불확실성 완화, 채권금리 상승과 커브 스티프닝 예상

시장의 분위기가 많이 바뀌었습니다.

 

1) 그리스의 재정긴축 법안이 우여곡절 끝에 통과되었고, 2) 다양한 글로벌 정책공조들이 집중되면서 불확실성이 크게 완화되었습니다. 더구나 3) 미국의 시카고PMI와 ISM제조업지수가 예상치를 상회하고 국내 5월 경기선행지수 전년동월비가 예상보다 한달 먼저 반등하는 등 경제지표를 둘러싼 공포도 크게 완화되고 있습니다.

 

경제지표상으로 최악이었던 6월을 지나면서 투자심리도 최악의 상황까지 반영하고 있었던 터라, 지금부터 나올 경제지표들은 조금만 덜 나빠도 "예상치 상회"라는 타이틀을 달고 시장을 괴롭힐 가능성이 높아졌습니다. 우리나라의 선행지수를 포함하여 실제 경제지표들은 바로 개선되기 보다는, 6월을 최악으로 바닥을 서서히 다지면서 횡보하다가 9~10월경부터 "개선"되며 경기 모멘텀을 형성할 것으로 예상하고 있습니다.

 

글로벌 정책공조는, IEA 회원국들의 전략비축유 방출, Fed의 주요국 중앙은행들과의 통화스왑 연장, 중국의 유럽국채 매수 지원 등 역시 예상보다 빠르고 강하게 다양한 형태로 나타나고 있습니다.

 

 

 

약간 빠른 느낌은 있습니다만, 글로벌 경제지표들은 당초 예상했던 경로에서 크게 벗어나지 않고 있습니다만, 국내경기 흐름과 일드커브에 대한 해석은 많이 수정할 필요가 생겼습니다.

 

당초, 은행 가계대출 종합대책과 카드사의 레버리지 축소, 삼성테크윈 CEO 교체 이후 삼성과 공공부문의 소비위축 분위기 등이, 신임 재정부장관의 물가안정 강조와 금리인상 여론 형성과 맞물리면서 국내경제에 부담요인으로 작용할 것으로 우려했습니다. 그럴 경우 경기둔화 국면에서의 예상치 못한 금리인상은 장기금리의 추가 하락여지를 만들면서 장기영역 커브는 더욱 빠르게 플래트닝 됩니다. 실제 6월 금리인상 이후 강한 플래트닝이 장기영역에서 나타났습니다. 금리인상으로 부동산과 주식시장도 심리적 충격을 받았습니다.

 

 

그러나, 역시 당국의 종합대책들로 분위기가 반전되고 있습니다.

 

1) 은행의 가계대출이 막힐 경우, 대출이나 부동산 등 여타 자산증가가 만만치 않은 환경이기 때문에 은행들은 예금을 줄여야 합니다. 예금을 줄이려면 예금금리를 낮춰야 할텐데, 이 경우 채권금리 하락요인입니다. 그러나 [가계부채 연착륙 종합대책]에서는 예대율 100% 초과 은행에 대해 준수기한(13년말)을 12년6월말까지 단축 지도하는 등 오히려 예대율 규제를 강화했습니다. 예금을 줄일 수가 없습니다.

 

그렇다면 다른 자산을 늘려야 합니다. 역마진이지만 안정적인 채권을 사거나, 위험을 감수하고 기업대출, 특히 중소기업대출을 늘려야 합니다. 은행이 예금을 받아 채권을 사면 국내경제 측면에서는 성장 제한 요인입니다. 중소기업대출을 늘리면 경제측면에서는 성장 강화요인입니다. 은행의 대응이 중요합니다.

 

지난 주말 시중은행들의 주요 은행장들은 하반기 중 연체율 등 위험관리를 강화하겠다는 방침을 밝혔습니다. 더불어 영업력은 기업금융이나 투자금융(IB), 자산관리(WM) 등의 부문에 집중할 것을 강조하였습니다. 은행의 전략이 중소기업대출 등 기업대출로 강화될 가능성이 높아졌습니다. 채권의 대체재인 대출의 증가는 금리상승 요인입니다.

 

당국은 [하반기 경제운용방향]에서 강력한 물가안정 의지를 내비쳤습니다. 총수요와 시장유동성을 안정적으로 관리하면서, 다소 긴축적인 재정기조를 견지한다는 다소 과격한(?) 문구도 등장했습니다. 첫번째가 물가안정이라면, 두번째는 일자리 창출 및 내수기반 강화입니다. 서비스업과 중소기업 등 내수산업의 기반을 강화하겠다는 것입니다. 빠르게 복구되고 있는 대지진 이후 일본의 재건수요와 중소기업대출 등이 맞물리면서 하반기 설비투자 증가로 내수가 성장할 가능성이 높아졌습니다. 시원스럽지는 않습니다만, 위축된 부동산시장을 위한 규제완화도 논의되고 있고, 주식시장은 이미 금리인상의 충격을 잊고 움직이기 시작했습니다. 삼성은 내수경기 진작을 위해 임직원에게 국내여행을 독려하고 상품권을 지급하는 등 1천억을 지출할 것이라고 보도되었습니다. 금리인상이 가져다줄 부정적 효과들이 제거되고 있습니다.

 

그런 관점에서 기준금리 인상 전망도 달라졌습니다. 당초 3Q 동결과 4Q 1회 인상을 예상했습니다만, 3Q와 4Q에 각각 한번씩 단행될 가능성이 높아졌습니다. 강력한 물가안정에 대한 의지와 최근 최악을 확인한 국내외 경제지표들에 대한 자신감이 바탕입니다.

 

FRA시장은 현재 3개월래 20bp, 6개월래 36bp의 금리인상을 선반영 중입니다만, 연내 두차례의 금리인상이 반영되는 수준까지 채권금리도 상승할 것으로 예상합니다. 이 경우 장기영역 커브는 스티프닝됩니다. 두차례 이상 금리인상을 선반영 하고 나면 다시 플래트닝으로 돌아오겠지만, 그 이후에는 4Q의 경제지표 개선이 기다리고 있습니다. 다시 내년의 금리인상을 선반영하면서 한번 더 스팁될 수 있습니다. 다양한 내수기반 강화정책에 힙입어 추가 금리인상으로 경기가 더 위축될 것이라는 우려는 거의 사라졌습니다.

 

 

 

 

[Dongbu Page] 채권 - 불확실성 완화, 채권금리 상승과 커브 스티프닝 예상

 

Fixed Income Strategy

불확실성이 크게 완화되었다. 그리스의 재정긴축 법안 통과를 전후로 전략비축유 방출과 Fed의 통화스왑 연장, 중국의 유럽국채 매수 등 글로벌 정책공조가 나타났다. 5월 국내 경기선행지수는 예상보다 한달 먼저 상승반전했다. 실질적 경기개선은 4Q11 이후 진행되겠지만, 이미 최악의 상황까지 반영했던 금융시장은 위험자산 선호로 빠르게 반응 중이다.

 

은행 가계대출 종합대책과 금리인상 의지가 국내경제에 부담요인으로 작용할 것을 우려했지만, 주요 은행들은 하반기중 기업금융과 IB, WM 집중을 선언했다. 내수기반 강화 정책 등을 통해 오히려 기업대출 증가와 설비투자 증가로 연결될 가능성이 높아졌다.

당국의 강력한 물가안정 의지와 금리인상 여론 형성으로 기준금리도 연내 두차례 인상 가능성이 높아졌다. 채권금리는 일시적으로 상승할 것이며, 커브 플래트닝의 되돌림을 예상한다. 듀레이션 중립을 유지하되, 5년 이상 장기물 비중의 축소를 권고한다.

 

Trading Idea

현재 포워드금리는 3개월래 20bp, 6개월래 36bp의 기준금리 인상을 반영하고 있다. 연내 두차례의 금리인상 선반영 수준까지, 국고3년과 5년 금리는 각각 3.85%, 4.15%까지 상승할 것이다. 국고10년 금리도 발행비중 축소에도 불구하고 4.43%까지 상승을 예상한다.

 

느려지던 금리인상 주기가 멈추거나 앞당겨질 위험이 커졌다. 일드커브는 장기영역을 중심으로 가팔라질 것이다. 국고 3/5년과 5/10년 스프레드는 모두 35bp까지 확대될 것이다. 위안화 변동폭 확대 및 금리인상 가능성으로 아시아통화의 동반 강세가 예상된다. 원화강세에 베팅하는 외국인의 3년물 집중 매수도 장기영역 스프레드를 확대시킨다.

 

스왑스프레드의 역전폭이 축소되었다. 유럽계 은행들의 자금이탈 우려 완화에 따른 CRS금리 안정의 영향이다. 기대수익률이 높은 3~6개월물을 중심으로 재정거래 유입도 활발하다. 은행의 고정금리대출 비중 확대에 따른 IRS 리시브 감소 예상도 스왑스프레드 확대 요인이다.

 

Global Bond Markets

그리스 재정긴축 법안 통과 이후 남유럽 국채금리는 급락했지만, 글로벌 국채금리는 안전자산선호 완화로 대부분 상승했다. 시카고 PMI, ISM 제조업 지수 등 미 경제지표가 예상치를 상회하며 주간 미국채10년 금리의 상승폭이 32bp로 가장 컸다.

 

FX

그리스 디폴트 우려 완화로 유로화가 강세를 나타냈다. 달러를 비롯, 안전자산인 스위스 프랑과 엔화의 약세가 뚜렷했다. 인플레 우려로 통화정책 정상화 이슈가 지속되면서 아시아통화가 전반적으로 상승했으며, 원자재가격 상승으로 상품통화도 큰 폭 상승했다.

 

Equities, Commoditeis

그리스 우려 완화, 양호한 미 경제지표로 남유럽과 미국을 중심으로 선진국 증시가 강세를 보였다. 인도, 중국 등 상반기 통화긴축을 시행했던 국가들의 바닥 탈출도 눈에 띈다. 원자재는 수확량 증가가 전망된 농산물을 제외하고 에너지, 금속등 대부분이 상승했다.

 

Liquidity

그리스 우려가 완화되고, 글로벌 주가도 반등했지만, 글로벌 자금흐름의 후행적인 특성상 안전자산 선호가 지속되었다. 금주 위험자산 선호 흐름을 예상한다. 외국인의 재정거래용 단기채권 매수와 기금/보험의 장기물 매수, 은행의 2~5년 매수가 두드러졌다.

 

 

보고서 전문을 보시길 원하시면 자료보기를 클릭해주세요.자료보기 (2p)

 

 

110704_채권 Dongbu Page.pdf

 

 

 

[東部策略] 경제 - 경기의 장마는 끝자락에 와있다

http://www.dongbuhappy.com/upload/research/xyz/20110704_B_091477_90.pdf

 

[東部策略] 주식 - 경기,정책,유동성에서 베타를 높이라는 신호들 발생!

http://www.dongbuhappy.com/upload/research/xyz/20110704_B_011418_100.pdf

 

 

 

110704_채권 Dongbu Page.pdf

0.32MB