1년 만에 다시 찾아온 신흥국의 봄

[글로벌투자 따라잡기] 1년 만에 다시 찾아온 신흥국의 봄

선진국보다 신흥국 주식 더 늘릴 때…신흥국 중엔 아시아가 ‘으뜸’

신흥국의 봄이 또다시 찾아왔다. 3월 13일 달러가 고점을 형성한 이후 신흥국 주식과 채권의 수익률은 각각 9.7%, 1.6%로 선진국의 3.3%, 0.7%를 두 배 이상 앞질렀다. 신흥국의 통화가치도 달러 대비 2.9% 상승했다. 같은 기간 상하이종합지수는 30.3% 급등했고 코스피와 코스닥도 각각 8.8%와 8.9% 상승하며 오랜만에 박스권을 벗어났다.

 

2014년에도 신흥국 주식(+2.5%)의 수익률은 선진국(+7.7%)에 크게 뒤졌지만 3월 중순부터 5개월간 신흥국이 더 좋은 성적을 내며 화려한 봄을 만끽했던 기억이 있다. 앞으로 얼마나 더 이어질 수 있을까.

 

주가·금리·환율 등 금융시장의 가격 지표들이 장기적인 박스권을 강하게 상향 돌파할 때는 일시적인 조정을 거쳐 그 추세가 당분간 이어지는 특징이 있다. 2013년 2분기에 미국 주가, 2015년 1분기에 유로존과 일본 주가가 그랬고 올해 2분기에는 그 바통을 이어 받아 신흥국과 국내 주식이 수년째 갇혀 있던 전고점을 강하게 상향 돌파하며 기대감을 높이고 있다.

 

신흥국 주가가 박스권을 상향 돌파한 배경은 첫째, 미국의 기준 금리 인상 컨센서스가 6월에서 9월로 지연되면서 달러 강세 속도 조절과 유가 반등이 신흥국의 위험을 낮췄다.

 

둘째, 펀더멘털 개선 조짐은 미약하지만 달러 강세 완화로 숨통이 트인 신흥국들이 재정지출과 인프라 투자, 나아가 금리 인하 등을 통해 정책 대응에 나서게 하고 있다. 그동안 금리 인하와 양적 완화 등 경기 부양책은 선진국의 전유물이었다. 자금 이탈 우려가 있는 신흥국들은 경기 둔화에도 불구하고 최대한 실탄을 아낄 수밖에 없었지만 미국이 금리 인상을 미루고 달러 강세가 멈칫하면서 신흥국들의 정책 여지가 생겼다. 한국과 중국 중앙은행은 3월 기준 금리와 지급준비율을 동시에 인하하며 통화 완화를 재개했다.

 

  

셋째, 선진국 주식의 높은 밸류에이션 부담으로 신흥국의 상대적 저평가 매력이 부각되며 신흥국으로 자금이 유입되고 있다. 신흥국 주식과 채권은 원자재 가격 반등과 신흥국 통화가치 안정 등에 힘입어 당분간 유입될 전망이다.

아껴둔 ‘정책의 힘’쓰기 시작한 신흥국
글로벌 자산시장을 움직이는 매크로 환경도 이미 달라졌다. 첫째, 환율 전쟁의 영향으로 국가별로 정책 대응이 달라지고 있다. 환율 전쟁이 시작된 2013년 5월 버냉키 쇼크 이후 2년이 지났다. 2년 동안 실효 환율이 크게 절상된 국가들과 절하된 국가들의 명암이 2014년 4분기 이후 J커브 효과가 나타나기 시작하면서 엇갈리기 시작했다. 통화 약세로 경기가 턴어라운드하는 등 긍정적인 효과가 나타난 유로존과 일본은 추가 대응에 소극적인 반면 압도적 통화 강세로 경제지표가 빠르게 둔화되는 부정적인 효과가 나타난 5개국(스위스·미국·영국·한국·중국)은 정책 대응 속도가 빨라졌다. 미국과 영국은 금리 인상을 미루고 있고 한국과 중국은 통화 완화를 재개했다.

 

둘째, 정책 대응에 나서는 나라들이 신흥국들로 확장되고 있다. 선진국은 통화 완화를 지속하고 상대적으로 나은 재정 여건에도 불구하고 자금 이탈 우려로 재정지출에 소극적이었던 신흥국은 국제통화기금(IMF) 등을 통해 직간접적으로 재정지출과 인프라 투자, 나아가 금리 인하를 통한 수요 창출을 요구받고 있다.

 

셋째, 정책 수단이 통화정책에서 재정정책으로 확장되고 있다. 일방적인 통화정책은 모든 자산 가격을 상승시킨다. 그럼에도 불구하고 실물경제는 부진하다. 과잉 부채로 풀린 유동성이 실물 부문으로 파급되는 효과가 미약했기 때문이다. 정부 부채 때문에 재정정책을 펴기가 어려웠다. 2011년 이후의 흐름이다. 그러나 재정 긴축 이후 4년여가 지나면서 각국은 재정 긴축 속도를 늦출 수 있는 여지가 생겼다. 유로존·일본 경제의 턴어라운드와 신흥국의 인프라 투자, 재정정책 등 성장 지원 정책이 병행되면 기대 인플레이션과 함께 장기금리가 반등한다. 전 세계 채권 금리의 장·단기 스프레드(10년-2년)가 확대되고 있다.

 

달러 강세의 부정적인 영향이 반영된 1분기 실적 시즌이 마무리되고 있다. 시장의 관심은 2분기로 이동하고 있다. 국제 유가가 반등하고 있지만 전년 대비 40% 정도 낮은 ‘저유가 환경’이며 유로존과 일본은 통화가치가 전년 대비 20% 정도 하락한 ‘통화 약세 환경’이다. 긍정적인 환경이 선진국 주식시장의 기업 이익 반등세를 이끌 것으로 판단된다.

 

다만 밸류에이션 부담이 높아진 선진국 주식에 대한 기대는 한 단계 낮춰 잡을 필요가 있다. 연초 이후 18%가 급등한 유로존 주식은 밸류에이션 부담이 높아지며 자금 유입 둔화와 기간 조정이 예상된다.

 

달러 강세에 따른 기업 실적 부진으로 북미 주식에서 자금 유출이 지속되고 있다. 그러나 유럽중앙은행(ECB)과 일본중앙은행(BOJ)의 양적 완화 정책의 영향으로 일본과 유럽 주식 펀드로 자금 유입이 지속되고 있다. 미국 주식 펀드는 향후 달러 강세 속도 조절과 유럽 대비 상대 밸류에이션 부담 축소로 유출 규모가 감소할 전망이다. 양적 완화 지속으로 일본과 유럽 주식 펀드에도 유입세가 지속될 것으로 보이지만 그 규모는 감소될 것으로 예상된다.

 

 

신흥국 주식의 투자 선호도를 한 단계 상향 조정할 것을 권고한다. 신흥 시장의 저평가 매력이 다소 감소했기 때문에 변동성이 높아질 수 있지만 미국의 기준 금리 인상 우려가 약해지면서 단기적으로는 남미와 EMEA(신흥유럽·중동·아프리카)의 상승세가 당분간 더 지속될 전망이다. 길게 보면 대만 등 신흥 아시아가 더 매력적이다. 선진국 주식에서는 일본이, 신흥국에서는 아시아의 상대적 매력도가 높다.

국내 채권은 투자 매력 줄어들어
한국 경제는 건설투자 호조로 1분기 성장률이 양호했지만 대외 부문과 소비 등 전반적인 경기 회복세는 여전히 미약하다. 그러나 한국 경제는 그렉시트(Grexit) 우려로 경제활동이 정체된 2012년 하반기 이후 중요한 전환점을 맞이했다. 2월 말 이후 정부와 한국은행의 빨라진 정책 대응으로 주식과 부동산 시장을 중심으로 뚜렷한 심리 개선이 나타나고 있다. 외국인도 반응 중이다. 선진국의 양적 완화와 동일한 형태의 정책 기대 효과다. 심리와 금융시장의 변화는 시차를 두고 경제지표 개선으로 이어질 것으로 보인다.

 

우호적인 상황에서 단행되는 추가 기준 금리 인하와 국내총생산(GDP) 대비 1% 규모(세수 부족분 감안 시 20조 원)의 추가경정예산 및 민간투자 사업 활성화 방안을 통한 유효수요 창출은 하반기 한국 경제의 개선을 이끌어 낼 것으로 보인다. 국내 주식의 1차 목표치는 코스피지수 2220이 예상된다.

 

그동안 투자 비중을 유지했던 국내 채권 투자는 이제 줄여야 할 때다. 한국의 국채 10년 금리가 사상 최저치를 기록한 지 2주 만에 0.31% 포인트 급등했다. 2014년 이후 금리 반등 때마다 세 차례(2014년 8월과 2012월, 2015년 2월)나 지지됐던 60일선도 상향 돌파되며 2.37%까지 상승했다.

 

표면적으로는 첫째, 안심 전환 대출 34조 원과 주택저당증권(MBS) 미매각이 금리 반등을 촉발했다. 둘째, 1분기 국내 GDP 성장률이 한국은행의 전망치에 부합하며 기준 금리 인하 기대를 위축시켰다.

 

그러나 근본적으로는 앞서 언급한 글로벌 자산시장을 움직이는 매크로 환경이 바뀌었기 때문이다. 3분기 중반까지 장·단기 스프레드가 확대되고 장기금리가 더 상승할 것으로 예상된다. 장·단기 스프레드 확대에 대비한 2년 이하 단기물에 투자할 필요가 있다.

 

신흥국과 위험 자산을 상향 조정하는 흐름임에도 불구하고 국제 유가를 포함한 원자재와 신흥국 채권, 하이일드의 투자 의견은 보수적 관점을 유지한다. 국제 유가의 재고 부담이 완화됐지만 서부 텍사스산 원유(WTI)의 유가가 최근 1개월간 20.1%나 급등한 데다 가격 상승 시 셰일 업체들과 산유국의 공급탄력성이 높아 추가 상승이 제한적일 것으로 예상되기 때문이다. 주식과 달리 신흥국 채권은 유동성 이슈로 턴어라운드를 확인하고 진입해도 늦지 않다. 주식이 강할 때 성과가 나는 하이일드는 미국 경제에 대한 컨센서스의 하향 조정이 진행되고 있다는 점을 감안했다.

신동준 하나대투증권 자산분석실장 djshin@hanafn.com

 

2015.5.13

한경비지니스 제 1014호

http://magazine.hankyung.com/business/apps/news?popup=0&nid=01&nkey=2015050601014000151&mode=sub_view

 

 

아래는 원문

 

<글로벌투자 따라잡기> 또 다시 찾아온 신흥국의 봄
(2015.4.29)

반복되는 신흥국의 봄, 그리고 아시아의 봄
신흥국의 봄이 또다시 찾아왔다. 3월13일 달러가 고점을 형성한 이후 신흥국 주식과 채권의 수익률은 각각 9.7%, 1.6%로 선진국의 3.3%, 0.7%를 두배 이상 앞질렀다. 신흥국 통화가치도 달러 대비 2.9% 상승했다. 같은 기간 동안 중국상해종합지수는 30.3% 급등했고, 코스피와 코스닥도 각각 8.8%와 8.9% 상승하며 오랜만에 박스권을 벗어났다.

그림1. 주식, 채권, 환율 전 부문에서 신흥국자산의 성과가 선진국을 압도  
자료: Bloomberg, 하나대투증권

2014년에도 신흥국주식(+2.5%)의 수익률은 선진국(+7.7%)에 크게 뒤졌지만, 3월 중순부터 5개월 간은 신흥국이 더 좋은 성적을 내며 화려한 봄을 만끽했던 기억이 있다. 앞으로 얼마나 더 이어질 수 있을까.

주가와 금리, 환율 등 금융시장의 가격지표들이 장기적인 박스권을 강하게 상향돌파하는 경우에는 일시적인 조정을 거쳐 그 추세가 당분간 이어지는 특징들이 있다. 2013년 2분기에 미국 주가, 2015년 1분기에 유로존과 일본 주가가 그랬고, 올해 2분기에는 그 바통을 이어받아 신흥국과 국내주식이 수년 째 갇혀있던 전고점을 강하게 상향돌파하며 기대감을 높이고 있다.

신흥국 주가가 박스권을 상향돌파한 배경은 첫째, 미국의 기준금리 인상 컨센서스가 6월에서 9월로 지연되면서 달러강세 속도조절과 유가반등이 신흥국의 위험을 낮췄다.

둘째, 펀더멘털 개선 조짐은 미약하지만 달러강세 완화로 숨통이 트인 신흥국들이 재정지출과 인프라투자, 나아가 금리인하 등을 통해 정책대응에 나서고 있다. 그동안 금리인하와 양적완화 등 경기부양책은 선진국의 전유물이었다. 자금이탈 우려가 있는 신흥국들은 경기둔화에도 불구하고 최대한 실탄을 아낄 수 밖에 없었지만, 미국이 금리인상을 미루고 달러강세가 멈칫하면서 신흥국들의 정책 여지가 생겼다. 한국과 중국 중앙은행은 3월에 동시에 기준금리와 지준율을 인하하며 통화완화를 재개했다.

셋째, 선진국주식의 높은 밸류에이션 부담으로 인해 신흥국의 상대적 저평가 매력이 부각되며 신흥국으로 자금이 유입되고 있다. 신흥국 주식과 채권은 원자재 가격 반등과 신흥국 통화가치 안정 등에 힘입어 당분간 유입될 전망이다. 

글로벌 자산시장의 흐름을 이해하는 3가지 매크로 프레임(Frame)
글로벌 자산시장을 움직이는 글로벌 매크로 환경도 이미 달라졌다. 첫째, 환율전쟁의 영향으로 국가별로 정책대응이 달라지고 있다. 환율전쟁이 시작된 2013년 5월 버냉키 쇼크 이후 2년이 지났다. 2년 동안 실효환율이 크게 절상된 국가들과 절하된 국가들의 명암이 2014년 4분기 이후 J커브 효과가 나타나기 시작하면서 엇갈리기 시작했다. 통화약세로 경기가 턴어라운드 하는 등 긍정적 효과가 나타난 유로존과 일본은 추가 대응에 소극적인 반면, 압도적 통화강세로 경제지표가 빠르게 둔화되는 부정적 효과가 나타난 5개국(스위스, 미국, 영국, 한국, 중국)은 정책대응 속도가 빨라졌다. 미국과 영국은 금리인상을 미루고 있고, 한국과 중국은 통화완화를 재개했다. 

둘째, 정책대응에 나서는 나라들이 신흥국들로 확장되고 있다. 선진국은 통화완화를 지속하고, 상대적으로 나은 재정여건에도 불구하고 자금이탈 우려로 재정지출에 소극적이었던 신흥국은 IMF등을 통해 직간접적으로 재정지출과 인프라투자, 나아가 금리인하를 통한 수요창출을 요구받고 있다.

셋째, 정책수단이 통화정책에서 재정정책으로 확장되고 있다. 일방적인 통화정책은 모든 자산가격을 상승시킨다. 그럼에도 불구하고 실물경제는 부진하다. 과잉부채로 인해, 풀린 유동성이 실물부문으로 파급되는 효과가 미약했기 때문이다. 정부부채로 인해 재정정책은 어려웠다. 2011년 이후의 흐름이다. 그러나 재정긴축 이후 4년 여가 지나면서 각국은 재정긴축 속도를 늦출 수 있는 여지가 생겼다. 유로존과 일본경제의 턴어라운드와 신흥국의 인프라투자, 재정정책 등 성장지원 정책이 병행되면 기대인플레와 함께 장기금리는 반등한다. 전세계 채권금리의 장단기 스프레드(10년-2년)는 확대되고 있다.

글로벌 자산배분전략: 신흥국주식 비중 확대, 국내채권 비중 축소
달러강세의 부정적 영향이 반영된 1분기 실적 시즌이 마무리되고 있다. 시장의 관심은 2분기로 이동하고 있다. 국제유가가 반등하고 있지만 전년 대비 40% 가량 낮은 ‘저유가 환경’이며, 유로존과 일본은 전년 대비 통화가치가 20% 가량 하락한 ‘통화약세 환경’이다. 긍정적 환경이 선진국 주식시장의 기업이익 반등세를 이끌 것이다. 다만, 밸류에이션 부담이 높아진 선진국주식에 대한 기대는 한단계 낮춰 잡아야 할 필요가 있다. 연초 이후 18%가 급등한 유로존 주식은 밸류에이션 부담이 높아지며 자금유입 둔화와 기간조정이 예상된다.

달러강세에 따른 기업실적 부진으로 북미 주식에서 자금유출이 지속되고 있다. 그러나 유럽중앙은행(ECB)과 일본중앙은행(BOJ)의 양적완화정책 영향으로 일본과 유럽 주식 펀드로는 자금유입이 지속되고 있다. 미국 주식펀드는 향후 달러강세 속도조절과 유럽 대비 상대 밸류에이션 부담 축소로 유출 규모는 감소할 전망이다. 양적완화 지속으로 일본과 유럽주식 펀드도 유입세는 지속될 것으로 보이나 그 규모는 감소가 예상된다.

그림2. 선진주식, 기업이익 전망치 하향 조정으로 높아진 밸류에이션 부담  
자료: Thomson Reuters, Bloomberg, 하나대투증권

그림. 선진국에서는 일본, 신흥국에서는 아시아가 매력적  
자료: Thomson Reuters, Bloomberg, 하나대투증권

신흥국주식의 투자선호도를 한단계 상향조정할 것을 권고한다. 신흥시장의 저평가 매력도 다소 감소했기 때문에 변동성이 높아질 수는 있지만, 미국 기준금리 인상 우려가 약해지면서 단기적으로는 남미와 EMEA(신흥유럽,중동,아프리카)의 상승세는 당분간 더 지속될 전망이다. 길게 보면 대만 등 신흥아시아가 더 매력적이다. 선진국 주식에서는 일본이, 신흥국에서는 아시아의 상대적 매력도가 높다.

한국경제는 건설투자 호조로 1분기 성장률은 양호했지만, 대외부문과 소비 등 전반적인 경기회복세는 여전히 미약하다. 그러나 한국경제는 그렉시트(Grexit) 우려로 경제활동이 정체된 2012년 하반기 이후 중요한 전환점을 맞이했다. 2월말 이후 정부와 한국은행의 빨라진 정책대응으로 주식과 부동산 시장을 중심으로 뚜렷한 심리개선이 나타나고 있다. 외국인도 반응 중이다. 선진국의 양적완화와 동일한 형태의 정책 기대효과다. 심리와 금융시장의 변화는 시차를 두고 경제지표 개선으로 이어질 것이다. 우호적인 상황에서 단행되는 추가 기준금리 인하와 GDP 대비 1% 규모(세수부족분 감안 시 20조원)의 추경 및 민간투자사업 활성화 방안을 통한 유효수요 창출은 하반기 한국경제의 개선을 이끌어낼 것이다.  국내주식의 1차 목표치는 2,220pt를 예상한다.

그동안 투자비중을 유지했던 국내 채권투자는 이제 줄여야 할 때다. 우리나라 국채10년 금리가 사상최저치를 기록한 지 2주 만에 0.31%포인트 급등했다. 14년 이후 금리반등 시마다 세차례(14년 8월과 12월, 15년 2월)나 지지되었던 60일선도 상향돌파되며 2.37%까지 상승했다. 표면적으로는 첫째, 안심전환대출 34조원과 MBS 미매각이 금리반등을 촉발했고, 둘째 1분기 국내 GDP성장률이 한국은행의 전망치에 부합하며 기준금리 인하 기대를 위축시킨 것이 배경이다. 그러나 근본적으로는 앞서 언급한 글로벌 자산시장을 움직이는 매크로 환경이 바뀌었기 때문이다. 3분기 중반까지 장단기 스프레드는 확대되고 장기금리는 더 상승할 것으로 예상한다. 장단기 스프레드 확대에 대비한 2년 이하 단기물 투자가 필요하다. 문의가 많은 물가연동국채는 거래량 부족으로 적절한 가격이 올라도 이익실현이 쉽지 않다. 만기가 긴 채권의 특성상 금리상승시 손실 위험도 있어 그다지 선호하지 않는다.

신흥국과 위험자산을 상향조정하는 흐름임에도 불구하고 국제유가를 포함한 원자재와 신흥국채권, 하이일드의 투자의견은 보수적 관점을 유지한다. 국제유가의 재고부담은 완화되었지만, WTI 유가가 최근 1개월간 20.1%나 급등한 데다 가격상승시 셰일업체들과 산유국의 공급탄력성도 높아 추가상승은 제한적일 것으로 예상되기 때문이다. 주식과 달리 신흥국채권은 유동성 이슈로 턴어라운드를 확인하고 진입해도 늦지 않다. 주식이 강할 때 성과가 나는 하이일드는 미국경제에 대한 컨센서스의 하향조정이 진행되고 있다는 점을 감안했다.

2015.4.29

한경비즈니스