — Fri, 28 Feb 2025 17:28:26 +0900

돈 버는 재미: 머니랩
아직도 최소 3년은 남았다, 지금도 미장에 들어갈 이유 [머니스쿨 ⑤]

◇ 강의에 들어가며
주식 투자는 ‘국민 재테크’ 수단으로 자리 잡았지만, 최근 시장은 심상치 않다. 2024년까지 잘나가던 미국 증시가 출렁대면서 그 여파가 국내 증시에 고스란히 영향을 미치는 날이 많아지고 있다. 특히 인공지능(AI) 산업을 주도하는 미국의 빅테크(거대 기술기업)들의 주가가 예전만큼 강하게 오르지 못한다.

트럼프 행정부의 관세 정책, 미국-중국 갈등, AI 과열 우려, 미국 경제침체론까지…. 내가 투자하면 당장에라도 시장은 쭉쭉 내릴 것 같아 불안하기만 하다. 그렇다고 관망하다 보면 어느덧 주가는 훌쩍 올라 있던 경험도 적지 않다. 정말 궁금하다. 투자는 언제 시작하고, 언제까지 유지해야 하는 걸까.

◇ 제1강 : 지금은 주식에 투자할 때인가
지금 주식 투자해도 될까요. 경제 뉴스를 봐도 잘 모르겠어요.

‍ 주식에 투자할 때인가, 아닌가. 그 질문은 정말 중요해요. 장기적으로 주가는 경제와 굉장히 비슷하게 흘러가요. 미국 경제가 계속 성장하면 미국 증시의 스탠더드앤드푸어스(S&P)500 지수도 계속 오르는 거죠. 반대로 경제가 나빠지면 주가는 빠집니다. 주식시장은 경제가 침체에 빠지기 직전에 고점이 만들어지는데, 그 이후 작게는 20%, 많게는 50%까지 떨어져요. 주가 하락이 길게는 2~3년 이어질 때도 있기 때문에 그 구간에 걸리면 상당히 고통스러우니까 피하는 게 좋죠. 참고로 과거 경험상 경제 침체는 평균 7~10년에 한 번씩 찾아와요.

차준홍 기자

그럼 지금 세계경제는 어떤데요.

‍ 결론적으로 지금은 경기 침체와는 거리가 멀어 보입니다. 경기 침체(recession)은 경제활동이 전반적으로 감소하는 현상을 말해요. 미국에선 “수개월 이상”, 일반적으론 국내총생산(GDP)이 2분기(6개월) 연속 마이너스 성장을 보일 때를 침체라고 판단하죠. 그럼 국제통화기금(IMF), 세계은행(World Bank), 미국 연방준비제도(Fed·연준)는 어떻게 보고 있을까요. 전 세계 모든 기관이 세계경제와 미국 경제의 성장 속도가 조금 둔화하겠지만, 당분간 침체에 빠질 가능성은 낮다고 보고 있습니다.

침체까지는 아니어도 경제에 부정적인 악재가 많아 보여요.

‍ 맞아요. 그래서 지금 우리가 어느 ‘경기 순환주기(cycle)’에 있는지를 파악해야 해요. 지금이 경기 침체 구간이 아닌 7~10년에 해당한다 해도 그동안 경제는 확장 → 후퇴 → 수축 → 회복 사이클을 몇 차례 반복하기 때문이죠. 구간마다 더 좋은 수익률을 내는 자산도 당연히 다릅니다.
▶경기 순환주기 파악 방법에 대해선 머니랩의 〈“올해는 국장 컴백이 지능 순” 이 지표 보면 두 달 뒤 보인다 [사이클로 투자하라①]를 참고하세요〉

선행지수는 따로 공부할 테니 결과만 알려주세요!

‍ 하하. 현재 OECD(경제협력개발기구) 경기선행지수로 판단할 때 G20(주요 20개국)와 미국 경제는 경기 확장 국면을 이어가고 있어요. 중국 경제는 회복 국면이 진행 중이고요. 중국 증시는 올해 들어 미국보다 수익률이 더 좋죠. 일반적으로 주식 투자수익률은 수축 국면에서 저점을 찍고, 확장 국면에서 정점까지 가는 동안 가장 좋습니다. 반대로 채권 투자수익률은 확장 국면의 정점에서 수축 국면의 저점까지가 가장 좋죠.

차준홍 기자

◇ 제2강 : 상승장과 횡보장 구별하기
잠깐만요, 미국 경제가 확장 국면이라면서 왜 성장 속도는 둔화한다고 하죠?

‍ 좋은 지적이에요. 2009년 글로벌 금융위기 때 경제를 살리기 위해 미국 연준이 ‘무제한 양적완화’에 들어간 적이 있었어요. 그 이후부터 재정정책과 통화정책을 과도하게 쓸 수밖에 없었고, 경기 흐름이 교과서처럼 기계적으로 움직이지 않는 경우가 많아졌어요. 그래서 확장이든 회복이든 각 순환주기에서 나타나는 현상들을 잘 봐야 합니다. 경기가 기준선 아래에서 올라오고 있는지, 위에서 꺾여 내려가고 있는지…. 그래야 위험을 감수하고 더 과감하게 주식 비중을 늘릴 때인지, 서서히 줄여 나갈 때인지 판단할 수 있습니다.

현재 G20과 미국 경제의 경우, 확장에서 후퇴 국면으로 넘어가는 징후들이 있는지 유심히 지켜봐야 합니다. 즉 ▶제조업 생산이 정점을 찍고 하락하는지 ▶소비자신뢰지수가 하락하는지 ▶인플레이션 우려가 커지는지▶단기금리보다 장기금리 하락 속도가 더 큰지 등을 종합적으로 잘 관찰해야 합니다.

앞으로 증시가 오를지, 지지부진할지 알고 싶어요.

‍ 어떤 경우에 상승장이 펼쳐지고, 횡보장이 이어질지 구별할 수 있다면 주식 투자 시점을 잡는 데 정말 유용하겠죠. 미국 주식시장을 예로 들면 약 15년을 주기로 상승장과 횡보장을 반복해 왔습니다. 장기간 추세를 정확하게 보려면 로그(log)차트를 보는 게 좋아요. S&P500 지수를 로그 기준으로 그린 아래 그림을 한번 볼까요. (※ 로그차트는 가격이나 지수 수준이 아니라 비율, 즉 등락률을 일정하게 놓고 그립니다)

가로축은 1965년부터 연도를 나타냈고, 세로축은 한 칸이 100% 상승률을 의미합니다. 역사적으로 미국 증시는 약 15년 동안의 상승장을 지나는 동안 약 10배(약 900%) 주가가 오른 뒤에, 약 15년을 횡보하는 흐름이 반복됐어요. 참고로 한국 주식시장은 약 5년의 상승장과 약 14년의 횡보장을 반복해 왔습니다.

차준홍 기자

2020~2021년에 코로나19로 침체를 겪었으니 아직은 괜찮다는 거네요.

‍ 최근 빅테크 중심으로 주가가 급락하자 경제 비관론이 부쩍 많아졌어요. 하지만 여러 지표와 지수를 분석해본 결과 증시가 중장기적으로 하락 국면으로 돌아설 가능성은 낮다고 봐요. 실제로 S&P500과 나스닥 지수는 2월 19일 사상 최고치를 경신한 뒤 2월 27일까지 각각 4.6%, 7.5% 하락했어요. 단기에 급락하기는 했지만 사실 6거래일 동안 4~8% 하락했을 뿐 다시 오르고 내리고를 반복하고 있죠. 미국 증시는 이렇게 약 1~2개월 조정 기간을 거쳐 중장기 상승 추세를 이어갈 것으로 전망합니다.

◇ 제3강 : AI 테마에 계속 투자해도 될까
AI 과열론·거품론 우려는 어떻게 바라봐야 할까요.

‍ 한국의 ‘서학개미’들이 가장 많이 들고 있는 주식이 엔비디아와 테슬라인데 모두 1월 고점 대비 급락해 더 불안감이 커진 것 같습니다. 실제로 AI 산업의 성장은 이제 막 초기 1단계에서 2단계로 전환되고 있는 과정이라고 봅니다. 시장이 흔들리는 건 주도주가 교체되는 과정이기 때문이고요. 1단계가 엔비디아의 반도체 칩처럼 AI 인프라를 구축하는 과정이었다면, 2단계는 구축된 인프라를 활용하는 소트프웨어와 서비스가 각광받는 단계가 될 겁니다.

단적으로 최근 엔비디아는 지난 4분기 매출과 순이익이 모두 전년 동기 대비 80% 증가한 사상 최대 실적을 발표했어요. 그런데 주가는 떨어졌고, 향후 12개월 예상 이익 기준 주가수익비율(PER)은 30배 수준으로 낮아졌어요. 6개월 전 PER 40~50배에서 다른 ‘M7’(매그니피센트7) 기업들과 비슷해진 거죠. 엔비디아를 필두로 AI 시장의 1단계를 주도했던 기업들이 ‘폭발적인 성장’에서 ‘안정적인 성장’ 국면으로 전환되고 있는 겁니다.

AI 테마는 계속 이어질 가능성이 높다는 거죠?

‍ 네. 1단계 AI 시장이 ‘LLM(거대언어모형) 성능’ 경쟁이었다면, 2단계는 ‘LLM 활용’ 경쟁입니다. 챗GPT 같은 LLM을 비즈니스에 적용하는 소프트웨어 기업, 로봇 기업들이 주도주가 될 수 있어요. B2B(기업 간 거래), B2C(기업-소비자 간 거래), CRM(고객관계 관리), 법률문서 생성, SW(소프트웨어) 개발, 가상 비서, 바이오 신약 개발, 의료산업, 미디어엔터, 금융, 교육, 피드백 시스템 구축 등 다양한 산업으로 AI 쓰임새가 확장될 수 있습니다. 이 기업들은 아직 규모가 작고, 변동성이 크고, 누가 승자가 될지 예측하기 어렵기 때문에 AI 산업 자체를 사는 게 좋아요.

차준홍 기자

미국은 연일 관세 카드를 내놓고 있는데요.

‍ 도널드 트럼프 대통령은 사업가 출신이고, 감세를 원해요. 세금을 줄이면 당연히 정부가 쓸 돈이 부족해지겠죠. 그래서 그 돈을 관세 수입으로 메우겠다는 전략이에요. 무상의료 지원비나 국방부 예산도 깎고, 정부 조직도 축소하겠다고 하죠. 하지만 트럼프는 관세가 경기에 부담이 되는 것도 원하지 않아요. 경기가 흔들리면 당장 공화당 의원들을 설득하기도 어렵고, 관세 비용을 소비자 가격에 전가하기도 힘들어지니까요. 결국 경기 우려가 높아지면 트럼프도 강경한 기조를 고집하기 어려울 겁니다.

◇ 강의를 마치며
지금은 여전히 주식에 투자하고 있어야 하는 때라고 봅니다. 미국과 세계경제가 가까운 미래에 침체에 빠질 가능성은 낮아 보이기 때문이죠. 역사적으로도 침체 없는 기간이 7~10년 이어진다는 점을 감안하면 현재 약 4년이 지났고, 경기 침체의 징후는 아직 거의 없습니다.

물론 침체기가 아니어도 경기는 확장-후퇴-수축-회복을 반복하며 순환합니다. 확장 국면이 2022년 하반기 이후부터 오랫동안 이어졌으니, 후퇴 국면으로 넘어가기 전까지 상승세는 다소 완만해질 걸로 봐요. 그렇다 해도 경기가 침체에 빠지지 않는데 주식시장을 떠날 필요는 없습니다. 트럼프 2기 출범으로 기정사실화한 ‘탈세계화 시대’에는 노동과 자본이 아닌 ‘기술’이 경제 성장을 주도합니다. 유망한 산업에 길게 투자하면 좋은 성과를 거둘 기회가 될 수 있어요. 지금은 (주도주는 바뀔지언정) AI에 대한 성장 기대감으로 주가수익비율(PER)이 상승하는 시기입니다. 오히려 주도주가 바뀌는 과정에서 밸류에이션(가치 대비 주가)이 재점검되고 나면 증시는 다시 상승 추세를 탈 수 있을 겁니다. 다음 시간에는 이에 대해 자세히 다뤄보죠!

2025.3.4

중앙일보

https://www.joongang.co.kr/article/25317805

아직도 최소 3년은 남았다, 지금도 미장에 들어갈 이유 [머니스쿨 ⑤] | 중앙일보

트럼프 행정부의 관세 정책, 미국-중국 갈등, AI 과열 우려, 미국 경제침체론까지…. 미국 경제가 계속 성장하면 미국 증시의 스탠더드앤드푸어스(S&P)500 지수도 계속 오르는 거죠. 지금이 경기 침

www.joongang.co.kr

아래는 원문

[Money School] 지금은 주식에 투자해야 할 때인가?

신동준
- 숭실대 금융경제학과 겸임교수, 경제학박사
- ‘The Great Shift, 대전환기의 투자전략 (메이트북스)’ 저자
- 전 KB증권 리서치센터장, WM솔루션총괄본부장, 미래에셋증권 Trading부문 운용전략실장

강의에 들어가며
‘투자’를 언제 어떻게 시작할지를 결정하는 것은 매우 어렵습니다. 그동안 투자와 관련이 별로 없는 분야에서 본업에 충실했던 경우에는 더욱 그렇습니다. 투자를 시작해볼까 싶어 뉴스들을 살펴보면 도저히 손이 나가지 않습니다. 트럼프 2기 행정부의 정책 불확실성, 관세 폭탄, 미중 갈등, 내수와 기업실적 부진에 따른 경기침체 우려, 과도한 부채 문제, AI 과열 우려 등 내가 투자하면 곧 시장은 무너져 내릴 것만 같아 불안합니다. 주식시장에 거품이 낀 것 같아 한 발 떨어져 있다보면 어느덧 주가는 훌쩍 상승해 있습니다. 투자는 어떻게 시작하고 유지해야 실패하지 않을 수 있을까요.

제1강: 지금은 주식에 투자해야 할 때인가?
경험이 많지 않은 투자자의 경우, 지금이 주식에 투자할 때인지 아닌지를 판별하는 것은 매우 중요하다. 장기적으로 주가는 경제와 굉장히 유사한 흐름을 보인다. 미국 증시의 대표지수인 S&P 500 지수의 흐름을 보면 장기적으로 우상향한다. 크게 고민하지 않아도 장기투자가 가능하다는 이야기다. 물론 미국경제가 침체에 빠지면 단기적으로 수익률은 급락한다. 주가 하락이 길게는 2~3년 동안 이어지는 경우도 있기 때문에 그 구간에 걸리면 상당히 고통스럽다.

주식시장은 경제가 침체에 빠지기 직전에 고점이 형성되고, 고점 형성 이후 작게는 약 20%에서 많게는 약 50%까지 평균적으로 약 35%나 하락한다. 반대로 말하면 그 기간만 잘 피할 수 있다면, 비교적 큰 걱정없이 안전하게 주식에 투자할 수 있는 기간이 주기적으로 약 7~10년이나 된다는 얘기다.

따라서 어떤 주식에 투자하는지도 중요하지만, 장기간에 걸쳐 투자하기만 해도 이런저런 큰 위험들을 피할 수 있기 때문에 결국 경기의 큰 흐름을 잘 파악하고 투자할 때와 아닐 때를 구별하는 것이 1차적으로 중요하다. 즉 지금이 운동장에 나가서 맘껏 뛰어 놀아도 되는 때인지, 아니면 소나기가 내리기 직전이라 어두워지거나 빗방울이 조금씩 떨어져 집 근처에서만 놀아야 할 때인지를 분별해야 한다. 분별해서 투자한다면, 단기 고점에 사서 주가가 하락하더라도 실패할 확률을 크게 줄일 수 있다. 소나기가 쏟아지는 것과 마찬가지로 경제도 침체가 찾아오기 전에 경제가 나빠지는 다양한 징후들이 관찰되기 마련이다.

[그림] 주식시장은 장기적으로 경제와 밀접하다
주: 음영은 경기침체기, 로그 기준 (log scale)이므로 눈금 한 칸이 100%의 상승률
자료: Bloomberg

제2강: 경기 순환주기를 파악하라
경기침체 (recession)는 경제 활동이 전반적으로 감소하는 현상을 말한다. 전미경제연구소 (NBER)는 경기침체를 “수개월 이상 지속되는 경제 활동 전반의 확연한 침체”로 정의하고 있다. 보다 일반적으로는 국내총생산 (GDP)이 2분기 연속 감소할 때, 즉 마이너스 성장을 보일 때를 경기침체로 판단한다. 올해 1월에 내놓은 경제 전망에서 국제통화기금 (IMF)은 2025년과 2026년 세계경제가 모두 3.3% 성장하고, 미국은 각각 2.7%, 2.1% 성장할 것으로 전망했다. 세계은행 (World Bank)의 전망이 조금 더 보수적인데, 세계경제가 모두 2.7% 성장하고, 미국은 각각 2.3%, 2.0% 성장할 것으로 예상했다. 미국의 연방준비제도 (Fed, 이하 ‘연준’) 역시 미국 경제가 2025년~2027년까지 각각 2.1%, 2.0%, 1.9% 성장하면서 잠재성장률인 1.8%를 상회할 것으로 전망하고 있다. 전세계 어떤 경제전망 기관도 세계경제와 미국경제의 성장속도는 다소 둔화되겠지만, 당분간 침체에 빠질 가능성은 낮은 것으로 예측하고 있다는 의미다.

경제지표들의 흐름을 살폈을 때 지금이 평균적으로 7~10년에 한 번씩 찾아오는 경기침체와 거리가 먼 상황이라고 판단된다면, 지금 경기가 어느 순환주기 (cycle)에 있는지를 파악해야 한다. 경기가 침체에 빠지지 않는 7~10년 동안에도 경제는 확장과 후퇴, 수축, 회복 사이클을 몇 차례 반복하기 때문이다. 각 구간마다 더 좋은 수익률을 내는 자산도 당연히 다르다. 경기의 순환주기를 파악하는 방법은 OECD를 포함하여 각 국가에서 발표하는 ‘경기선행지수 (Composite Leading Indicator, CLI)’를 참고하는 방법이 있다. 현재 OECD 경기선행지수로 판단할 때 G20와 미국 경제는 모두 기준선인 100 위에서 확장 국면을 이어가고 있다. 올해 들어 미국보다 주식시장의 수익률이 더 좋은 중국의 경우에는 회복 국면이 진행 중이다. 일반적으로 주식투자의 수익률은 수축 국면의 저점에서부터 확장 국면의 정점까지가 가장 좋고, 채권투자의 수익률은 확장 국면의 정점에서 수축 국면의 저점까지가 가장 좋다.

그러나 2009년 연준의 양적완화 이후 재정과 통화정책이 과도하게 개입되면서 경기순환주기 파악이 예전만큼 정확하지 않은 경우가 많아졌다. 경제 흐름이 교과서처럼 기계적으로 움직이지 않는 경우가 많기 때문에, 그럴 때는 각 순환주기에서 나타나는 현상들을 참고하여 판단해야 한다. 이는 경기가 기준선 아래에서 올라오고 있는지, 위에서 꺾여 내려가고 있는지, 위험을 감수하고 더 과감하게 주식 비중을 늘릴 때인지, 서서히 줄여 나갈 때인지에 대한 감을 잡는데 도움이 된다. 현재 확장 국면이 진행 중인 G20와 미국 경제의 경우, 확장에서 후퇴 국면으로 넘어가면서 나타나는 징후들, 즉 제조업 생산의 정점 이후 하락 전환, 소비자신뢰지수 하락, 인플레이션 우려, 단기금리보다 더 큰 장기금리의 하락 속도 등을 종합적으로 잘 관찰할 필요가 있다.

[그림] OECD 경기선행지수 (CLI)
자료: OECD

[그림] 경기순환주기에 따른 투자전략

[그림] 각 경기순환주기에 나타나는 현상

제3강: 상승장과 횡보장을 구별하기
장기적으로 언제 주식에 투자해야 하는지를 판단하는 또 하나의 기준은 어떤 경우에 상승장이 나타나고 어떤 경우에 횡보장이 나타나는지를 구별하는 것이다. 미국 주식시장은 약 15년을 주기로 상승장과 횡보장을 반복해 왔다. S&P 500 지수를 로그 기준으로 그린 아래 그림은, 한 칸이 10배의 상승률을 의미한다. 역사적으로 미국 증시는 약 15년 간의 상승장을 지나는 동안 약 10배 압축해서 주가가 오른 후에 약 15년을 횡보하는 흐름이 반복되었다는 뜻이다. 참고로 한국 주식시장은 약 5년의 상승장과 약 14년의 횡보장을 반복해 왔다.

추세적인 상승장과 횡보장은 주가수익비율 (P/E, PER)이 결정한다. 주가 (Price)는 주가수익비율 (P/E: Price-to-Earnings Ratio)과 주당순이익 (EPS: Earnings Per Share)의 곱으로 분해할 수 있다. 추세적인 상승장의 경우에는 P/E가 상승하고, 횡보하는 경우에는 P/E가 하락한다. EPS, 즉 기업이익이 증가해도 P/E가 내려가는 경우 주가는 상승하지 않는다.

[그림] 상승장과 횡보장, 밸류에이션 (P/E)이 결정한다
자료: Bloomberg, KB증권

주가수익비율 (P/E)은 현재 주가가 순이익 대비 몇 배의 가치를 부여받고 있는지를 나타내는 지표다. 밸류에이션 멀티플 (Valuation multiple)이라고도 부른다. P/E는 주로 기업의 미래에 대한 기대를 반영하며, 멀티플이 높을수록 기업의 주가가 기업이익에 비해 비싸게 평가되고 있다는 것을 의미한다. 주가가 추세적으로 오르는 경우는 기업이익이 증가할 때보다 ‘기대’에 의해 밸류에이션 (P/E) 멀티플이 상승하는 경우였다. 기업이익이 매력적이지 않더라도 위험자산 선호와 미래에 대한 기대로 P/E가 상승할 때 안심하고 주식투자에 나서면 된다는 뜻이다.

밸류에이션 (P/E) 멀티플은 위험선호가 증가할 때 상승한다. 미국의 경우 위험선호는 실업률이 낮아지고 인플레이션이 일정 수준 이하에서 안정될 때 상승한다. 미국 주식시장의 큰 흐름을 파악하는데 가장 중요한 지표는 실업률과 인플레이션이 되는 셈이다. 연준이 실업률과 인플레이션 지표에 민감한 이유다. 예일대 경제학과 교수이자 대통령 경제자문위원회 위원장을 지냈던 아서 오쿤 (Author Okun) 박사는 인플레이션과 실업률을 합쳐서 계산한 ‘고통지수 (Misery index)’를 고안하고 개발하기도 했다. 현재 미국의 실업률과 인플레이션은 대체적으로 안정되어 있지만 최근 변동성이 다소 높아질 조짐을 보이기도 한다. 또한 인터넷과 컴퓨터, 인공지능 (AI)처럼 ‘기술’이 경제 성장을 높일 것이라는 기대가 커질 때도 위험선호는 증가한다. 특히 경제 성장의 동력이 노동과 자본에서 ‘기술’로 이동하는 탈세계화 시대에서는 ‘기술’에 의한 성장 기대와 밸류에이션 멀티플 상승이 가파르게 나타난다. 한편, 경제에서 수출 비중이 차지하는 비중이 상대적으로 높은 한국 주식시장은 조금 다른 특징을 보이는데, MSCI 기준으로 신흥시장 (EM)에 속한 한국 주식시장은 주로 달러인덱스 (환율)와 원자재 가격이 중요하게 작용했다. 위험자산 선호로 달러가 약세 (원화 강세)를 나타내고, 수요 증가 기대로 원자재 가격이 상승하면서 신흥시장으로 외국인 자금이 유입될 때 한국 증시의 상대적인 성과가 더 좋은 경우가 많았기 때문이다.

[질문] 최근 AI에 대한 과잉투자 우려와 트럼프의 관세 정책으로 주가가 급락하는 등 경기침체 우려가 높아지고 있다. 지금도 주식을 사야 하는 때가 맞는가?
그렇다. 단기 급락에도 불구하고 주식시장의 중장기 흐름이 하락 전환할 가능성은 낮다고 판단한다. 시장은 약 1~2개월의 조정 기간을 거쳐 중장기 상승추세를 이어갈 것으로 전망한다.

S&P 500과 나스닥은 2월 19일 사상 최고치 경신 이후 각각 4.6%, 7.5% 하락했다. 단기에 급락하기는 했지만 미국 증시는 6영업일 동안 4~8% 하락했을 뿐이다. 그럼에도 불구하고 투자심리는 경기침체를 우려할 정도로 공포스럽다. 그 배경은 첫째, AI에 대한 미국의 독점력과 과잉투자에 대한 우려다. 중국의 AI 스타트업 딥시크가 저비용으로 높은 효율을 이끌어 내면서 AI에 대한 미국과 엔비디아의 독점력에 대한 의구심이 생긴데다, 최근 마이크로소프트가 최근 데이터센터 임대를 일부 철회하면서 AI 인프라에 대한 과잉투자 우려가 나타났다. 한국 투자자들 입장에서는 가장 많이 보유하고 있는 해외주식 1, 2위 기업인 엔비디아가 1월 초 고점 대비 19.6% 급락했고, 테슬라도 2개월 여 만에 41.2% 폭락한 영향도 있다. 둘째, 관세와 불법 이민자 추방, 공무원 해고 등 트럼프의 정책 불확실성이 경제 주체들의 소비와 투자심리를 위축시키면서 경기에 부담을 주기 시작했다. 최근 미국의 소매판매, 기대인플레이션, 소비자신뢰지수 등의 경제 지표들이 빠르게 악화되었다.

AI 시장의 성장 기대가 크게 약해지고 있지만, AI 산업의 성장은 이제 막 초기 1단계에서 2단계로 전환되고 있는 과정이라고 판단한다. 시장이 흔들리는 것은 주도주가 교체되는 과정이기 때문이다. 1단계가 AI 인프라를 구축하는 과정이라면, 2단계는 구축된 인프라를 활용하는 소트프웨어와 서비스가 각광받는 단계가 될 것이다. 1단계 AI 시장은 “LLM (대형언어모형) 성능” 경쟁이었다. 그 과정에서 기존의 데이터센터를 AI 데이터센터로 확장하는 하이퍼스케일러 (마이크로소프트, 알파벳, 메타, 아마존)와, 여기에 반도체를 공급하는 엔비디아가 시장을 주도했다. 그러나 AI의 가격이 낮아지고 딥시크가 최고의 효율을 보여주면서 생성형 AI 시장의 확장은 소프트웨어와 로봇 등으로 “LLM 활용”을 경쟁하는 2단계로 전환되고 있다. 엔비디아의 4분기 매출은 전년대비 78%, 순이익은 80%나 급증하는 등 사상 최대의 실적을 냈다. 그러나 주가는 큰 폭으로 조정을 받으면서 향후 12개월 예상 이익 기준 주가수익비율 (PER)은 6개월 전 40~50배에서 현재 다른 M7 기업들과 비슷한 30배 이하로 낮아졌다. 엔비디아를 포함한 AI 시장의 1단계를 주도했던 기업들이 ‘폭발적인 성장’에서 ‘안정적인 성장’ 국면으로 전환되고 있다는 의미다. 향후 AI 산업은 LLM을 활용하여 비즈니스에 적용하는 소프트웨어, 로봇 등의 기업들을 중심으로 2단계 확장 국면을 이어갈 것이다. B2B, B2C, CRM, 법률문서 생성, SW 개발, 가상비서, 바이오 신약 개발, 의료산업, 미디어엔터, 금융, 교육, 피드백 시스템 구축 등 다양한 산업에서 확장될 수 있다. 이 기업들은 아직 규모가 작거나 변동성이 크고 누가 승자가 될 지 예측하기 어렵기 때문에 산업 자체를 사야 한다.

사업가 출신인 트럼프 대통령은 감세를 원한다. 그러나 감세는 재정적자를 심화시킨다. 그래서 감세 재원을 설명하라는 공화당 강경파 의원들을 설득하기 위해 트럼프는 관세 수입으로 감세 재원을 마련할 수 있다는 논리와 함께 메디케이드 지출 축소, 국방부 예산 삭감, 정부 조직 축소 등 다양한 방안들을 제시하는 중이다. 그러나 관세가 경기에 부담이 되는 것을 원하지도 않는다. 경기가 흔들리면 공화당 의원들을 설득하기도 쉽지 않고, 관세 비용을 가격에 전가하기도 어려워지기 때문이다. 경기 우려가 높아지면 관세 등 트럼프의 강경한 기조도 지속되기 어려울 것이다.

강의를 마치며
지금까지 살펴본 바와 같이, 지금은 여전히 주식에 투자하고 있어야 하는 때다. 1강에서 점검한 것처럼 미국과 전세계 경제가 가까운 미래에 침체에 빠질 가능성은 낮아 보인다. 침체 없는 기간이 평균적으로 약 7~10년이 이어진다는 점을 감안하면 현재 약 4년이 지났고, 경기 침체의 징후는 아직 거의 없다. 다만, 2강에서 살펴본 것처럼 경기는 침체에 빠지지 않는 약 7~10년의 기간 동안에도 확장-후퇴-수축-회복을 몇 차례 반복하며 순환한다. 순환주기상 확장 국면이 2022년 하반기 이후부터 오랫동안 진행됨에 따라 후퇴 국면으로 넘어가기 전까지 상승 탄력은 점차 완만해질 것으로 보인다. 그럼에도 불구하고 경기가 침체에 빠지지 않는다면 중장기 시장 방향을 예측해서 주식시장을 떠날 필요는 없다. 메가 트렌드에 대한 장기 적립식 투자가 중요한 이유다. 다음 시간에는 이에 대해 다뤄볼 계획이다. 3강에서 본 바와 같이 지금은 AI에 대한 성장 기대로 주가수익비율 (PER)이 상승하는 시기다. 탈세계화 시대에는 노동과 자본이 아닌 ‘기술’이 경제 성장을 주도한다. AI 인프라에서 AI 소프트웨어로 주도주가 전환되는 과정에서 밸류에이션 멀티플이 재점검되고 나면 주식시장은 다시 상승추세를 이어갈 것이다.

2025.2.28
중앙일보

트럼프 2기 행정부 정책이 한국 경제에 미치는 영향

bondstone — Wed, 26 Feb 2025 22:03:41 +0900

[채권이야기] 트럼프 2기 행정부 정책이 한국 경제에 미치는 영향

신동준 숭실대 금융경제학과 겸임교수/ 경제학박사

요약

2024년 기준 우리나라의 양대 수출국은 중국과 미국으로 각각 19.5%와 18.7%를 차지한다. 트럼프 2기 행정부의 미국 우선주의를 바탕으로 한 보호무역과 일방주의 강화, 대중국 견제 강화는 우리나라 경제와 통상 환경에도 부정적인 영향을 미칠 것이다. 대규모 대미 무역흑자에 따른 압박은 물론, 대중국 수출 및 우회수출을 방지하기 위한 미국의 수입규제 강화는 중국과의 연계성을 고려할 때 우리 기업들에게 더욱 부정적인 영향을 끼칠 가능성이 높다. 트럼프의 관세정책은 특히 올해보다 내년의 국내 경제 성장률과 인플레이션을 크게 낮출 위험이 있다. 미국의 무역적자국에 대한 평가와 정책 재검토가 마무리되는 4월 이후 무역정책과 관세를 둘러싼 갈등이 본격화될 가능성이 높다. 미국과 국내 장기금리 역시 관세정책에 따른 성장 위축 우려와 국채 발행 부담 완화 등으로 2분기 중반까지는 하락할 전망이다. 장기채 투자자는 이 시기를 활용한 이익실현을 권고한다.

트럼프 관세정책의 가시화에 따른 경제 성장 둔화 우려 부각

지난 1월 20일 트럼프 대통령의 취임으로 관세 등 트럼프 2기 행정부의 정책들이 빠르게 추진되면서 미국은 물론 전세계 경제의 불확실성이 확대되고 있다. 2024년 11월 트럼프 대통령 당선을 전후하여 금융시장에는 감세와 규제 완화가 경제 성장을 촉진할 것이라는 기대가 먼저 반영되었지만, 관세정책과 불법 이민자 추방이 빠르게 구체화되면서 그에 따른 경제 성장 위축과 인플레이션 재발 우려가 점차 더 커지고 있는 상황이다.

2월 24일 트럼프 대통령은 캐나다와 멕시코에 대한 25% 관세 부과를 예정대로 다음주인 3월부터 시행하겠다고 밝혔고, 25일 트럼프 행정부 관계자들은 중국에 대한 반도체 기술 규제를 강화하기 위해 일본, 네덜란드 등 동맹국의 정부 실무자들을 만나 논의를 시작했다는 소식이 전해졌다. 1월 소매판매가 예상치를 대폭 하회한데 이어 25일 발표된 미국의 소비자신뢰지수는 7p 하락한 98.3을 기록하는 등 3년 반 만에 가장 큰 폭으로 하락하며 기준선인 100 이하로 내려 앉았다. 팬데믹 기간을 제외하면 약 10년 만에 최저 수준에 가깝다. 향후 12개월 동안의 기대인플레이션은 6.0%로 전월 대비 0.8%p 급등했다. 월간 상승폭은 인플레이션이 한창이던 2022년 3월과 동일할 정도다. 소비자들을 대상으로 한 서면 응답에는 관세정책에 따른 불확실성이 인플레이션과 노동시장에 대한 불안을 통해 소비심리를 극도로 제약하고 있는 것으로 나타났다. 이러한 불안심리를 반영하여 미국의 나스닥과 S&P 500지수는 4일 연속 급락하며 각각 5.1%, 3.1% 하락했다. 미국의 10년 국채금리는 한 달 만에 50bp 낮아지며 4.30% 아래로 하락했다.

트럼프 2기 행정부 정책이 한국경제에 미치는 영향

트럼프 2기 행정부는 국익 중심의 미국 우선주의를 바탕으로 1기의 정책을 재추진하면서도 더 강력하고 정교한 경제와 통상·산업 정책을 펼쳐 나갈 전망이다. 대선에서 넉넉한 승리로 유권자들의 강력한 지지를 확보했고, 공화당은 상하원 모두를 장악했다. 여기에 1기의 경험까지 더해지면서 트럼프 2기 행정부는 임기 초반부터 신속하고 효과적인 정책 공약 이행에 나설 것이다. 미국경제의 회복과 물가안정을 위한 감세와 규제완화, 제조업 부흥과 자국산업 보호, 보호무역주의와 대중국 견제 등은 트럼프 1기 행정부의 정책을 유지, 강화하는 한편, 친환경 정책은 에너지 독립과 재생에너지 지원 정책 축소 등 바이든 행정부와는 차별화된 정책 전환에 나설 것이다.

트럼프 2기 행정부의 보호무역 및 일방주의 강화는 우리나라 경제와 통상 환경에도 부정적인 영향을 미칠 것이다. 모든 수입품에 대한 ‘보편관세 (Universal Baseline Tariff, 10~20%)’가 도입되고, 1기 당시 실패했던 ‘트럼프 상호무역법 (Trump Reciprocal Trade Act)’ 제정도 재추진할 예정이다. 미국산 수출품에 높은 수준의 관세를 부과하는 국가에 대해 미국이 그에 상응하는 관세율을 부과할 수 있도록 하는 상호관세 법안이다.

무역 및 대중국 정책 측면에서 미국 우선주의를 바탕으로 한 보호무역주의와 대중국 견제는 더욱 강화될 전망이다. 중국에 대한 ‘최혜국대우 (Most Favored Nation treatment, MFN)’와 ‘항구적 정상무역관계 (Permanent Normal Trade Relations, PNTR)’를 철회함으로써, 중국산 수입품에 대해서는 전례 없이 높은 수준인 60%의 고율 관세를 추가로 부과하겠다고 위협하고 있다. MFN이나 PNTR의 직접적인 철회는 WTO 탈퇴 혹은 의회의 동의를 얻어야 하므로 실행이 어렵지만, 1단계 미중 무역합의에 무역법 301조를 활용했던 것처럼 대중국 고율 관세 부과는 가능하다. 무역 제재도 확대되어 중국산 전자제품, 철강, 의약품의 수입을 단계적으로 축소하고, 멕시코 등을 통한 우회 수출도 차단할 계획이다. 다자간 무역협정의 재검토도 이어질 전망이다.

첨단산업에 대한 대중국 규제도 강화될 전망이다. 특히 반도체 칩과 장비 등 국가 안보 차원에서 국가전략산업의 중국 수출을 전면 통제하고, 미국 기업의 경쟁력 강화를 추진할 것이다. 바이든 행정부의 수출통제 조치 범위는 반도체 등 특정 첨단 및 혁신 기술에 국한되었지만, 트럼프 2기 행정부는 글로벌 반도체 공급망에서 중국을 완전히 배제시킴으로써 반도체를 비롯한 희토류, 배터리, 의약품 등 첨단기술 산업 공급망을 미국 중심으로 재편하겠다는 의도를 가지고 있는 것으로 보인다. 이를 위해 동맹국의 동참을 압박할 가능성이 높다. 그 밖에 중국의 미국 내 자산매입 및 인프라 소유권 금지, 미국기업의 중국투자 제한 등 비관세 장벽도 강화할 전망이다.

2024년 기준 우리나라의 양대 수출국은 중국과 미국으로 각각 1,330억달러 (비중 19.5%)와 1,278억달러 (비중 18.7%)에 달하는 막대한 규모다. 우리나라의 대규모 대미 무역흑자에 따른 압박과 함께, 대중국 수출 및 우회수출을 방지하기 위한 미국의 수입규제 강화는 중국과의 연계성을 고려할 때 우리 기업들에게 부정적인 영향을 끼칠 가능성이 높다. 대미 수출 비중이 높고, 중국으로의 중간재 수출 비중도 높은 반도체와 IT 부품, 자동차, 석유화학, 2차 전지 산업 등을 중심으로 수출 감소폭이 클 것으로 예상된다.

물론 긍정적인 전망도 존재한다. 중국의 기술탈취 또는 중국으로의 기술유출 방지를 위한 미국의 외국인 투자 규제와 첨단산업 분야에서의 중국 견제 조치 강화는 우리 기업들에게 반사이익을 줄 가능성도 있다. 세계 최고 수준의 제조 경쟁력을 가지고 있는 우리 기업들은 트럼프가 추진하는 미국 우선주의 제조업 부흥 정책에 도움이 될 수 있다. 미국이 추진하는 다양한 프로젝트들이 첨단산업, 전력·원전 (SMR 등) 기자재, 화석연료 인프라, 조선 (기자재, MRO) 등의 산업에서는 우리 기업에 기회가 될 수도 있다는 의미다. 자동차, 첨단산업 소부장 (반도체), 바이오 등은 중국의 대체시장으로서 반사이익을 도모해 볼 여지가 있다.

미국은 자국의 거대한 시장을 배경으로 관세 위협을 통해 무역 상대국들로부터 상당한 양보를 이끌어 내고자 할 것으로 예상된다. 미국의 주요 무역적자국인 한국과 체결한 한미 FTA도 재협상의 타깃이 될 가능성이 높다. 바이든 행정부 당시 ‘반도체 과학법 (CHIPs and Science Act, 2022)’과 ‘인플레이션 감축법 (Inflation Reduction Act, 2022)’에 따라 미국에 투자한 국내 기업에 대한 보조금과 세액공제 혜택이 축소될 가능성도 있다. 트럼프의 일련의 관세 정책 위협의 목적은 궁극적으로 미국의 일자리를 늘리고 기술 패권을 강화하며, 무역적자 문제를 해소하기 위한 것이기 때문에 그들의 정책 목표를 고려하면서 미국 정부를 상대로 한 협상 전략을 마련할 필요가 있다.

UN 산업개발기구 (UNIDO)에 따르면, 2000년에는 미국과 동맹국들의 전세계 제조업 생산 비중이 75% 이상을 차지했지만 2030년에는 중국의 점유율이 45%로 압도적인 지위에 올라설 것으로 전망된다. 미국과 유럽, 일본, 한국, 대만 등 모든 동맹국들의 합을 넘어선 수치다. 중국은 정부 주도의 전례없는 산업정책 자금 지출로 자동차, 배터리, 전자, 화학, 선박, 항공기, 드론, 기초 반도체와 같은 군사적으로 유용한 제조업 산업 생산의 독점력을 확대하고 있다. 이는 중국의 생산을 늘리는 데 머물지 않고 글로벌 과잉 생산능력을 만들어내고, 결국 미국, 유럽, 일본, 한국, 대만 등의 기업들을 제조업 시장에서 퇴출시키는 중이다. 군사적으로 유용한 제조업 산업 생산 능력은 국가안보와 직결된다. 우리 정부는 트럼프가 구상하는 미국 우선주의에 입각한 '미국 대 미국 외 모든 나라' 구도를 '중국 대 미국과 모든 나라'의 구도로 전환하도록 설득해야 할 것이다.

관세정책의 불확실성, 2분기 중반까지 장기금리 하락 압력을 높일 것

1월 FOMC에서 파월 연준의장은 “위원회는 지금 (트럼프 2기 행정부의) 어떤 정책이 실행되는지를 관망하며 기다리는 모드에 있다. 정책적 함의에 대한 분석을 시작하기 전에 정책이 먼저 뚜렷해져야 한다”며 추가 기준금리 인하를 포함한 통화정책을 실행하는데 어려움을 겪고 있음을 시사했다. 이런 과정에서 관세 정책의 불확실성과 원화약세로 기준금리 인하를 미뤘던 한국은행이 먼저 나섰다. 한국은행은 25일 2월 금통위에서 기준금리를 2.75%로 25bp 인하하면서 경제전망을 대폭 하향조정한 수정 경제전망을 발표했다. 2025년 성장률 전망을 당초 1.9%에서 1.5%로 0.4%p나 낮췄다. 1월 금통위 당시 이창용 한은총재가 제시했던 1.6~1.7%보다도 더 낮아진 것이다.

한국은행은 트럼프 2기 행정부의 관세 정책이 전세계와 한국 경제에 미치는 영향도 함께 발표했다. 미국이 중국에 부과한 현 수준의 관세 10%를 2026년까지 유지하고, 여타 주요 무역적자 국가들에게는 그보다 낮은 수준의 관세를 올해 내에 부과하나 협상을 통해 2026년에는 점진적으로 인하하는 것을 기본 시나리오로 가정했다. 그 결과 2024년 11월 전망 대비 세계경제 성장률은 2025~2026년 각각 0.1%p 하락하고, 한국경제 성장률은 2025년 0.1%p, 2026년에는 0.2%p 낮아질 것으로 추정했다. 한국은행은 비관 시나리오도 함께 제시했는데, 미국이 2025년 말까지 중국을 포함한 무역적자 국가들에게 관세를 점차 높여 부과한 뒤에 2026년에도 이를 유지한다는 전제다. 이때 EU, 중국, 캐나다, 멕시코가 미국에 대해 고강도 보복관세로 대응하고, 미국도 재차 보복하는 상황을 상정했다. 비관적 시나리오 하에서 세계경제와 한국경제 성장률은 모두 기존 전망 대비 2025년에는 0.1%p 낮아지지만, 2026년에는 0.4%p가 낮아질 것으로 추정했다. 우리나라 인플레이션의 경우 기본과 비관 시나리오 모두 달러원 환율 상승에 따라 올해 영향은 제한적이겠지만, 내년으로 갈수록 수요감소와 성장둔화에 따라 하방 압력이 우세할 것으로 추정했다. 트럼프 행정부의 관세정책은 올해보다 내년의 기준금리 인하 압력을 높일 전망이다.

미국의 무역적자국에 대한 평가와 정책 재검토가 마무리되는 4월 이후 무역정책과 관세를 둘러싼 갈등이 본격화될 가능성이 높다. 14일 베센트 미국 재무장관은 "4월 국가별 상호관세 설정을 위해 환율 조작을 조사하고 있다, 우리는 국가별로 관세와 비관세 무역장벽 및 환율조작을 기준으로 상호지수 (reciprocal index)를 산출할 것이다. 다른 국가들이 지수를 낮추지 않으면 트럼프 행정부의 관세는 상당할 것”이라고 밝혔다. 장기금리의 상승 압력으로 작용하던 미국의 재정적자와 국채발행 문제도 부채한도 협상 타결까지는 수면 아래로 가라앉아 있을 것이다. 기저효과는 2분기 중순까지 발표될 1분기 인플레이션 지표들을 낮출 전망이다. 미국과 국내 장기금리 역시 관세정책에 따른 성장 위축 우려와 국채 발행 부담 완화 등으로 2분기 중반까지는 하락할 전망이다. 다만, 이미 1~2차례의 추가 기준금리 인하가 반영되어 있는 만큼 장기금리 하락에 따른 자본차익과 투자수익률은 높지 않을 것이다. 장기채 투자자는 미국의 부채한도 협상 타결, 우리나라의 추경에 따른 추가 국채발행 확대 등이 장기금리 반등의 트리거로 작용할 가능성에 주의하면서, 이 시기를 활용한 이익실현을 권고한다.

2025.2.26

매경엠플러스

두 개의 중립금리가 금융시장에 주는 시사점

bondstone — Wed, 22 Jan 2025 15:33:11 +0900

[채권이야기] 두 개의 중립금리가 금융시장에 주는 시사점
신동준 숭실대 금융경제학과 겸임교수/ 경제학박사

요약
중립금리는 경제 펀더멘털에 적절한 기준금리 수준을 말한다. 2022년 뉴욕 연준은 두 가지의 중립금리 (균형금리)라는 새로운 시각을 제시했다. 실물경제의 균형금리 (r*)와 금융경제의 균형금리 (r**)가 따로 존재한다는 것이다. 중앙은행들은 전통적으로 실물경제의 균형금리(r*)에 초점을 맞춰 통화정책을 펼친다. 2008년 금융위기 이후에는 실물경제의 균형금리 (r*)가 금융경제의 균형금리 (r**)보다 현저히 낮았던 것으로 추정된다. 통화정책을 통한 막대한 유동성 공급이 실물경제가 아닌 금융시장으로 흘러들어가면서, 경제는 별로였지만 금융시장에는 거품이 만들어졌다. 그러나 팬데믹 이후 트럼프 행정부와 주요국들은 역대급 재정지출을 통해 소비와 투자 등 실물경제를 자극함으로써 경기침체를 벗어났다. 그 영향으로 팬데믹 이후에는 실물경제의 균형금리 (r*)가 금융경제의 균형금리 (r**)보다 현저히 높아진 것으로 추정된다. 막대한 재정확대 정책의 결과, 연준의 강한 통화긴축에도 불구하고 실물경제는 견조했으며, 금융시장에는 주기적으로 변동성이 확대되고 금융불안정이 발생하고 있다. 향후 경기침체는 통화긴축에 따른 실물경제의 침체가 아닌 금융불안정의 붕괴에 의해 발생할 가능성이 높다. 역설적으로 금융불안정을 방어하기 위한 연준의 보험성 금리인하는 실물경제와 인플레이션을 자극하여 장기금리를 끌어올릴 것이다.

두 가지의 중립금리
‘중립금리 (neutral interest rate)’는 경제를 뜨겁게도, 차갑게도 하지 않는 적절한 기준금리 수준을 말한다. 경제가 인플레이션이나 디플레이션 없이 잠재성장률을 달성하도록 하는 이론적인 균형금리이자, 완전고용과 물가안정 목표를 동시에 달성하는데 적절한 기준금리 수준이다.

중앙은행이 결정하는 기준금리가 중립금리보다 높으면 경기는 위축되고 인플레이션은 하락한다. 반대로 기준금리가 중립금리보다 낮으면 경기는 확장되고 인플레이션은 상승한다. 이처럼 중립금리는 중앙은행이 기준금리 (정책금리)를 결정할 때 중요한 ‘기준’이자 ‘벤치마크 (Benchmark)’가 된다. 다만, 중립금리는 잠재성장률과 마찬가지로 정확한 수치를 알 수 없다. 정책의 기준으로 삼기 위해 추정할 뿐이다. 경제 환경이나 분석 방법 등에 따라 중립금리가 달라지기도 한다.

2022년 11월, 뉴욕 연준은 ‘두 가지의 중립금리 (균형금리)’라는 새로운 시각을 제시했다. 실물 거시경제의 균형을 달성하는 ‘자연이자율 r* (natural rate of interest, r-star)’와, 금융안정을 달성하는 ‘금융안정이자율 r** (financial stability interest rate, r-double star)’가 따로 존재한다는 것이다. 즉 ‘실물경제의 균형금리 (r*)’와 ‘금융경제의 균형금리 (r**)’ 개념인 셈이다.

중앙은행들은 전통적으로 실물경제의 균형금리 (r*)에 초점을 맞춰 통화정책을 펼친다. 그렇기 때문에 혼란스러운 결과가 나타난다. 두 가지 중립금리 개념은 금융위기 이후의 통화정책과 실물경제, 금융시장을 이해하고 미래의 그림을 그리는데 도움을 준다.

‘금융안정(financial stability)’이란 쉽게 말해서 ‘금융시스템이 불안하지 않은 상태’라고 정의할 수 있다. 금융시스템은 금융기관과 금융시장, 그리고 금융인프라로 구성되어 있다. 이 세 가지 구성 요소가 안정되어 있는 상태를 금융안정이라고 할 수 있다.

[그림] 두 가지의 중립금리 (균형금리)
자료: 한국은행 일부 인용

경기침체는 통화정책이 아닌 금융불안정의 붕괴에 의해 발생할 것
2008년 금융위기 이후에는 실물경제의 균형금리 (r*)가 금융경제의 균형금리 (r**)보다 현저히 낮았던 것으로 추정된다 (기준금리 < r* < r**). 당시 미국의 국가신용등급 강등과 유럽의 재정위기로 인해 주요국들은 경기부양을 위해 재정을 사용할 수 없었고, 오로지 통화정책에 의존하여 경기침체를 벗어나야 했다. 중앙은행은 실물경제를 부양하기 위해 완전고용에 초점을 맞춰 양적완화와 초저금리 정책을 펼쳤다. 일본과 유럽의 중앙은행은 마이너스 금리 정책을 펼치기도 했다. 그러나 기준금리 인하와 채권매입 등 통화완화를 통해 풀린 유동성은 실물경제가 아닌 주식과 채권, 부동산 시장으로 흘러들어 갔고, 그 결과 금융시장에서는 레버리지가 급증하고 거품이 만들어졌다. 금융위기 이후 경제는 별로인데, 주가만 상승했던 이유이기도 하다. 경제는 침체에 빠지지 않았지만 불안정했고, 주식과 채권 등 금융자산 가격은 추세적으로 상승했다. 이 경우 경기침체는 중앙은행 통화긴축의 결과가 아니라 금융시장의 거품 붕괴에 의해 발생한다.

반면, 팬데믹 이후에는 실물경제의 균형금리 (r*)가 금융경제의 균형금리 (r**)보다 현저히 높아진 것으로 추정된다 (r** < 기준금리 < r*). 트럼프 대통령 당선과 팬데믹을 거치면서 주요국들은 회복된 재정 여력을 통해 대규모 재정확대 정책으로 r*가 대폭 상승했기 때문이다. 과도하게 낮아졌던 기준금리를 인상하고 양적긴축을 통해 과도하게 풀렸던 유동성을 흡수하는 과정에서도 그 이상의 막대한 재정이 풀리고 있다. 재정은 주로 팬데믹 이후 가계의 소비 여력을 확충하는데 사용되었고, 공급망 재편과 에너지 전환을 위한 투자에 지출되면서 직접적으로 실물경제에 영향을 주었다. 연준과 중앙은행들의 강력한 통화긴축에도 불구하고 실물경제가 견조한 이유다. 그러나 이번에는 만약 중앙은행이 실물경제와 완전고용에 초점을 맞춰 통화긴축을 더 강하게 펼칠 경우 금융시장이 이를 견디지 못하고 파열음을 내기 시작한다.

팬데믹 이후 막대한 재정확대 정책의 결과, 연준의 강한 통화긴축에도 불구하고 실물경제는 견조했으며, 금융시장에는 주기적으로 변동성이 확대되고 금융불안정이 발생하고 있다. 2022년 정부의 대규모 감세안에 반응한 영국의 국채 발작이나 2023년 미국의 지역은행 연쇄 부도 등이 그 사례다. 이 경우 경기침체는 통화긴축의 결과가 아니라 금융불안정의 붕괴에 의해 발생할 가능성이 높다. 금융불안정에서 시작된 붕괴는 실물경제를 더 깊은 침체로 빠뜨린다.

금융불안정을 발생시킬 수 있는 약한 고리들
금융불안정을 발생시킬 약한 고리들에 주의해야 한다. 트럼프 2기 행정부의 추가 재정확대 정책에 따른 장기금리 상승, 또는 인공지능 (AI) 관련 대형 기술 성장주에 집중된 주식시장의 변동성 확대도 잠재적인 불안요인이다. 지난 1월 6일 연준의 금융안정위원회 의장인 리사 쿡 연준이사는 "정책금리는 시간을 두고 보다 중립적인 기조로 이동해 가는 것이 적절할 것이다. 미국 금융시스템은 건강하고 탄탄하다. 다만 사모크레딧, 스테이블 코인, 사이버 이벤트, AI에 의한 시스템 트레이딩 영역 등에 취약성이 있는지 모니터링 중이다”라고 언급했다. 수년 전부터 기업들의 IPO나 자금조달 과정에서 사모펀드나 헷지펀드, 벤쳐캐피탈 등 그림자금융의 영향력이 대폭 확대되었다. 이들의 데이터는 정확히 집계되지 않기 때문에 정확한 투자처나 레버리지 수준을 알기도 어렵다. 고금리가 지속되는 과정에서 그림자금융이 취약한 고리가 될 위험이 있다.

미국은 가계의 저소득층을 중심으로 단기 변동금리 부채가 빠르게 증가하고 있다. 이들은 급여 소득으로 더 이상 이자와 임대료 비용을 감당하지 못하고 있다. 신용카드 대출 (리볼빙)이 급증하고 있고, 높은 신용카드 이자율로 인해 연체율도 빠른 속도로 증가하는 중이다. 신용카드 대출과 연체율 급증은 은행들의 신용손실 충당금을 증가시켜 금융불안정 위험을 높인다. 연준의 기준금리 인상은 2023년 7월에 마무리되었지만, 기업들은 더 높은 금리로 대출을 차환하게 되면서 고금리 부담을 체감하기 시작했다. 고금리 부담을 이겨낼 정도의 매출 성장 기대가 없는 기업들은 섣불리 설비투자에 나서기도 어려운 환경이다.

고금리 장기화의 부정적 여파는 우리나라도 마찬가지다. 한국은행이 2024년 6월 발표한 ‘2023년 기업경영분석’ 결과에 따르면 국내 외부감사 대상 비금융 영리법인 기업 3만 2,032곳의 이자보상비율 (영업이익/이자 비용)은 2023년 219.5%로, 전년의 443.7%보다 대폭 하락했다. 2013년 통계 편제 이후 역대 최저 수준이다. 같은 기간 영업이익보다 이자 비용이 더 많은 이자보상비율 100% 미만의 기업 비중은 34.6%에서 40.1%로 늘어 역대 최고치다. 대출금리가 상승하면서 기업들의 차입금 평균 이자율과 금융비용 부담률이 상승한 영향이다. 매출액과 영업이익 증가율도 하락했다.

[그림] 우리나라의 이자보상비율 구간별 기업수 비중
자료: 한국은행

중립금리보다 매우 높지는 않아도, 꽤 높은 수준의 기준금리가 오랫동안 유지되면서 2024년 하반기 이후 통화긴축 효과가 나타나기 시작했다. 고용과 소비심리가 위축되면서 연준은 2024년 9월 보험성 기준금리 인하를 시작했다. 기준금리 인하는 경기부양보다 과잉긴축을 막기 위한 목적, 즉 ‘정상화’나 ‘보험성’ 금리인하의 성격이 강하다. 2024년 12월 FOMC에서 공개한 점도표에서 연준은 중립금리를 1년 전보다 0.5%p 높아진 3.00%를 제시했지만, 19명의 위원 중 8명이 3.125%~3.875% 수준을 제시하고 있다. 현재 기준금리 4.25~4.50%을 감안하면 2~4회 정도의 기준금리 인하 여력이 남아 있는 셈이다.

현재는 대규모 재정확대의 영향으로 실물경제의 균형금리 (r*)가 금융경제의 균형금리 (r**)가 보다 현저히 높은 상황으로 추정된다 (r** < 기준금리 < r*). 연준의 통화긴축이 실물경제의 중립금리에 근접할수록, 이를 견디지 못하는 금융시장의 불안정은 커진다. 금융불안정을 방지하기 위한 연준의 기준금리 인하는 적절하다. 이론적으로는 금리인하와 함께 재정긴축이 병행되어야 하겠지만, 트럼프 2기 행정부의 감세 연장 정책 등을 감안했을 때 예산 규모를 줄이는 재정긴축은 현실적으로 어려워 보인다.

만약 주식시장이 불안정하게 움직인다면 연준은 금융불안정을 방지하기 위해 기준금리를 추가로 더 인하할 가능성도 있다. 높아진 실물경제의 중립금리를 감안할 때, 금융시장을 지지하기 위한 연준의 기준금리 인하는 이제 막 진정되기 시작한 실물경제와 인플레이션을 다시 자극할 가능성이 있다. 향후 경기침체는 통화긴축에 따른 실물경제의 침체가 아니라 금융불안정의 붕괴에 의해 발생할 가능성이 높다. 역설적으로 금융불안정을 방어하기 위한 연준의 보험성 금리인하는 실물경제와 인플레이션을 자극하여 장기금리를 끌어올릴 것이다. 글로벌 주식시장의 상승 흐름을 즐기되, 향후 리스크는 실물경제가 아니라 그림자금융 등 금융불안정의 붕괴 가능성을 살펴야 한다. 아직 시간이 많이 남은 것으로 판단한다.

2025.1.22

매경엠플러스

한국 증시를 둘러싼 세 가지 불확실성

bondstone — Sun, 5 Jan 2025 11:48:41 +0900

한국 증시를 둘러싼 세 가지 불확실성
신동준 숭실대 금융경제학과 겸임교수/ 경제학박사

2024년 코스피는 9.6% 하락하며 전세계 40개 주요 주가지수 중 37위를 기록했다. 같은 기간 미국의 나스닥과 S&P 500지수가 각각 28.6%, 23.3% 급등했고, 일본 (+19.2%)과 독일 (+18.9%) 등 선진시장의 주가지수도 큰 폭으로 상승했다. 한국 증시가 속한 신흥시장 내에서도 대만이 28.6%, 중국 상해종합지수가 12.7%, 인도가 8.2%나 올랐다. 2024년 중 코스피보다 부진한 증시는 브라질 (-10.4%)과 러시아 (-20.3%) 밖에 없다, 최하위는 우리나라 코스닥 (-21.7%)이었다.

주가가 상대적으로 큰 폭으로 하락하면서 2016년만 해도 MSCI 신흥시장 (EM)지수 내에서 16%의 비중으로 중국과 1, 2위를 다투던 한국 증시의 위상은 2024년 말 비중이 9.0%로 축소되며 중국 (27%), 인도 (20%), 대만 (20%)와는 현격한 차이로 4위로 밀려났다. 2024년 초만해도 13%의 비중이었다는 점을 감안하면 2024년 한국 증시의 상대적인 부진이 얼마나 컸는지 가늠해볼 수 있다.

불확실성은 기대가 반영되어 있는 증시의 밸류에이션 (Valuation)을 더 끌어내린다. 그 결과 코스피 주가를 주당순자산가치 (BPS, Book value per share)로 나눈 주가순자산비율 (PBR, Price-to-Book Ratio)이 0.8배로 낮아졌다. PBR이 낮아졌다는 것은 기업의 자산가치 대비 시장가치가 낮게 평가되고 있다는 의미인데, 우리나라 기업의 자본효율성이 주요국보다 현저히 낮아졌기 때문이다. 순이익을 자기자본으로 나눈 국내 상장기업의 자기자본이익률 (ROE, Return on Equity)은 지난 10년 (2014~2023) 동안 8.0%로 선진국의 11.6%, 신흥국의 11.1%보다 낮았다. 2000년대 이후 PBR이 1배를 추세적으로 하회했던 경험은 2000년대 초 IT 버블 붕괴와 2008년 금융위기 직후, 그리고 2020년 팬데믹 당시 등 세 차례에 불과하다. 금융위기나 경기침체 없이 PBR이 청산가치인 1배를 지금처럼 추세적으로 하회했던 경험은 없었다.

최근 한국 증시가 주요국 대비 상대적으로 더 부진한 원인은 크게 세 가지로 나눠볼 수 있다. 첫째, 대통령 탄핵을 둘러싼 정치적 불확실성 확대, 둘째, 국내 기업의 산업 경쟁력 약화, 셋째, 야심차게 시작했던 기업 밸류업 추진력의 후퇴 등이다. 그 영향으로 국내 증시에서 자금이 이탈되고 있고, 밸류에이션은 낮아지고 있다.

첫째, 탄핵을 둘러싼 국내의 정치적, 사회적 불확실성은 예단하기 쉽지 않은 이슈다. 계엄이 선포된 2024년 12월 3일 이후 한국의 CDS 프리미엄은 3bp 상승하는데 그치며 신용위험 확산 가능성은 아직 낮다고 볼 수 있지만, 달러 대비 원화 환율은 장중 1,480원을 넘어서는 등 3% 이상 상승하며 주요국 통화 중 두드러진 약세를 나타내고 있다. 달러-원 환율이 1,500원을 넘어선 것은 1997년 외환위기 당시 4개월, 2009년 3월 금융위기 당시 1개월 정도였기 때문에 국내 경제를 둘러싼 불안과 긴장감은 어느 때보다 매우 고조되어 있는 상태다.

정치적 불확실성의 장기화 우려는 기업의 의사 결정을 늦추고 외국인의 투자심리를 악화시킬 위험이 크다. 이미 소비와 기업 투자는 크게 위축되고 있다. 최근 발표된 12월 소비자심리지수 (CSI)는 88.4로 전월 대비 12.3포인트 하락했다. 금융위기 당시였던 2008년 10월 이후 최대 하락폭이다. 기업들의 투자심리를 나타내는 기업심리지수 (BSI)도 12월 87.0으로 팬데믹 이후 최저 수준이다. 기업실적과 국내경제보다, 최근 외국계 투자자들의 국내 정치 상황에 대한 질문이 부쩍 증가했다. 정치적, 사회적 불확실성은 외국인 자금 이탈에도 영향을 주고 있다. 2024년 들어 외국인은 7월 중순까지 25.7조원을 순매수했지만, 이후 24.5조원을 순매도했다. 2024년 상반기만 해도 AI 반도체 붐을 타고 대만과 한국증시가 동반 상승했지만 하반기 이후 분위기는 완전히 달라졌다. 7월 이후 코스피의 외국인 순매도 (24.5조원) 중 삼성전자의 순매도가 21.6조원으로 대부분을 차지했다. 범위를 좁혀보면 결국 반도체와 달러-원 환율 등의 문제다.

둘째, 반도체를 포함한 국내기업의 산업 경쟁력 약화는 보다 근본적이고 중요한 문제다. 트럼프 2기 행정부의 보호무역주의 강화와 중국의 공급과잉 충격이 국내 기업들의 산업 경쟁력을 빠르게 약화시키고 있기 때문이다.

미국 (2024년 상반기 비중 19.2%)이 우리나라의 최대 수출국으로 부상한 만큼, 트럼프 2기 행정부의 보편관세 도입은 한국경제에 부정적인 영향을 끼칠 전망이다. 대미 수출 비중이 높은 산업인 반도체, 자동차, 석유화학, 2차 전지 등을 중심으로 수출 감소폭이 클 것이다. 대외경제정책연구원에 따르면, 미국이 모든 수입품에 대하여 보편관세 10~20%를 부과할 경우 우리나라의 대미 수출액은 약 222억~448억달러 (약 31조~62조원) 감소할 것으로 추정된다. 이를 반영한 한국의 실질 경제성장률 (GDP)은 최대 0.67%p 하락할 전망이다. 트럼프는 미국 내 생산시설을 건설할 경우 보조금을 지급하는 반도체 과학법 (CHIPS and Science Act, 2022)과 인플레이션 감축법 (Inflation Reduction Act, IRA 2022) 폐지를 언급했다. 고율 관세와 함께 바이든 행정부가 약속한 보조금을 전면 폐지하거나 축소한다면, 반도체 과학법과 IRA에 대비해 미국에 수십조원 규모로 투자를 늘린 국내 반도체, 전기차, 배터리 기업 등의 막대한 손실이 우려된다.

제조업 부문에서 중국의 과잉 공급능력은 한국 기업뿐 아니라 전세계가 마주한 가장 심각한 위험 요인이다. UNIDO (UN산업개발기구)에 따르면, 2000년에는 미국과 아시아, 유럽, 남미의 동맹국들이 전세계의 제조업 생산에서 창출하는 부가가치의 75% 이상을 차지했다. 미국이 25%로 점유율 1위였으며 일본 11%, 독일 8%로 뒤를 이었다. 반면 중국은 6%로 당시 4위에 머물렀다. 그러나 그로부터 30년 뒤인 2030년에는 전세계 제조업 지형에 급격한 변화가 예상된다. 중국이 전세계 제조업 생산의 45%를 차지하는 압도적인 지위에 올라설 것임은 물론, 단독으로도 미국과 모든 동맹국들의 점유율을 넘어설 전망이다. 2030년 미국의 제조업 생산은 전세계의 11%로, 일본과 독일은 각각 5%, 3%에 그칠 전망이다. 한국이 3%로 독일과 동일한 점유율로 성장하지만, 미국-일본-독일-한국에 대만까지 모두 합쳐도 중국에는 미치지 못한다.

중국의 전세계 제조업 지배 또는 독점 현상은 전혀 다른 시각에서 봐야 한다. 중국은 막대한 규모의 산업정책 자금 지출로 자동차, 배터리, 전자, 화학, 선박, 항공기, 드론, 기초 반도체와 같은 군사적으로 유용한 제조업 산업 생산을 확대하고 있다. 이는 중국의 생산을 늘리는 데 머물지 않고 글로벌 시장으로 넘쳐나는 과잉 생산 능력과 가격 하락을 만들어내고, 결국 미국, 유럽, 일본, 한국, 대만의 기업들을 시장에서 퇴출시키는 중이다. 결국 중국은 과잉 공급능력 확대를 통해 지정학적 경쟁자들을 탈산업화시키고 있다.

최근 우리나라 반도체와 디스플레이, 화학, 철강 등의 업계가 당면한 문제도 이러한 연장선 상에 있다. 중국 DRAM 제조사의 생산능력 확장이 가속화되면서, 스마트폰과 컴퓨터 등 저사양 레거시 DRAM 중심으로 중국 리스크가 대두되는 중이다. 2022~2026년 중 중국 정부의 메모리 반도체 보조금 지원은 역대 최대 규모인 1,420억 달러에 달한다. 미국, EU, 일본, 한국의 보조금을 모두 합쳐도 미치지 못하는 규모다. 대만의 IT 데이터 조사업체인 TrendForce에 따르면, 전세계 DRAM 시장에서 중국 업체의 점유율을 2023년 7%에서 2025년에는 17%까지 빠르게 확대될 전망이다. 중국 DRAM 제조업체들의 생산능력 확장이 가속화되고 중국 업체들의 가격인하 경쟁이 격화되면서, 중국향 매출 비중이 약 30%에 달하는 삼성전자, SK하이닉스 등 우리나라 기업들의 점유율은 같은 기간 동안 68%에서 61%로 낮아질 것이라는 예상이다. 2024년에도 중국은 정부 주도로 최대 3,440억 위안 (약 70조원)의 반도체 육성을 위한 펀드를 조성했다. 이러한 정부 주도 산업정책 등에 힘입어 중국의 DRAM 업체인 CXMT (창신메모리)는 2026년 미국의 마이크론을 추월한 DRAM 업계 3위로 올라설 것으로 예상된다.

향후 미국과의 협상에서는 이러한 점들을 부각시킴으로써, 미국 우선주의에 입각한 '미국 대 미국 외 모든 나라' 구도를 '중국 대 미국 등 모든 나라' 구도로 전환하도록 설득할 필요가 있다.

셋째, 야심차게 시작했던 기업 밸류업 추진력이 후퇴하고 있다. 핵심은 이사의 충실 의무를 기존 ‘회사’뿐 아니라 ‘주주’에게까지 확대하는 내용이 담긴 상법 개정안이다. 이를 둘러싼 첨예한 간극이 좁혀지지 않고 미뤄지고 있다. 투자자들은 그동안 지배주주를 중심으로 이뤄진 기업 지배구조가 일반 주주의 권리 보호에 미흡했다는 입장이고, 경영자들은 만약 그럴 경우 무분별한 소송으로 인해 정상적인 기업 경영이 어려울 것이라는 반론이다.

우리나라 대부분의 상장회사에는 회사의 지배권을 행사하는 지배주주가 존재한다. 지배주주의 사적 이익 추구와 이사회 독립성 부족은 꾸준히 제기되어 왔던 문제다. 지배주주는 합병과 분할 등 자본거래 뿐 아니라 배당과 같이 주식 비율에 따른 현금흐름 외에도 내부거래, 과도한 수준의 보수, 불공정한 자전거래를 통한 사적이익 편취 등 지배권의 사적이익을 누릴 수 있다. 전체 주식가치가 동일해도 지배주주의 사적이익이 크다면, 일반주주의 주식가치는 낮아질 수밖에 없다. 지배권의 사적이익이 클수록 지배주주는 전체 주주보다 자신의 이익을 추구하는 방향으로 의사결정을 할 유인이 높아진다. 이사회는 일반주주를 보호하는 기업지배구조의 핵심 기구다. 따라서 사외이사의 독립성과 전문성을 높이고, 이사의 선관주의의무 및 충실의무 조항을 유지하되 직무수행에 있어 전체 주주의 이익을 보호해야 하며 특정 주주의 이익을 부당하게 침해해서는 안된다는 취지의 조항을 추가하는 등의 법적 제도 보완이 반드시 필요하다.

12월 2일 금융위원회는 상법상 이사의 주주 충실의무 또는 보호의무 대신 ‘공정한 합병가액’이라는 개념을 도입하여 자본시장법상 합병, 분할 시 일반주주를 보호할 수 있는 근거를 마련하겠다는 자본시장법 개정안을 제출했다. 이는 대원칙을 우회한 세부적인 정책 중 하나에 불과하다. 이에 따라 한국 밸류업 정책에 대한 외국인 투자자들의 기대도 후퇴하고 있다. 상법상 주주 충실의무 또는 보호의무는 대원칙이며 글로벌 스탠더드다. 경영자측이 제기하는 위험은 대원칙에 따른 세부적인 후속입법을 통해 보완하는 것이 바람직하다.

2025.1.5

IFS포스트

도서: THE GREAT SHIFT, 대전환기의 투자전략

bondstone — Sat, 19 Oct 2024 22:28:02 +0900

드.디.어.

10월 15일, 책이 출간되었습니다.

비록 트렌드코리아 김난도 교수님은 물론, 본의 아니게 한강 작가님과도 정면승부(?)를 하게 되었지만 ㅎㅎ

그래도 큰 숙제를 하나 마무리한 것 같아 홀가분합니다^^

저보다 먼저 책을 찾아 인증샷을 보내주신 분들, 마케팅을 맡아주시겠다며 발벗고 나서주신 분들, 그 외에도 오랜만의 생존신고에 많은 격려와 응원을 주고 계시는 분들께 감사합니다.

이 귀하고 든든한 경험들을 차차 나눠갈 수 있기를,

그리고 부디 이 책이 독자분들의 지혜와 생각을 조금이라도 넓히시는데 도움이 되시기를 소망해봅니다.

감사합니다.

교보문고

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대전환기의 투자전략 | 신동준 - 교보문고

대전환기의 투자전략 | 기술의 시대에 맞는 한국형 자산배분전략을 위한 역작! 지난 40~50년 동안 경험해온 경제 질서와 시장 논리, 이론은 팬데믹으로 완전히 새로운 국면을 맞게 된다. 팬데믹

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THE GREAT SHIFT, 대전환기의 투자전략 - 예스24

기술의 시대에 맞는 한국형 자산배분전략을 위한 역작!지난 40~50년 동안 경험해온 경제 질서와 시장 논리, 이론은 팬데믹으로 완전히 새로운 국면을 맞게 된다. 팬데믹 탈출을 위해 미국 등 주요

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기술의 시대에 맞는
한국형 자산배분전략을 위한 역작!

지난 40~50년 동안 경험해온 경제 질서와 시장 논리, 이론은 팬데믹으로 완전히 새로운 국면을 맞게 된다. 팬데믹 탈출을 위해 미국 등 주요국 정부는 국채 발행을 통해 자금을 마련하면서 정부 부채를 어마어마하게 늘렸다. 인플레이션에 의한 금리 상승은 정부의 이자 부담을 급격히 키웠고, 이제는 이자 지급과 고령화 등 사회보장 지출을 위해 국채 발행을 더 늘려야 하는 상황으로 변했다. 20년 전과 반대로 경제가 나빠지고 물가가 하락해도 채권금리는 추세적으로 상승할 수 있는 환경으로 바뀐 것이다. 저성장ㆍ저물가ㆍ저금리의 ‘뉴 노멀(New Normal)’은 이제 고성장ㆍ고물가ㆍ고금리의 ‘넥스트 노멀(Next Normal)’로 바뀌고 있다. 이 같은 대전환점에서 무엇이 어떻게 변하고 있고, 우리는 무엇을 준비해야 할까?
2004년부터 18년 동안 채권투자 전략과 자산배분전략 분야에서 수차례 베스트 애널리스트 1위에 선정된 저자는 이 책에서 데이터와 논리에 기반해 '넥스트 노멀'의 추세를 낱낱이 분석한다. 자금의 수요와 공급, 고령화와 인구구조 변화로 인해 장기금리와 인플레이션의 구조적이고 추세적인 상승 위험이 쌓여가고 있는 이때, 탈세계화 시대에도 경제 성장은 가능하며, 향후 경제 성장의 동력은 노동과 자본이 아닌 기술 혁신이 될 것이라고 말한다. 패권경쟁에 따른 기술 혁신이 생산성 향상을 이끌어 새로운 산업혁명과 에너지 혁명이 시작될 것이라는 다소 급진적인 생각도 공유한다. 팬데믹 이후 국채시장의 불안정한 분위기와 중립금리가 상승되는 경제 시장의 변화를 분석하고, 전망 있는 산업에 대해 어떤 전략을 세우고 투자하는 것이 현명한지를 설명한다. AI 밸류체인 등 성장주에 대한 질문이 많은 지금, 생성형 AI의 대중화와 생산성 향상에 대한 생각도 빼놓지 않는다. 다음 성장을 주도할 혁신 기업은 AI 밸류체인의 어느 단계에서 탄생할 가능성이 있는지도 점검한다.

팬데믹이나 정부부채, 연준의 금리 인상 혹은 인하 등 세계적인 변화에 따라 투자의 방향은 바뀐다. 지금까지 알고 있던 공식에만 대입하기에는 너무나 많은 변동이 일어났고, 지금도 변화의 움직임은 도사리고 있다. 저자는 이 책에서 공식의 변화가 왜 나타나는지 파악하고 분석해 앞으로 10년 이상의 큰 파도를 예측한 정보를 전달하고 있다. 오랫동안 현장에서 쌓은 경험을 통해 투자 경험이 부족한 청년들과 금융업계에 막 발을 내딛은 이들을 위한 따듯한 조언도 아끼지 않는다. 과거의 데이터를 수집하고 주류 이론과는 다르게 과감한 주장을 펼침으로써 투자에 필요한 통찰력을 제공하는 저자 특유의 인사이트는 경제 흐름을 다각도로 보는 식견을 넓히는 데 큰 도움이 될 것이다.

최고의 자산배분 전략가가
알려주는 투자전략서!

이 책은 총 6장으로 구성된다. 우선 1장에서는 대전환점을 지나고 있는 현재 세계경제 질서의 흐름을 파악한다. 세계경제 질서는 저성장ㆍ저물가ㆍ저금리의 ‘뉴 노멀(New Normal)'에서 고성장ㆍ고물가ㆍ고금리의 ’넥스트 노멀(Next Normal)'로 바뀌고 있다. 장기금리와 인플레이션의 상승 위험이 쌓여가고 있는 현상에 대해 자금의 수요와 공급, 고령화와 인구구조 변화 등을 근거로 상세하게 기술한다. 2장에서는 탈세계화와 보호무역주의, 미중 패권전쟁에도 불구하고 경제는 더 성장할 것을 예측한다. 컴퓨터와 인터넷(범용기술)이 스마트폰과 자율주행, AI 등의 하위 발명과 만나면서, 경제의 성장 동력이 '노동과 자본'에서 '기술 혁신'으로 이동하는 탈세계화를 지나, 생산성 혁명으로 진화할 채비를 갖추고 있는 현시점을 분석한다. 3장에서는 성장주와 AI 밸류체인을 통해 AI 산업의 성장이 초기 단계의 중반부를 지나고 있는 현 상황에 대해 다룬다. 생성형 AI의 가격 인하와 대중화는 생산성 향상에 중요한 변곡점이 될 것으로 본다. 생성형 AI가 주도하는 성장주 강세는 더 넓은 범위로 확장될 것이며, 다음 성장을 주도하는 시대를 대표하는 혁신 기업이 AI 밸류체인의 어느 단계에서 탄생할 가능성이 높은지에 대한 통찰을 제공한다.

4장에서는 환율의 변동성 위험까지 고려해야 하는 국내 투자자의 한국형 자산배분전략을 살펴본다. 증시 변동성이 크고 금리가 높은 시기에는 왜 인컴 투자가 중요한지 설명하고, 개인의 폭발적인 채권투자에서 주의해야 할 요인들과 투자전략을 점검한다. 5장에서는 자산관리(WM) 시장에서의 대전환을 다룬다. 자산관리의 본질적인 경쟁력은 고객에게 더 많은 가치를 제공하는 투자자문 역량에 있으며, 특히 금융투자회사는 투자자문과 함께 계좌의 대량 거래를 동시다발적으로 체결할 수 있는 계좌관리 플랫폼 역량이 중요하다. 그 수단으로 다이렉트 인덱싱이 가지는 의미에 관해서도 설명한다. 투자자들은 이제 상품이 아닌 전략에 투자하게 될 것이며, 계좌를 기반으로 한 자산운용 개념인 다이렉트 인덱싱이 확산될수록 투자기구(Vehicle)는 점차 사라지고 금융투자회사들의 역할이 달라질 것이라고 주장한다. 마지막 6장에서는 아직 투자에 경험이 없거나 서툰 청년들, 그리고 학생들이 궁금해할 만한 정보와 이야기를 풀어냈다. 금융시장은 물론 투자, 진로 등에 대한 철학과 생각도 담았다.

목차
지은이의 말 _ 넥스트 노멀 시대, 잔 파도를 너머 큰 파도를 봐야 한다!

1장 THE GREAT SHIFT, 팬데믹 이후의 경제 대전환
고금리·고물가·고성장의 ‘넥스트 노멀’ 시대
정부의 자금수요 급증, 불안한 국채시장
계속 쌓여가는 구조적 인플레이션 상승 압력
반전된 환경, 중립금리의 상승
‘2가지의 중립금리’가 금융시장에 주는 시사점

2장 다시 시작된 위대한 기술의 시대
탈세계화 시대에도 경제 성장은 가능할까?
경제성장의 동력이 ‘노동과 자본’에서 ‘기술 혁신’으로 이동하다
기술 혁신이 만들어내는 인플레이션과 시장 거품
AI 플랫폼을 이용해서 성장하는 기업에 주목하라

3장 메가트렌드와 성장산업에 투자하기
성장주의 주도권 교체, 이길 수 없다면 주주가 되자
흔들려도 성장주 투자를 계속 늘려야 하는 이유
AI 밸류체인에서 찾는 미래의 투자 기회
AI 기술을 활용한 수익 창출을 현실화하고 있는 기업들

4장 한국형 자산배분전략에 주목하라
자산배분의 두 축인 달러주식과 원화채권
인컴의 시대, 인컴투자가 중요한 이유
개인들의 폭발적인 채권투자, 반갑지만 주의해야 할 것들
홍콩의 미래, 그리고 신흥시장 다시 보기
중국을 대체할 아시아 공급망, ‘알타시아(Altasia)’
역대급 엔저, 향후 전망과 엔화 투자방법

5장 Next WM, 자산관리 시장의 미래
금융기관을 둘러싼 환경 변화, 부의 이전과 생성형 AI
월가의 투자은행들이 경쟁적인 인수합병에 나선 이유
자산관리 시장의 게임 체인저, 다이렉트 인덱싱
자산관리의 미래, ‘상품’이 아닌 ‘전략’에 투자하는 시대

6장 내일을 꿈꾸는 투자자들을 위한 조언
애널리스트, 펀드매니저, 자산관리 비즈니스의 매력
가장 눈여겨보고 꼭 체크하는 지표와 데이터는?
지금은 주식에 투자해야 할 때인가?
메가트렌드에 대한 장기 적립식 투자가 시작하기 가장 쉽다
금융회사를 꿈꾸는 젊은 투자자들을 위한 조언

참고문헌

세계국채지수 (WGBI) 편입의 의미와 시사점

bondstone — Sat, 19 Oct 2024 00:56:58 +0900

세계국채지수 (WGBI) 편입의 의미와 시사점
신동준 숭실대 금융경제학과 겸임교수/ 경제학박사

요약
FTSE 러셀은 한국 국채를 2025년 11월부터 세계국채지수 (WGBI)에 편입할 계획이라고 밝혔다. WGBI 추종 자금은 약 2.5~3.0조 달러로, 한국의 편입 비중 2.22%를 감안하면 예상되는 자금 유입 규모는 약 560~670억 달러 (약 75~90조원)에 달할 전망이다. WGBI 편입은 원화국채와 외환시장 수급 개선에 긍정적인 영향을 미칠 것이다. 2025년 국고채 순발행은 83.7조원으로 올해보다 68% 증가할 전망이다. 수급 불안에 시달리던 국채시장의 수급 개선과 금리안정에 기여할 것으로 기대된다. 주요 편입 배경이었던 ‘시장접근성’ 기준이 충족되었다는 면에서, WGBI 편입 자체의 효과보다 국제예탁결제기구 (ICSD) 등 외환시장 구조개선이 원화자산과 외화자금의 거래량 확대 등을 통해 중장기적으로 한국 자본시장에 긍정적 영향을 미칠 것으로 기대된다. 다만 WGBI 편입에 따른 자본유입은 향후 자본유출입의 변동성 확대 요인으로 반전될 위험도 있는 만큼 유의할 필요가 있다.

FTSE 러셀 (Russell)은 10월 8일 (런던 현지시간), 반기 리뷰를 통해 한국 국채를 2025년 11월부터 세계국채지수 (WGBI: World Government Bond Index)에 편입할 계획이라고 발표했다. 세계국채지수 (WGBI)는 26개 주요국 국채가 편입되어 있는 선진채권지수로 추종 자금 규모가 약 2.5~3.0조 달러에 달하는 세계 3대 채권지수 중 하나다. 한국 국채의 편입 결정은 2022년 9월 관찰대상국 (Watch list)에 등재된 지 약 2년 만이다.

WGBI에 편입되기 위해서는 시장 규모, 신용등급, 시장 접근성 등 세 가지 조건을 충족해야 한다. 우리나라 국채시장은 이미 국채 발행 잔액 500억 달러 이상의 시장 규모 조건과, A-등급 이상 (무디스 기준 A3 이상)의 국가신용등급 조건을 모두 충족하고 있음에도 불구하고, 마지막 세번째 조건인 시장 접근성 기준이 충족되지 않아 편입이 지연되고 있었다. FTSE 러셀은 특히 외환시장 구조개선, 국제예탁결제기구 (ICSD) 통합계좌 개설, 법인식별 기호 (LEI) 등록제도와 비과세 관련 개선 등 국채시장의 접근성을 위한 우리나라 정부의 제도개선 조치 등을 이번 편입 배경으로 꼽았다.

글로벌 투자은행들은 당초 외환시장의 구조개선 등의 조치가 지난 6월에 시행되는 등 비교적 최근이었고, 7월부터 시작된 국제예탁결제기관 (ICSD)를 통한 한국 채권 거래도 아직 많지 않았다는 점에서 한국 국채의 WGBI 편입을 2025년 3월로 예상하는 시각이 많았다. 그만큼 이번 발표는 시장의 예상을 뛰어넘는 우호적인 조치라는 평가다.

FTSE 러셀에 따르면, 2024년 10월 기준 한국 국채의 편입비중은 2.22%로, 편입 국가 중 9번째로 큰 규모다. 따라서 지수 편입에 따른 시장 충격을 최소화하고, 글로벌 투자자들이 지수 편입을 충분히 준비하여 반영할 수 있도록 편입 비중은 2025년 11월부터 1년간 매분기 단계적으로 확대될 예정이다. 이는 우리보다 앞선 중국의 사례와 유사한데, 2020년 9월 편입이 확정된 중국은 지수 내에서 세 번째로 큰 편입 비중 (한국 편입시 9.7%)으로 2021년 10월부터 36개월간 단계적으로 비중이 확대되었다. 그러나 편입 비중이 0.60% 이하였던 이스라엘, 뉴질랜드, 포르투갈의 경우에는 상대적으로 짧은 6개월의 편입 기간이 부여된 바 있다. 참고로 한국 편입시 국가별 비중은 미국 40.4%, 일본 10.2%, 중국 9.7%, 프랑스 6.7%, 이탈리아 6.0%, 독일 5.2%, 영국 4.8%, 스페인 4.0%, 한국 2.2% 순으로 구성된다.

전세계 WGBI의 추종 자금은 약 2.5~3.0조달러에 달할 것으로 추정된다. 추종 자금 2.5~3.0조달러에 한국 비중 2.22%를 감안하면 예상되는 자금 유입 규모는 약 560~670억 달러 (약 75~90조원)에 달할 전망이다. 자금 유입이 1년에 걸쳐서 진행될 경우 매분기마다 평균 약 140~167억달러 (약 19~22조원)의 자금이 유입된다. 더 긍정적으로 본다면, 조사 기관에 따라 추종 자금 규모가 약 4.0조달러까지 증가했다는 견해도 있다.

WGBI 편입, 원화국채와 외환시장 수급 개선에 긍정적
자본시장연구원 (2023)과 금융연구원 (2023)에 따르면, WGBI에 신규 편입된 주요 해외사례에서 국채가격 상승 및 통화절상 등의 효과가 통계적으로 유의하게 나타나는 것으로 확인되었다. 매월 50억달러 규모의 신규자금이 12개월간 유입될 경우 지수편입에 따른 달러/원 환율 하락폭은 약 4.8%, 국채금리 하락 효과는 0.2~0.6%p 수준으로 추정되었다. WGBI 편입은 원화국채와 외환시장 수급 개선에 긍정적인 영향을 미칠 것으로 예상된다.

첫째, 수급 불안에 시달리던 국채시장의 수급 개선을 통해 금리안정에 기여할 것으로 예상된다. 정부 예산안에 따르면, 2025년 국고채 총발행액은 역대 최대 규모인 201.3조원으로 올해 대비 약 27%가 증가할 것으로 예상된다. 더구나 차환발행을 제외한 2025년 국고채 순발행은 83.7조원으로 올해보다 무려 68%나 급증한다. 물론 지수 편입 비중이 2025년 11월부터 시작되면서 WGBI를 추종하는 패시브 자금들은 하반기 이후부터 유입될 것으로 예상된다. 그러나 일반적으로 엑티브 자금은 그 이전부터 유입될 가능성이 높고, 정부가 상, 하반기의 국채발행 물량을 조정할 수 있기 때문에 국채 수급 측면에서 큰 부담을 덜어낼 수 있을 것으로 평가된다.

또한 현재 원화국채에 투자하는 외국인은 환 헤지 후 재정거래 목적의 단기물 투자자와 중앙은행 및 국부펀드 중심의 중장기 투자자로 양분되어 있다. 한국 국채의 평균 잔존만기는 약 12.6년이지만, 외국인이 보유한 원화채권의 평균 잔존만기는 약 6.4년에 불과하다. 외국인의 원화채권 보유 잔고의 약 44% 정도가 3년 이하 단기물에 집중되어 있기 때문이다. WGBI의 편입으로 외국인이 보유한 원화채권의 평균 잔존만기는 한국 국채의 평균 잔존만기 수준으로 천천히 수렴할 전망이다. WGBI 편입을 통해 지수를 추종하는 자산운용사와 연기금, 보험사 등의 자금 유입이 증가함에 따라 원화 채권 투자자의 저변도 확대될 것으로 기대된다.

만기별로는 특히 초장기국채의 수혜가 두드러질 것으로 예상된다. 국고채30년물의 경우 2023년 말 기준 발행 잔액 비중은 38%로 가장 높다. WGBI를 추종하는 패시브 투자자들은 초장기 국채를 상당 비중 편입해야 한다. 그러나 초장기채의 경우 대부분 보험사들이 만기보유 목적으로 가지고 있는 경우가 많고 유동성이 부족해 초과수요가 집중될 가능성이 있다. 국고채50년물의 경우 발행잔액과 유동성 부족을 감안하여 이번 편입 대상에서는 제외된다.

둘째, 외환 및 외화자금시장의 수급 개선에도 긍정적인 영향이 예상된다. 정부의 외환시장 구조개선에 따라 지난 7월부터 우리나라 외환시장의 거래시간이 기존 15시30분에서 익일 02시로 연장되고, 외국금융기관 (RFI: Registered Foreign Institution)의 국내 외환시장 참여가 허용되었다. 6월부터는 국제예탁결제기구 (ICSD) 국채통합계좌를 개통했다. 우리보다 앞서 편입된 중국 역시 2021년 3월, 시장접근성 기준을 충족하면서 WGBI 편입이 확정된 바 있다.

경제적으로 우리나라는 이미 명백한 선진국으로 분류된다. 국제통화기금 (IMF)과 세계은행 (World Bank)에서도 이미 오래 전부터 우리나라를 선진국 경제로 분류하여 각종 통계를 작성해왔다. 그러나 우리나라 자본시장이 규모 측면에서 세계 상위권에 속해 있고, 선진시장 지수 편입을 위한 정량적 기준을 충족하고 있음에도 불구하고, MSCI와 FTSE 러셀은 이번 WGBI 편입 직전까지 각각 한국 주식시장과 국채시장을 신흥시장으로 분류해 오고 있었다. 이번에 WGBI가 주된 편입 사유로 꼽은 정성적 기준인 ‘시장 접근성’ 기준에 미달하고 있었기 때문이다.

따라서 이번 WGBI 편입 배경이 ‘시장접근성’ 기준 충족이었다는 점에서, WGBI 편입은 그 자체의 효과보다 국제예탁결제기구 (ICSD) 등 외환시장 구조개선이 원화자산과 외화자금의 거래량 확대 등을 통해 중장기적으로 한국 자본시장에 더 긍정적인 영향을 미칠 것으로 기대된다.

ICSD를 활용한 채권과 외환거래가 증가하고, 달러자금 공급으로 선물환 시장의 만성적인 고평가와 스왑베이시스의 역전폭이 축소되는 등 외환수급이 개선된다면, 향후 MSCI 선진시장 지수 편입에도 긍정적인 영향을 미칠 수 있다. MSCI 선진시장 지수에서도 우리나라는 이미 정량적 기준인 1인당 국민소득, 시장 및 주식의 규모와 유동성 기준 등을 충족하고 있다. 따라서 시장 접근성 측면에서 외환시장 자유화 지연, 투자자 등록 및 계좌개설의 불편함, 영문 공시 등 정보흐름 부족, 청산 및 결제 시스템 미비, 주식시장 데이터 사용권 제한 등의 개선이 추가로 추진된다면 주식시장의 선진시장 지수 편입에도 긍정적인 결과를 가져올 수 있을 것이다. 반대로 MSCI와 달리 FTSE는 한국 주식시장을 선진시장으로 분류하고 있다. FTSE가 시장접근성의 주요 요인으로 꼽고 있는 공매도의 재개 지연 등을 이유로 한국 주식시장을 선진시장 지수에서 제외할 경우 WGBI 편입의 긍정적인 영향은 상쇄될 위험도 있다.

셋째, WGBI 편입에 따른 자본유입 증가는, 향후 국내경제의 펀더멘털이 상대적으로 불리한 환경으로 전환되었을 때 자본유출입의 변동성 확대 요인으로 반전될 위험이 있는 만큼 유의할 필요가 있다. 외국인의 한국 국채 투자는 우리나라 정부의 입장에서는 외화부채 즉 외채가 된다. 우리나라와 신흥국들이 자본유출과 자국통화 약세 환경에서는 WGBI 편입을 서두르다가, 자본유입과 자국통화 강세 환경이 되면 편입 진행에 미온적인 태도를 반복적으로 보였던 이유다.

중국 국채시장에서는 WGBI 편입 비중을 단계적으로 늘려가고 있던 2022년부터 외국인의 국채 투자 자금이 대폭 유출되고 있다. 중국의 사례처럼 WGBI 편입에 따른 효과는 지수 편입에 따른 단기적 영향보다는 중장기적으로 연준과 한국은행의 통화정책, 미국의 대선 결과, 달러가치의 방향성 등에 영향을 받을 가능성이 높은 만큼 국제금융시장의 여건 변화를 면밀히 관찰해야 할 것이다.

[표] 한국의 WGBI 편입 관련 정부의 시장 접근성 개선조치 주요 내용
자료: 국제금융센터

2024.10.17

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