[매크로전략] Sell in May는 올해도 반복될까?

Global Macro & FICC

목차

1) Sell in May?

2) 각종 호재를 상당 부분 반영한 미국 주식시장

3) 심리는 상당한 안도 국면

4) 사라진 비관론

5) 일부 매크로 지표들의 둔화 조짐

6) 반복되는 계절 효과

금주는 Global Macro & Equity를 보내드립니다.

코스피가 최근 한달 동안 7.9% 급등하며 주요 40여개 국 중 1위를 기록했습니다(S&P500 +2.1%, 상해종합지수 -6.5%). 워낙 강렬하게 달려온 만큼, 금주는 많이들 기대 걱정하시는 단기조정 가능성에 대해서 짚어보았습니다.

경기-주가간 괴리는 여전하고, 변동성 지표들이 사상최저치를 기록하고 있어 단기조정 가능성은 존재합니다. 그러나 중장기적으로, 특히 코스피에 대해서는 여전히 낙관적인 view를 유지하고 있습니다. 단기조정폭이 단기 trading에 유효한 기회를 줄 만큼 크지 않다면, 현실적으로 강한 실적이 뒷받침된 추세적인 상승장에서의 비중조절은 쉽지 않습니다.

따라서 (기민하게 움직이는 단기매매 포지션이 아니라면) 전략적으로는 여전히 "비중확대 유지"로 대응하는 것이 바람직해 보입니다. 혹시 읽으시고 뷰가 바뀐 것 아닌가 오해하지 않으셨으면 합니다. 감사합니다.

주식: Sell in May는 올해도 반복될까? 

글로벌 증시가 고공행진을 하고 있습니다. 한국 코스피도 2300선 안착을 목전에 두고 있습니다. 전부 장미빛은 아닙니다. 일부 미국 경제지표들이 둔화되었고, 트럼프 세제 개혁안도 언제 통과될지 불확실하고, 일부 원자재 가격과 중국 증시가 흘러내리는 모습은 찜찜합니다. 

그래도 전반적인 분위기는 여전히 'go"입니다. 특히 1~2차 프랑스 대선을 전후로 불확실성이 완화되자 약세론자들이 자취를 감추기 시작했습니다. 유럽으로는 자금도 꽤 유입되고 있다는 뉴스들이 있습니다. 

더군다나 막바지로 접어든 1분기 기업들 실적이 워낙 좋습니다. 미국 S&P500 기업들은 80% 정도 실적을 발표했는데, 이익 증가율이 15~16% 정도 늘었습니다. Euro Stoxx 지수에 포함된 기업들은 70% 정도 실적을 발표했는데, EPS 증가율이 18%입니다. 일본도 25% 늘었습니다. 

다만 여기서 추세가 아닌 짧은 관점에서 네 가지 정도를 점검해 볼 필요가 있는 것 같습니다. 

1) 경기 서프라이즈 지수와 주가와의 괴리입니다. 현재 미국 경기 서프라이즈 지수는 (-)입니다. 2분기 미국 성장률이 2~3% 정도로 반등할 것으로 예상되나 경험적으로 미국 경기 서프라이즈 지수가 (-) 국면에서 미국 주가는 대체로 조정을 보였습니다. 물론 주가가 조정을 받지 않고 서프라이즈 지수가 반등을 할 수도 있습니다. 하지만 이미 주가가 3월초 조정 이후 이미 오른 상태라 호재에 대한 민감도는 떨어질 가능성이 있습니다. 

2) 변동성 등 낙관심리가 팽배해진 것 같습니다. Bloomberg에서 제공하는 위험회피지수는 지난 7~8년만에 거의 최저 수준입니다. 물론 위험회피지수가 낮아졌다는 사실 자체을 걱정할 필요는 없습니다. 좀더 정확하려면 위험회피지수가 본격적으로 반등할 때 주가가 조정을 받는 경우가 많습니다. 그러나 이렇게 변동성이 낮고 낙관적인 심리가 커지면 호재보다 악재에 약해질 가능성이 높습니다. 

3) 중국 생산자물가 상승률이 2개월째 둔화되었습니다. 기저효과로 볼 필요가 있긴 하나 생산자물가는 아시아 기업 수출 가격 및 기업들의 이익과도 관련성이 높습니다. 그간 글로벌 교역이 물량과 가격이 동반 회복되었는데, 2분기부터는 가격 회복 효과는 약해질 수 있음을 시사합니다.

4) Sell in May라는 증시 격언입니다. 논리적으로는 잘 설명하기 어렵습니다. 하지만 확률적으로 1~5월 동안 주가가 상승하는 경향은 꽤 강한 반면 6~9월 동안에는 하락하는 경향이 강합니다. 아마도 반복되는 1Q GDP 부진에도 2Q 반등 기대로 주가가 올랐다가 2Q 이후에는 재료 소진 또는 기대에 못 미치는 성장 또는 실적 때문에 주가가 주춤하지 않았나 추정됩니다. 

흥미로운 점은 한국도 마찬가지라는 사실입니다. 2000년 이후 코스피 기준으로 월별 상승률을 보면, 지난 17년 동안 6월 주가가 올랐던 빈도가 가장 낮았습니다. 참고로 그 다음은 9월입니다. 그냥 계절적으로만 보면 5월에는 오른 주식을 팔고, 9월에는 사는 전략이 유효하다는 의미입니다. 

중기적으로 주식이 다른 자산보다 우호적인 환경은 유효하다고 판단됩니다. 중국이 다소 정점을 지났지만 2분기 미국과 유럽의 성장세로 상쇄할 것으로 예상되기 때문입니다. 어쩌면 단기적으로 글로벌 증시는 더 뜨거워지즌 Overshooting 국면이 나타날지도 모르겠습니다.

그러나 곧 1Q 실적 시즌이 마무리된다는 점을 감안할 때 6~7월에도 미국 증시가 지금의 속도로 올라가기는 버겁습니다. 오히려 쉬어가거나 오르더라도 탄력이 약해질 가능성이 있지 않나 싶습니다. 그 시점이 길게 보면 재진입 기회가 될 것으로 생각됩니다.  

다행히 이미 앞서 달렸던 미국에 비해 한국을 포함한 다른 증시들의 부담은 상대적으로 덜 합니다. 주식에 대한 고평가 우려도 없을 뿐만 아니라 한국의 경우 지배구조 개선 기대도 일부 작용하고 있습니다. 특히 삼성전자 자사주 소각은 주주가치를 제고한다는 측면에서 상징적으로나마 의미가 있습니다. 한국증시만 홀로 상승하기는 어렵지만 상대적인 측면에서의 매력은 여전히 높아 보입니다. 

Sell in May? 

1) 각종 호재를 상당 부분 반영한 미국 주식시장

- 사상 최고를 경신 중인 글로벌 증시는 프랑스 대선 등 정치 불확실성 완화와 1Q 실적 개선을 반영

- 반면 현재 미국 경기 서프라이즈 지수는 (-), 경험적으로 0선 아래에서 미국 주가 조정

- 1Q 미국 성장률 부진에도 불구하고 주가는 상승, 2Q 성장률 개선 가능성을 이미 반영

2) 심리는 상당한 안도 국면

- Bloomberg에서 제공하는 위험회피지수는 주요국 환율과 주가 변동성, 신용 스프레드로 계산

- 현재 위험 회피 지수는 지난 2010년 이후 가장 낮은 수준에 접근

- 심리가 위험 발생 가능성에 취약하거나 호재에 둔감할 가능성을 시사

3) 사라진 비관론

- 미국 주식시장에 대한 낙관적인 컨센서스가 평배해져

- 미니애폴리스 연준에서 집계하는 미국 주식시장 20% 하락 가능성도 금융위기 이후 최저

- GDP 대비 신용잔고 비율도 역사적 고점

4) 일부 매크로 지표들의 둔화 조짐

- 미국 ISM 제조업지수 신규수주-재고 차이 둔화, 동 지수 둔화 국면에서 미국 주가 상승 확률 낮아

- 그러나 미국 주가는 그다지 조정을 받지 않고 있어

- 미국 신규 실업수당청구건수와 미국 주가와도 높은 상관관계 보여. 최근 실업수당청구건수 감소 속도에 비해 주가 상승 폭이 다소 가팔라. 지난 3개월 전 대비로 보면 신규 실업급여청구건수 감소 속도는 차츰 둔화

- 중국 생산자물가 상승률이 2개월째 둔화, 아직은 기저효과 영향이 큼. 

- 그러나 중국 생산자물가 둔화는 아시아 수출 물가 둔화를 의미한다는 점에서 2Q 이후 아시아 수출 및 기업들의 이익 증가 속도도 한시적으로 주춤할 가능성 존재

- 경험적으로 중국 생산자 물가 둔화 국면에서 중국 증시 부진 (2014~15년 버블 국면은 예외)

5) 반복되는 계절 효과

- 증시 격언인 ‘5월에 팔자’는 아직도 유효

- 2000년 이후 월별 상승률로 보면 미국과 한국에서 주가 하락 확률이 높은 달은 6월과 9~10월

- 상반기 중에는 5~6월경, 하반기 중에는 8~9월경이 조정 가능성이 높음. 역으로는 2분기 후반 또는 3분기 후반이 매수 시점

170512_Global Macro - Equity.pdf

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