구조화분석 시리즈 #1 - CMS Spread

[東部策略] 채권 - 구조화분석 시리즈 #1 - CMS Spread

 

스왑곡선 평탄화 가능성을 낮게 본다면 CMS Spread Accrual이나 Leveraged Steepener 투자에 관심을 가져보자
구조화 상품은 투자자의 시장전망이 시장중립 기대값과 서로 다를 때 투자매력이 높아진다. 현재의 Forward 금리나 내재변동성 수준은 표면이표가 높은 CMS Spread Accrual이나 Leveraged Steepener의 투자에 관심을 갖게 한다.

 

투자의사결정은 수익기회에 따른 위험요인을 함께 감안해야 한다
고금리 구조화상품의 표면이표는 수익구조에 내재된 리스크를 보상하는 수준으로 결정된다. 초창기 CMS Spread Accrual이 등장하였을 때 높은 표면금리를 제공할수 있었던 것은 Forward로 계산된 선도 스프레드에 내재된 역전가능성이 보상되었기 때문인데 스프레드가 실제 역전으로 이어지며 실현수익률이 하락하였다. 현재시점에서 위험요인 중 스프레드 역전가능성은 Forward 기대값에는 나타나지 않으며 또한 과거의 역전원인들이 완화되고 있다는 점에서 투자심리가   회복되는 것으로 보인다. 한편 발행자의 조기 콜행사에 따른 재투자리스크도 고금리 표면이표에 반영되어 있다.

 

수익구조는 단기 스왑리시브와 장기 스왑페이로 복제되며 숏감마 발생시 스왑시장 영향력이 커진다
CMS Spread는 디지털옵션 포트폴리오이며 Leveraged Steepener는 Cap/Floor가 내재된 상품이다. 이들의 손익민감도는 상품만기 기준 단기 리시브와 장기 페이 스왑포지션으로 헤지된다. 장단기 스프레드가 역전되어 이표가 무수익으로 전환되는 구간에 진입하면 헤지변수 감마가 (-)로 전환되어 금리변동성을 확대시키며 스왑시장에 대한 영향력이 커질수 있다.

 

전체 발행잔액 분석결과 현재시점에서의 숏감마 전환위험은 낮은 편이나 5년~7년 만기영역의 스왑금리 왜곡이 발생하면 스왑시장에 충격을 초래할 가능성이 잠재되어 있다
2조원을 상회하는 전체 발행잔액의 잔존만기는 3년-7년 구간에 집중되어 있으며 [10년-5년]과    [5년-3년] 스프레드 구조가 큰 비중을 차지한다. 이들 전체에 대한 손익민감도 분석결과 현재 스왑만기영역 중 숏감마가 진행된 만기는 나타나지 않았다. 그러나 발행잔액과 기초자산 스프레드 만기집중도에 의해 5년~7년 국부영역을 중심으로 금리상승이나 금리하락의 왜곡(bump)현상이 크게 발생하면 숏감마 리스크가 시장충격으로 나타날 가능성이 분석되었다. 숏감마위험은 스왑곡선의 역전뿐 아니라 국부영역의 금리왜곡에 의해서도 발생가능하므로 면밀한 주의가 필요해 보인다.

 

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120406_동부책략_CMS.pdf

 

 

 

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