인플레이션 오면 채권시장은 어떻게 되나
경기침체를 벗어나기 위한 공격적인 금리인하와 재정지출로 전세계적으로 막대한 통화공급이 이뤄지고 있다. 미국의 소비자물가상승률이 전년동기비 마이너스를 기록하고 있고, 우리나라도 5월 소비자물가상승률이 20개월래 최저인 2.7%까지 둔화되었다. 오히려 디플레이션을 우려해야 하는 상황임에도 불구하고 인플레이션에 대한 우려는 어느 때보다 높다.
올해 2월 이후 채권금리는 4개월 동안 국고채3년 금리 기준으로 3.50~4.00%의 박스권에 갇혀 있었다. 경기개선과 과잉유동성 논란에 따른 물가우려 등 금리상승 요인이 있었지만, 은행의 정기예금 금리보다 높은 채권금리가 왕성한 채권투자수요를 이끌어내면서 금리상승을 제한했다. 그러나 6월 한국은행 금통위에서 경기하강세가 거의 끝났으며, 물가는 위험도가 약간 높아졌다고 선언하면서 국고채3년 금리는 박스권을 넘어 4.30%까지 큰 폭으로 상승했다. 경기와 물가에 대한 당국의 인식이 바뀌고 있는 것으로 받아들여졌고, 그동안 전혀 고려하지 않았던 연말~내년초의 기준금리 인상 가능성이 반영되기 시작했다.
통상적으로 유동성이 풀린 후 인플레이션 발생까지는 1.5년~2년 정도의 시차가 존재한다. 따라서 작년 4/4분기부터 전세계적으로 유동성이 풀렸다고 본다면 올해 내에 인플레이션이 나타날 가능성은 거의 없다. 단기유동성(M1)은 풍부하지만, 인플레이션에 크게 영향을 끼치는 광의통화(M2) 증가율은 꾸준하게 둔화되고 있다. 돈이 돌지않고 있기 때문이다.
그러나 향후 경기회복으로 대출 등을 통해 돈이 돌기 시작하고, 수요측면의 인플레이션으로 전이된다면 상황은 달라진다. 일단 인플레이션이 시작된 후에 금리인상에 나설 경우 정책효과는 크게 감소한다. 금리인상폭이 훨씬 커야 한다. 거기에 원자재가격이나 환율상승이 동반될 경우 인플레는 폭발적으로 나타날 수 있다. 과잉유동성에 대한 경계와 고민을 지금부터 해나가야 하는 이유다.
채권투자에 있어서 인플레이션은 채권가격을 떨어뜨리는 요인이다. 똑같은 이자를 받더라도 물가상승률을 차감한 실질금리가 낮아지기 때문에 이자지급형 상품들의 매력도가 감소한다. 적정금리 수준을 논할 때 가장 많이 활용되는 것이 경제성장률과 물가상승률의 합이다. 경제가 좋아지거나 물가가 상승할 경우 채권금리는 올라가고 채권가격은 떨어진다. 일반적으로 경기상승은 인플레이션을 동반하고 채권금리는 상승한다. 드물지만, 경기침체 하에서 원자재가격 상승 등으로 물가가 오르는 스태그플레이션이 나타날 때도 있다. 두 경우 모두 중앙은행들은 인플레이션 기대심리를 차단하기 위해서 기준금리 인상에 나서게 된다. 기준금리 인상은 다양한 만기의 채권금리 상승으로 나타나는 경우가 일반적이다.
경기가 최악의 국면을 벗어나는 회복 초기에는 단기금리보다 장기금리의 상승폭이 훨씬 크다. 올해 상반기 중에 나타났던 현상이다. 그러나 어느정도 경기가 회복단계에 들어서게 되면 막대하게 풀려진 유동성을 관리하기 위해 기준금리 인상에 대한 논의가 시작된다. 이때부터는 장기금리는 다소 안정되면서 단기금리의 상승폭이 커진다. 6월초부터 이 흐름은 시작되었다.
인플레이션이 발생하거나, 지금처럼 물가상승률이 낮더라도 기대 인플레이션이 상승할 경우 채권금리는 상승한다. 중앙은행의 기준금리가 인상될 가능성이 높아지면서 CD금리나 은행의 정기예금금리도 상승한다. 가계나 기업 등 자금을 조달하려는 주체는 최대한 빨리 고정금리로 빌려야 하고, 자금의 여유가 있는 주체는 투자시점을 한박자 늦추거나 변동금리로 빌려주어야 한다.
인플레이션을 피해갈 수 있는 채권투자도 있다. 물가가 상승한 만큼 원금과 이자를 더 지급하는 물가연동국채(TIPS)가 대표적이다. 물가상승에 연동된 원금상승분에 대해서는 비과세인데다 분리과세도 가능하기 때문에 금융소득종합과세 대상자인 경우 절세상품으로도 고려해 볼 만 하다. 다만 만기가 10년으로 길기 때문에 중간에 매도할 경우나 물가가 하락할 경우 손실을 볼 가능성도 있음에 주의해야 한다. 또한 CD금리 연동 대출과 반대로 CD금리 등 미리 약속해놓은 금리를 연동시켜 이자를 지급하는 변동금리부채권(FRN)도 있다. 금리상승시 이자를 더 받는 구조로 설계된 금리스왑(IRS)형 상품이나 예금들도 있다. 인플레이션 시기가 도래한다고 하더라도 정기예금의 대체재로 상대적으로 높은 금리의 채권투자를 고려하고 있다면 큰 문제는 없다. 그러나 자산배분의 관점에서라면 채권, 예금과 같은 확정금리형 상품의 비중은 축소하는 것이 바람직하다.
현대증권 리서치센터 채권분석팀장 신동준
2009.6.18
매경이코노미 1512호(2009.7.1)
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