‘세계의 돈’ 서유럽으로 몰려든다

[글로벌투자 따라잡기] ‘세계의 돈’ 서유럽으로 몰려든다

독일 프랑크푸르트 증권 거래소

 

 

2011년 이후 글로벌 금융시장은 전적으로 통화정책에 의존해 왔다.

 

수년간 전개돼 오던 통화 완화 흐름에 오랜만에 ‘성장’ 키워드가 더해졌다. 특히 유로존과 일본 경제의 턴어라운드 스토리는 매력적이다. 첫째, 유로존의 국내 총생산(GDP) 컨센서스가 빠르게 상향 조정 중이다. 선진국 중에서는 거의 유일하다. 2014년 말을 기점으로 유로존 은행들의 부채 조정(디레버리징)이 마무리 단계에 진입했다. 당장 큰 폭으로 늘기는 어렵겠지만 대출 감소 기조가 멈췄다는 것만으로도 의미가 있다. 과거 미국은 제3차 양적 완화(QE 3)가 단행되기 1년 전인 2011년 하반기 이후 부채 조정이 마무리되며 QE 3 효과가 극대화될 수 있는 기반을 닦았다.

 

아직 돈 풀기 멈추지 않는 중앙은행

이런 측면에서 부채 조정의 마무리와 맞물려 3월부터 시작될 유럽중앙은행(ECB)의 국채 매입(QE)도 긍정적인 효과가 기대된다. 이와 함께 그리스·유럽연합(EU)의 구제금융 협상 과정에서 가미된 성장 지원 정책은 향후 남유럽의 재정 긴축 완화로 확산될 가능성이 있다. 발 빠른 투자 자금은 ECB의 양적 완화와 유럽의 경기 회복 기대로 1월부터 미국 주식 펀드에서 유럽 주식 펀드로 이동하고 있다.

 

둘째, 일본 경제는 엔화 약세의 누적 효과가 가시화되면서 수출과 무역수지가 동반 개선되고 있다. 2014년 4월 소비세 인상으로 물가가 큰 폭으로 뛰어오른 것을 감안하면 올해 4월부터는 비록 기저효과지만 2년여 만에 실질소득과 실질소비의 플러스 전환도 예상된다. 셋째, 인도는 향후 5년간 150조 원 규모의 인프라 투자 계획을 밝혔다. 마지막으로 중국은 성장 촉진을 위한 중소기업 과세 부담 완화를 발표했다.

 

그럼에도 불구하고 중앙은행들의 통화정책은 여전히 완화적이다. 미국중앙은행(Fed)은 기준 금리 인상을 최대한 조심스럽게 진행할 것이라고 밝히고 있다. 재닛 옐런 Fed 의장은 “고용시장은 중요한 개선이 진행 중이다. 그러나 너무 많은 국민들이 여전히 실업자 혹은 불완전 고용 상태에 있기 때문에 기준 금리를 너무 빨리 올리면 이제 막 자리 잡은 경기 회복세를 저해할 위험이 있다”고 말했다.

 

Fed 내부에선 완전고용 하에서의 실업률을 의미하는 자연 실업률 논쟁이 한창이다. 현재 실업률이 5.6% 부근까지 하락했지만 미국의 자연 실업률이 우리가 알고 있는 5%대가 아니라 4% 수준으로 대폭 낮아졌다는 것이다. 만약 그렇다면 완화적인 통화정책을 조금 더 끌고 갈 수 있는 근거가 된다.

 

마침 옐런 의장은 의회 증언에서 “임금 증가세가 미약하다는 의미는 완전고용이 멀었다는 의미”라고 발언하며 ‘비둘기적’ 입장에 힘을 실어 줬다. 영국과 마찬가지로 기준 금리 인상을 고민하며 준비하던 미국이 한발 뒤로 물러나고 있다. ECB는 3월부터 1조1400억 유로의 대규모 자산 매입에 나선다.

 

신흥국의 기준 금리 인하도 여전히 진행형이다. 2월 말에는 중국과 터키가 추가 기준 금리 인하에 나섰다. 국제 유가가 반등하면서 1월까지 글로벌 금융시장을 공포에 몰아넣었던 글로벌 디플레 우려도 크게 완화됐다.

 

 

 

‘성장’ 키워드와 더욱 완화적인 통화정책 조합은 글로벌 주식의 투자 선호도를 높인다. 실제로 미국과 인도의 주식은 사상 최고치를 경신했고 유럽 주식은 7년 내 박스권 상단을, 일본 주식은 금융 위기 이전 고점을 강하게 상향 돌파했다. 반면 경기 회복 기대와 인플레 기대(BEI)가 높아지며 장기 영역의 일드 커브는 가팔라지고 있다.

 

올해 자산시장의 승부처로 예상했던 봄이 다가왔다. 주식 투자 선호도를 높이고 선진국 국채의 투자 선호도는 중립으로 낮출 필요가 있다. 미국과 유로존의 밸류에이션은 10년 내 최고 수준이지만 경기 회복으로 이익 전망 개선도 후행적으로 병행될 가능성이 높다. 밸류에이션은 비싸지만 강한 경기 모멘텀이 형성된 선진국 주식의 투자 선호도가 신흥국보다 여전히 높다.

 

미국·유로존·일본의 순환매 속도가 상당히 빠르다. 선진국 주식은 지역별 구분보다 인덱스로 고르게 매수할 것을 권고한다. 유로존 주식의 턴어라운드 스토리는 상당히 매력적이다. 그러나 밸류에이션 부담은 미국보다 높다. 미국은 에너지 업종의 이익 전망 하향이 밸류에이션 상승을 주도하고 있지만 유로존은 에너지 업종을 제외해도 밸류에이션 부담이 여전하다. 지수보다 업종 중심의 전략이 필요하다. 유로존의 운송·자동차 등 산업재와 정보기술(IT)·헬스 케어 등이 유망하다. 미국은 기준 금리 인상 가능성이 제기되면서 이익 전망이 상향되고 가격 부담이 낮은 은행 업종이 유망하다. 오히려 선진국 중에서 가장 저평가돼 있고 턴어라운드 스토리가 있는 일본 주식이 단기적으로는 더 매력적으로 보인다.

 

신흥국 주식은 선진국보다 저평가돼 있다. 그러나 미국 금리 인상에 따른 자금 이탈 우려가 여전한 남미 및 EMEA(신흥유럽·중동·아프리카)의 영향으로 전체적으로는 중립이다. 상대적으로 성장성이 있고 저유가의 수혜가 예상되는 중국·인도·대만 등 신흥 아시아의 상대적 우위가 예상된다.

 

유럽 주식, 유망 업종 중심 투자해야

글로벌 장기금리는 지역별로 차별화 양상이 나타나고 있다. 금리 인상 논쟁 중인 미국과 영국, 자금 이탈 우려가 있는 남미 및 EMEA의 장기금리는 급등했고 자산 매입이 시작되는 유로존과 북유럽, 자금 이탈 우려가 낮은 아시아의 장기금리는 상대적으로 안정적인 흐름을 보이고 있다. 특히 3월 국채 매입을 앞두고 독일 대비 유로존 주변국의 국채 스프레드는 품귀 현상을 빚으며 빠르게 축소 중이다.

 

신흥국 국채 중에서는 정치적 안정을 바탕으로 신흥국 통화 중에서 안정적인 흐름을 보이고 있는 인도의 상대적 우위가 있다. 경상수지와 재정수지의 적자가 계속 악화되고 있는 브라질 국채에 대해서는 여전히 보수적 입장이다. 자금 이탈을 막고 인플레 압력을 차단하기 위한 기준 금리 인상이 여전히 진행형이지만 끝이 보이지 않는다. 펀더멘털 개선을 확인하고 진입해도 늦지 않다는 판단이다.

 

본격적인 반등 기대가 어려운 원유와 금은 반등 시 매도 전략이다. 국제 유가는 상반기 중 높은 변동성이 이어지며 추세적 반등까지는 시간이 걸릴 것으로 판단된다. 계절적 비수기인데다 시추공 감소가 공급 둔화로 이어지기까지는 수개월이 소요된다. 본격적인 반등은 하반기 이후에나 가능할 전망이다. 국제 유가는 당분간 배럴당 40~70달러대를 유지할 것으로 예상된다. 선물과 현물 수요가 모두 약해진 금도 보수적 접근이 필요하다.

 

국제 유가 급락에 따른 에너지 기업들의 부도 우려로 하이일드 펀드에서는 2014년 7월부터 2015년 1월까지 고점 대비 33%인 415억 달러의 자금이 유출됐다. 그러나 1월 말부터 유출 규모의 37%인 154억 달러의 자금이 다시 유입되고 있는 중이다. 선진국의 하이일드 가격은 6.3% 급락 후 낙폭의 약 90%를 회복했다. 유가 반등과 함께 유럽 하이일드의 부도율이 2011년 하반기 이후 처음으로 2% 이하로 떨어졌다는 점 등이 투자 심리 회복의 주요인이다. 그러나 에너지 기업들의 신용 위험은 아직 본격적으로 반영되지 않았다. 보수적인 유가 전망을 감안할 때 하이일드 역시 가격 반등을 활용한 이익 실현과 선진국 주식으로의 교체 매매가 바람직해 보인다.

신동준 하나대투증권 자산분석실장 djshin@hanafn.com

 

2015.3.18

한경비지니스 1006호

http://magazine.hankyung.com/business/apps/news?popup=0&nid=01&c1=1002&nkey=2015031301006000291&mode=sub_view

 

 

 

아래는 원문

 

<글로벌투자 따라잡기> 통화완화에 더해진 ‘성장’ 키워드

(2015.3.5)

 

 

매력적인 유로존과 일본의 턴어라운드 스토리

2011년 이후 글로벌 금융시장은 전적으로 통화정책에 의존해 왔다. 2010년 중반부터 남유럽의 재정위기가 본격적으로 수면 위로 떠올랐고, 미국은 2011년 8월 국가신용등급 하향을 계기로 재정지출 자동삭감(시퀘스터)이 시작되면서 주요국의 재정정책이 긴축으로 선회했기 때문이었다. 그럴수록 경기부양의 축을 떠맡게 된 통화정책은 더욱 강화될 수 밖에 없었다. 제로금리 정책에서 자산매입으로, 국채매입에서 회사채와 주식 매입까지 확대되었으며, 이제는 마이너스 기준금리도 도입되었다. 자국의 통화가치를 절하시키려는 노력들도 경쟁적으로 전개되고 있다.

 

이렇게 수년간 전개되어오던 통화완화 흐름에 오랜만에 ‘성장’ 키워드가 더해졌다. 특히 유로존과 일본경제의 턴어라운드 스토리는 매력적이다. 첫째, 유로존의 GDP 컨센서스가 빠르게 상향조정 중이다. 선진국 중에서는 거의 유일하다. 유로존 은행들의 2014년말을 기점으로 부채조정(디레버리징)은 마무리 단계에 진입했다. 당장 큰 폭으로 늘기는 어렵겠지만 대출감소 기조가 멈추었다는 것만으로도 의미가 있다. 과거 미국은 QE(양적완화)3가 단행되기 1년 전인 2011년 하반기 이후 부채조정이 마무리되며 QE3 효과가 극대화될 수 있는 기반을 닦았다. 그런 측면에서 부채조정의 마무리와 맞물려 3월부터 시작될 ECB의 국채매입(QE)도 긍정적인 효과가 기대된다. 더불어 그리스-EU의 구제금융 협상 과정에서 가미된 성장지원 정책은 향후 남유럽의 재정긴축 완화로 확산될 가능성이 있다. 발빠른 투자자금은 ECB의 양적완화와 유럽의 경기회복 기대로 1월부터 미국 주식펀드에서 유럽 주식펀드로 이동하고 있다.

 

그림. ECB의 QE 발표 이후 글로벌 자금은 북미 주식에서 서유럽 주식으로 이동

자료: EPFR, 하나대투증권

 

둘째, 일본경제는 엔화약세의 누적효과가 가시화되면서 드디어 수출과 무역수지가 동반 개선되고 있다. 2014년 4월 소비세 인상으로 물가가 큰 폭으로 뛰어올랐음을 감안한다면, 올해 4월부터는 비록 기저효과지만 2년여 만에 실질소득과 실질소비의 플러스 전환도 예상된다. 셋째, 인도는 향후 5년간 150조원 규모의 인프라 투자 계획을 밝혔고, 넷째, 중국은 성장촉진을 위한 중소기업 과세부담 완화를 발표했다.

 

중앙은행들의 통화정책은 여전히 완화적

그럼에도 불구하고 중앙은행들의 통화정책은 여전히 완화적이다. 연준(Fed)은 기준금리 인상을 최대한 조심스럽게 진행할 것임을 밝히고 있다. 옐런 연준의장은 “고용시장은 중요한 개선이 진행 중이다. 그러나 너무 많은 국민들이 여전히 실업자 혹은 불완전 고용상태에 있기 때문에 기준금리를 너무 빨리 올리면 이제 막 자리잡은 경기회복세를 저해할 위험이 있다”고 언급했다.

 

연준 내부적으로는 완전고용 하에서의 실업률을 의미하는 자연실업률 논쟁이 한창이다. 현재 실업률이 5.6% 부근까지 하락했지만, 미국의 자연실업률이 우리가 알고 있는 5%대가 아니라 4% 수준으로 대폭 낮아졌다는 것이다. 만약 그렇다면 완화적인 통화정책을 조금 더 끌고 갈 수 있는 근거가 된다. 마침 옐런의장은 의회 증언에서 “임금증가세가 미약하다는 의미는 완전고용이 멀었다는 의미”라고 발언하며 비둘기적인 입장에 힘을 실어주었다. 영국과 마찬가지로, 기준금리 인상을 고민하며 준비하던 미국이 한발 뒤로 물러나고 있다. ECB는 3월부터 1.14조 유로의 대규모 자산매입에 나선다.

 

신흥국의 기준금리 인하도 여전히 진행형이다. 2월말에는 중국과 터키가 추가 기준금리 인하에 나섰다. 국제유가가 반등하면서 1월까지 글로벌 금융시장을 공포에 몰아놓었던 글로벌 디플레 우려도 크게 완화되었다.

 

 

글로벌 자산배분전략: 주식의 투자선호도를 모두 한단계씩 상향

‘성장’ 키워드와 더욱 완화적인 통화정책 조합은 글로벌 주식의 투자선호도를 높인다. 실제로 미국과 인도의 주식은 사상최고치를 경신했고, 유럽주식은 7년래 박스권 상단을, 일본주식은 금융위기 이전 고점을 강하게 상향돌파했다. 반면 경기회복 기대와 인플레 기대(BEI)가 높아지며 장기영역의 일드커브는 가팔라지고 있다.

 

올해 자산시장의 승부처로 예상했던 봄이 다가왔다. 주식의 투자선호도를 높이고 선진국국채의 투자선호도는 중립으로 낮출 필요가 있다. 미국과 유로존의 밸류에이션은 10년래 최고수준이지만 경기회복으로 이익전망 개선도 후행적으로 병행될 가능성이 높다. 밸류에이션은 비싸지만 강한 경기모멘텀이 형성된 선진국주식의 투자선호도가 신흥국보다 여전히 높다.

 

미국, 유로존, 일본의 순환매 속도가 상당히 빠르다. 선진국주식은 지역별 구분보다는 인덱스로 고르게 매수할 것을 권고한다. 유로존주식은 턴어라운드 스토리는 상당히 매력적이다. 그러나 밸류에이션 부담은 미국보다 높다. 미국은 에너지업종의 이익전망 하향이 밸류에이션 상승을 주도하고 있지만, 유로존은 에너지업종을 제외해도 밸류에이션 부담이 여전하다. 지수보다는 업종 중심의 전략이 필요하다. 유로존의 운송, 자동차 등 산업재와 IT, 헬스케어 등이 유망하다. 미국은 기준금리 인상 가능성이 제기되면서 이익전망이 상향되고 가격부담이 낮은 은행업종이 유망하다. 오히려 선진국 중에서 가장 저평가되어 있고 턴어라운드 스토리가 있는 일본주식이 단기적으로는 더 매력적이다.

 

그림. 가격부담이 있는 유로존 주식, 세부업종 전략이 필요

자료: Thomson Reuters, Bloomberg, 하나대투증권

 

 

신흥국주식은 선진국보다 저평가되어 있다. 그러나 미국 금리인상에 따른 자금이탈 우려가 여전한 남미/EMEA의 영향으로 전체적으로는 중립이다. 상대적으로 성장성이 있고 저유가의 수혜가 예상되는 중국, 인도, 대만 등 신흥아시아의 상대적 우위가 예상된다.

 

글로벌 장기금리는 지역별로 차별화 양상이 나타나고 있다. 금리인상 논쟁 중인 미국과 영국, 자금이탈 우려가 있는 남미/EMEA(신흥유럽/중동/아프리카)의 장기금리는 급등했고, 자산매입이 시작되는 유로존과 북유럽, 그리고 자금이탈 우려가 낮은 아시아의 장기금리는 상대적으로 안정적인 흐름을 보이고 있다. 특히 3월 국채매입을 앞두고 독일 대비 유로존 주변국의 국채스프레드는 품귀현상을 빚으며 빠르게 축소 중이다. 신흥국 국채 중에서는 정치적 안정을 바탕으로 신흥국 통화 중에서 안정적인 흐름을 보이고 있는 인도의 상대적 우위가 있다. 경상수지와 재정수지의 적자가 계속 악화되고 있는 브라질 국채에 대해서는 여전히 보수적 입장이다. 자금이탈을 막고 인플레 압력을 차단하기 위한 기준금리 인상이 여전히 진행형이지만 끝이 보이지 않는다. 펀더멘털 개선을 확인하고 진입해도 늦지 않는다는 판단이다.

 

그림. 3월 국채매입 앞두고 독일 대비 유로존 주변국 스프레드는 빠르게 축소

자료: Bloomberg, 하나대투증권

 

본격적인 반등 기대가 어려운 원유와 금은 반등 시 매도 전략이다. 국제유가는 상반기 중 높은 변동성이 이어지며 추세적 반등까지는 시간이 걸릴 것으로 판단한다. 계절적 비수기인데다 시추공 감소가 공급둔화로 이어지기까지는 수개월이 소요된다. 본격적인 반등은 하반기 이후에나 가능할 전망이다. 국제유가는 당분간 배럴당 40달러~70달러대를 유지할 것이다. 선물과 현물 수요가 모두 약해진 금도 보수적 접근이 필요하다.

 

국제유가 급락에 따른 에너지기업들의 부도 우려로 하이일드 펀드에서는 2014년 7월부터 2015년 1월까지 고점 대비 33%인 415억달러의 자금이 유출되었다. 그러나 1월말부터 유출 규모의 37%인 154억달러의 자금이 다시 유입되고 있는 중이다. 선진국의 하이일드 가격은 6.3% 급락 후 낙폭의 약 90%를 회복했다. 유가반등과 함께 유럽 하이일드의 부도율이 2011년 하반기 이후 처음으로 2% 이하로 떨어졌다는 점 등이 투자심리 회복의 주요인이다. 그러나 에너지 기업들의 신용위험은 아직 본격적으로 반영되지 않았다. 보수적인 유가전망을 감안할 때 하이일드 역시 가격반등을 활용한 이익실현과 선진국주식으로의 교체매매가 바람직하다.