Global Asset Lounge: 환율전쟁의 포화 속에서 살아남기

[Global Asset Lounge] 환율전쟁의 포화 속에서 살아남기

14년 4분기, 네번째 글로벌 에셋 라운지를 보내드립니다. 

결론은,

1. 글로벌 통화전쟁 확산과 경기모멘텀 둔화는 당분간 지속될 가능성이 높다.

2. 4분기에는 달러자산의 비중 확대 뿐 아니라 환율전쟁의 포화 속에서 살아남을 수 있는 전략이 필요하다.

3. 경기에 민감한 위험자산의 투자선호도를 낮추고 방어적인 국내채권의 선호도를 높이는 전략을 제시한다.

참고하시기 바랍니다. 감사합니다.

[Global Asset Lounge] 환율전쟁의 포화 속에서 살아남기

http://goo.gl/YMB4Th

하나대투가 제안하는 2014년 4분기 글로벌 자산배분 전략

글로벌 통화전쟁이 확산되고 있다. 환율전쟁을 촉발한 유럽과 일본경제를 감안할 때 이러한 양상은 당분간 지속될 가능성이 높다. 글로벌 경기의 개선속도도 완만해지고 있다. 4분기에는 달러자산의 비중 확대 뿐 아니라 환율전쟁의 포화 속에서 살아남을 수 있는 전략이 필요하다. 

첫째, 경기에 민감한 위험자산의 비중은 다소 낮추되 주식자산 중에서는 신흥국을, 채권자산 중에서는 하이일드의 비중을 잠시 줄여갈 필요가 있다.

둘째, 위험자산 내에서는 경기 측면에서 가장 견조한 미국 주식이 매력적이다.

셋째, 달러강세로 기준금리 인하 압력이 높아진 국내채권 비중은 장기채를 중심으로 확대하자.

넷째, 해외투자 시에도 인덱스 내에 달러 외 투자비중이 높은 상품은 줄이자.

다섯째, 원자재는 보수적으로 접근할 필요가 있다.

경기에 민감한 위험자산군인 국내주식과 신흥국주식, 하이일드와 원자재의 투자선호도를 낮추고 달러강세로 기준금리 인하 압력이 높아진 국내채권의 선호도를 높이는 전략을 제시한다. 주식자산 중 국내와 신흥국의 투자선호도를 하향조정했지만 모델링 과정에서 상대적으로 변동성이 낮은 국내주식 비중은 1%p 감소에 그쳤다. 채권에서도 경기민감도가 높은 하이일드를 중립으로 낮췄다. 달러강세의 부정적 영향에 노출된 원자재는 다시 하향조정했다. 원화의 상대적 강세 압력으로 금리인하 가능성이 높아진 국내채권은 두단계씩 상향조정했다.

채권전략: 채권투자를 미룰 이유가 없다

글로벌 통화전쟁의 전선이 빠르게 확산. 각국은 내수부진 속에 환율조정을 통한 성장에 집중하며 통화정책을 강화. 원/달러 환율 상승에도 불구하고 달러 대비 원화의 상대적 강세 압력 완화를 위해 한국은행은 4분기를 포함하여 내년 상반기까지 1~2차례 기준금리 인하 예상. 선진국을 중심으로 글로벌 경기의 개선 속도가 완만해지면서 채권금리는 장기와 단기채권 금리가 모두 하락할 것. 국고10년 금리는 2.70%까지 하락 예상. 당국의 금리 인하 압력이 강해질수록 3년 이하 단기금리가, 약해질 경우 경기둔화를 반영하여 장기금리가 하락할 것. 채권투자 비중 및 듀레이션 확대 권고

<목차> 

논단

은퇴 설계, 밑져도 본전은 넘는다 (배현기)

글로벌 자산배분(Global Macro) 

자산전략: 환율전쟁의 포화 속에서 살아남기 (신동준)

글로벌경제: 시야가 어두워질 때에는 불 켜진 미국으로 (소재용)

중국경제: 부동산시장 바닥확인이 관건이다! (김경환)

자산별 전략(Global Micro)

국내주식: 5가지 관점에서 본 4분기 국내증시 기상도 (이재만)

해외주식: 지역별 비중 조절이 필요한 시기 (김일혁)

국내채권: 채권투자를 미룰 이유가 없다 (신동준)

해외채권: 브라질, 결국 펀더멘털 & 떠오르는 인도 점검 (김상훈)

크레딧: 코코본드, 저금리시대의 대안이 될 수 있을까 (김상만)

대체투자: 본격화된 달러강세, 궁지로 몰리는 원자재 (고은진)

국내부동산: 정책 및 금리인하 기대감으로 주택거래 호조 지속 전망 (손정락)

해외부동산: 수익형 부동산 투자 시장의 성장세 유지 (김정연)

글로벌 이슈(Global Issue)

1. 글로벌 통화정책 차별화, 은폐된 환율전쟁의 위험 (장보형)

2. 4/4분기 러브라인 관전포인트 (김두언)

3. 소버린 이슈: 안정적 기반 위에 성장 모멘텀을 이어가는 필리핀 (김정동)

4. 국내주식도 어려운데 해외주식을?! (조용현)

5. M&A로 알아본 IT 신성장 동력, 모바일 커머스 (양길영)

6. 중국 쌀과자 기업, '왕왕' 방문기 (박상호)

7. 채권시장에 한은이 보이질 않는다 (김완중)

8. 누가 집을 살 수 있을까? (이미선)

9. 실버산업의 옥석가리기 (이영곤)

부록

이벤트 캘린더(Calendar)

4Q14_Global Asset Lounge_신동준.pdf

 

 

[Global Asset Lounge] 환율전쟁의 포화 속에서 살아남기

 

I 잭슨홀 연설 이후 급변한 글로벌 금융시장

10월이면 연방준비제도(이하 ‘연준’)의 자산매입이 종료된다. 경기부양을 위해 연준은 2013년부터 매월 장기국채 450억달러와 MBS(주택저당증권) 400억달러 등 총 850억달러의 자산매입을 통해 시장에 막대한 유동성을 공급해왔다. 그 결과 고용시장 등 미국 경제지표들의 의미 있는 개선이 지속적으로 나타나기 시작했고, 2014년부터는 FOMC(연방공개시장위원회) 회의 때마다 자산매입 규모를 100억달러씩 줄여나가는 테이퍼링(Tapering)이 진행돼왔다.

 

8월 중순까지만 해도 글로벌 자산시장의 가장 큰 관심은 자산매입 종료 이후 연준이 언제 기준금리를 올릴 것이며, 어떤 속도로 올릴 것인가에 있었다. 더구나 한국은행이 8월 기준금리 인하를 시사하면서부터는 미국이 금리를 올릴 때 우리가 내릴 경우 금융시장은 어떻게 움직일 것인가에 대한 관심도 증가했다.

 

그러나 금융시장의 흐름은 엉뚱하게도 8월22일 잭슨홀 미팅을 기점으로 환율전쟁 양상으로 급변했다. 잭슨홀 연설에서 옐런 연준의장은 예상대로 평소의 완화적인 발언을 이어갔다. 문제는 드라기 ECB(유럽중앙은행)총재와 구로다 BOJ(일본중앙은행)총재의 연설 내용이었다. 드라기 ECB총재는 "필요하고 가용한 모든 수단들을 사용하여 중기 인플레 안정을 확고히 할 것"이라는 예정에 없던 내용을 연설문에 즉흥적으로 삽입하며 미국식 양적완화를 강력하게 시사했다. 구로다 BOJ총재는 "디플레를 극복하기 위해 물가가 2% 수준에서 안정적으로 유지될 때까지 질적양적완화(QQE)를 상당기간 지속할 것"이라고 발언함으로써 예상하지 않았던 정책 연장을 선언했다.

 

I 용어설명

잭슨홀 미팅(Jackson Hole Meeting)

매년 8월에 미국의 캔자스시티 연방은행이 미국 와이오밍주의 휴양지인 잭슨홀로 주요국의 중앙은행총재들과 세계적인 경제학자들을 초청하여 갖는 거시경제 토론회다. 학술회의나 친목의 성격을 가진 모임이지만 2010년 8월 버냉키 전 연준의장이 잭슨홀 연설을 통해 2차 양적완화(QE2)를 시사하면서부터 전세계 금융시장의 관심을 모으기 시작했다. 올해 이주열 한은총재는 불참했다.

 

먼저 외환시장이 민감하게 반응하고 있다. 달러인덱스는 작년 7월 버냉키 쇼크 당시의 고점은 물론 4년래 최고치를 넘어서며 초강세를 나타냈고, 유로와 엔화가치는 급락했다. 달러 대비 유로화는 5월 고점 이후 8% 이상 하락했으며, 엔화도 110엔에 다가서는 등 폭락하며 6년만에 최저치를 경신했다.

 

그림 1. 달러인덱스 4년래 최고치, 원/엔 환율은 6년 만에 최저치

자료: Bloomberg, 하나대투증권

 

 

I 환율전쟁의 전선 확대, 달러 초강세와 원화의 상대적 강세 압력

글로벌 경기 모멘텀도 둔화되기 시작했다. 미국경제는 견조하지만 기준금리 인상을 앞둔 긴장감으로 경기개선 속도가 완만해지고 있다. 디레버리징이 지속 중인 유럽은 둔화세가 뚜렷하며, 소비세 인상으로 일본은 성장에 대한 신뢰가 높지 않다. 경기반등 기대를 높이던 신흥국 역시 선진국 경기 둔화의 여파로 다시 부정적 영향에 노출되는 모습이다. 중국은 부동산시장 부진의 누적과 장기화가 위험요인이다.

 

그림 2. 선진국을 중심으로 글로벌 경기의 개선속도 둔화 자료: OECD, 하나대투증권

주: EM6는 대표적인 6개 신흥국으로 BRICs 4개국(브라질, 러시아, 인도, 중국)과 인도네시아, 남아공

 

그 결과 글로벌 통화전쟁의 전선이 빠르게 확산되고 있다. 유럽과 일본의 돈풀기(통화완화)는 자국의 디플레 압력을 낮추기 위해 시작되었다. 달러 대비 자국의 통화가치가 하락하면(절하) 수입물가가 상승한다. 그러나 환율 조정을 통한 수출 개선 효과 역시 무시하기 어렵다. 대부분 국가들의 내수부진이 장기화되고 있기 때문이다.

 

ECB는 양적완화(QE)를, BOJ는 양적질적완화(QQE) 연장을 시사했고 중국은 이미 담보보완대출(PSL)을 통해 시장금리 하락을 유도하고 있다. 6월 이후 일부 신흥국들도 금리인하에 나서고 있다. 내년 1분기에는 중국의 동참도 예상된다. 연준의 금리인상이 선반영된 상태에서, 여타 중앙은행들이 추가 통화완화 즉 돈 풀기에 나설수록 상대적으로 원화강세 압력은 강화된다.

 

I 용어설명

담보보완대출(PSL: Pledged Supplementary Lending)

중국인민은행이 선진국의 양적완화 정책을 참고하여 시장금리에 직접 영향력을 행사하고, 신규 본원통화 공급을 위해 고안한 정책. 크레딧라인을 통해 인민은행이 국유은행에 대출하면, 국유은행은 이를 재개발사업자 또는 지방정부에 재대출하는 구조. 국유은행은 해당 대출채권을 인민은행에 담보로 제공

 

 

원/달러 환율이 1,050원 위로 상승했는데도 원화강세 압력이 강화된다는 사실은 언뜻 이해하기 어렵다. 그러나 ECB가 기준금리 인하와 마이너스 예치금 금리 도입 등 정책 패키지를 발표한 6월4일 이후 주요국들의 달러 대비 통화가치 변화율을 보면 이러한 구도는 명확하다. 미국을 제외한 33개국 중 우리나라 원화(KRW)보다 더 강한 통화는 7개국에 불과하다. 달러 대비 원화는 -1.7% 절하되었지만, 엔화(-6.0%) 등 대부분의 통화에 비해 절하폭은 가장 작은 편에 속한다. 환율전쟁의 결과가 원/엔 환율로 표현되었을 뿐 우리나라의 무역다변화를 감안하면 미국 이외의 지역에서 우리나라의 수출경쟁력은 점점 더 약화되고 있다.

 

7개국은 세 부류로 나눠진다. 달러 혹은 바스켓 페그제를 사용하는 중국위안(CNY), 홍콩달러(HKD), 싱가포르달러(SGD), 또한 7월 이후 기준금리를 인상한 말레이시아링깃(MYR), 그리고 내년 1분기까지 기준금리 인상 컨센서스가 형성되어 있는 태국바트(THB), 인도네시아루피아(IDR), 대만달러(TWD) 등이다. 모두 아시아 국가들의 통화라는 공통점도 있다.

 

그림 3. 환율전쟁 전선 확대: 원/달러 환율은 상승, 그러나 원화는 상대적으로 강세

자료: Bloomberg, 하나대투증권

 

아시아 국가들은 평균적으로 5%대의 성장률과 3%대 후반의 물가상승률을 바탕으로 기준금리를 인상하거나 인상을 검토 중인 나라들이 많다. 경기개선 속도에 비해 통화가치 상승 속도가 더 빠르다 보니 장기금리는 오히려 조금씩 하락하고 주식시장은 상대적으로 지지부진한 모습을 보인다는 특징이 있다. 자금이탈 우려 때문에 쉽게 금리를 낮추지 못하는 나라도 있다.

 

안타깝게도 원화는 7월 이후 기준금리를 인상한 뉴질랜드달러(NZD), 남아공랜드(ZAR), 필리핀페소(PHP), 콜롬비아페소(COP) 보다도 강세다. 8월 기준금리 인하가 아니었다면 상대적인 원화강세 압력은 더욱 강해졌을 것이다. ECB가 시작한 글로벌 환율전쟁의 전선이 BOJ를 거쳐 신흥국으로 확산되고 있다.

 

국내적으로는 원화강세 압력 완화를 위한 한국은행의 추가 금리인하 가능성도 높아졌다. 경기활성화 대책이 내수에 본격적으로 효과가 나타나기 전까지는 원화강세 압력 완화를 통해 수출이 국내경제를 견인할 수 있도록 지원할 필요가 있기 때문이다.

 

 

I 환율전쟁의 포화 속에서 살아남기

달러의 초강세와 유로 및 엔화로 대변되는 여타 통화의 약세는 경기와 정책의 차이에 기인한다. 미국은 양호한 경기개선을 바탕으로 금리인상을 준비 중이고, 여타 국가들은 부진한 경기의 여파로 더 돈을 푸는 방향을 검토 중이다. 글로벌 경기를 감안할 때, 강약은 있겠지만 이러한 흐름은 당분간 이어질 가능성이 높다. 환율전쟁의 포화 속에서 살아남기 위한 몇가지 전략을 제시한다.

 

첫째, 경기에 민감한 위험자산 비중은 다소 낮출 필요가 있다. 작년에는 ‘미국경제가 가장 좋다. 미국으로 자금이 유입된다’라는 긍정적 측면이 부각되면서 달러가 강세를 보였다면, 올해는 미국의 경기개선 속도가 다소 감속되는 상황에서 ‘유럽과 일본경제가 나쁘다’는 부정적 측면이 부각되면서 달러강세가 나타나고 있다. 글로벌 경기에 대한 기대가 약화되고 있는 국면에서는 경기에 민감한 위험자산의 비중을 낮추되 주식자산 중에서는 신흥국을, 채권자산 중에서는 하이일드의 비중을 잠시 줄여갈 필요가 있다.

 

물론 경기가 바로 하강국면에 진입할 것으로 보지는 않는다. 주식의 고평가 정도는 확대되고 있지만 글로벌 경기의 개선 속도가 완만해짐에 따라 그 격차가 커지면서 나타나는 반응으로 해석한다. 지금까지 각국은 재정긴축 기조는 유지한 채 중앙은행들의 통화완화와 환율 조정을 통한 성장에 집중하고 있다. 그러나 내년부터는 개선된 재정수지를 바탕으로, 수요부진 장기화에 대응하기 위한 재정긴축 속도의 완화가 병행되는 수순으로 전개될 가능성이 높다. 글로벌 경기의 개선흐름은 점점 더 완만해지겠지만 정책의 힘으로 내년까지는 긍정적인 방향성이 이어질 것으로 예상한다.

 

둘째, 위험자산 중에서는 경기측면에서 가장 견조한 흐름을 보이고 있는 미국주식이 가장 매력적이다. 밸류에이션 측면에서는 중국, 대만, 싱가폴, 홍콩, 일본 등이 속해 있는 아시아 주식이 매력적이다. 선진유럽은 북미보다 비싸졌다.

 

셋째, 환율전쟁을 피해갈 수 있는 원화자산 중에서 방어적인 성격을 가진 국내채권 비중을 확대할 필요가 있다. 채권시장은 추가 기준금리 인하에 대해 망설이고 있지만, 지금은 펀더멘털에 맞는 적정금리의 문제가 아니라, 환율을 통해서 다른 나라의 수요를 누가 더 많이 가져오는가의 싸움이다. 한국은행의 기준금리는 내년 상반기까지 1~2차례 더 인하될 가능성이 높다.

 

넷째, 달러자산의 비중확대 외에도 해외투자시 달러 비중이 낮은 상품은 피해야 한다. 해외투자 상품은 주식과 채권 등 글로벌 인덱스에 투자하고 원/달러 환율은 헷지하는 경우가 일반적이다. 또한 글로벌 인덱스는 달러로 환산하여 기준가를 산출하고 국내 투자자는 이 인덱스를 원/달러 환율로 헷지하여 최종 수익률을 얻게 된다. 인덱스에 달러 외 투자비중이 높은 상품의 경우, 달러강세시 이를 달러로 환산한 인덱스 수익률은 부진한 경우가 많다. ETF 중에서 글로벌 리츠나 글로벌 투자등급 회사채의 경우가 이에 속한다.

 

다섯째, 원자재는 보수적으로 접근해야 한다. 가격적인 측면에서 원자재는 매력적인 레벨에 진입하고 있다. 그러나 대부분의 원자재가 달러로 호가되어 거래되기 때문에 달러강세 시에 원자재가격은 자연스럽게 하락압력을 받기 때문이다.

 

경기에 민감한 위험자산군인 국내주식과 신흥국주식, 하이일드와 원자재의 투자선호도를 낮추고 달러강세로 기준금리 인하 압력이 높아진 국내채권의 선호도를 높이는 전략을 제시한다. 주식자산 중 국내와 신흥국의 투자선호도를 하향조정했지만 모델링 과정에서 상대적으로 변동성이 낮은 국내주식 비중은 1%p 감소에 그쳤다. 채권에서도 경기민감도가 높은 하이일드를 중립으로 낮췄다. 달러강세의 부정적 영향에 노출된 원자재는 다시 하향조정했다. 원화의 상대적 강세 압력으로 금리인하 가능성이 높아진 국내채권은 두단계씩 상향조정했다.

 

 

I 하나대투가 제안하는 2014년 4분기 글로벌 자산배분 전략

경기에 민감한 위험자산군인 국내주식과 신흥국주식, 하이일드와 원자재의 투자선호도를 낮추고 달러강세로 기준금리 인하 압력이 높아진 국내채권의 선호도를 높이는 전략을 제시한다. 주식자산 중 국내와 신흥국의 투자선호도를 하향조정했지만 모델링 과정에서 상대적으로 변동성이 낮은 국내주식 비중은 1%p 감소에 그쳤다. 채권에서도 경기민감도가 높은 하이일드를 중립으로 낮췄다. 달러강세의 부정적 영향에 노출된 원자재는 다시 하향조정했다. 원화의 상대적 강세 압력으로 금리인하 가능성이 높아진 국내채권은 두단계씩 상향조정했다.

 

 

자산구분		투자선호도				4Q14 자산배분 비중	자산 내 상대가치
자산그룹	자산군	장기(연간)		단기(분기)
주식	국내	★★★★★☆☆	↓	★★★★☆☆☆	↓	12.8%	고배당주, 소매/유통, 제약, 통신, 인터넷 S/W
	선진국	★★★★★☆☆	·	★★★★★☆☆	·	23.4%	미국≒일본>유럽
	신흥국	★★★★★☆☆	↓	★★★★☆☆☆	↓	14.1%	밸류에이션 부담 낮은 신흥아시아 선호
국채	국내	★★★★☆☆☆	↑	★★★★★☆☆	↑	16.4%	금리인하 압력 강화, 장기채 매수
	선진국	★★★☆☆☆☆	↑	★★★★☆☆☆	↑	8.4%	미국 초장기국채, 남유럽 국채
	신흥국	★★★☆☆☆☆	·	★★★★☆☆☆	·	6.1%	인도 국채, 브라질 국채(장기투자)
크레딧	국내	★★★★☆☆☆	↑	★★★★★☆☆	↑	6.6%	우량등급 회사채
	투자등급	★★☆☆☆☆☆	·	★★★☆☆☆☆	·	2.4%	선진국 투자등급
	하이일드	★★★★☆☆☆	·	★★★★☆☆☆	↓	2.4%	선진국 하이일드
대체 투자	원자재	★★★★☆☆☆	·	★★★☆☆☆☆	↓	2.9%	코코아/아연/생우 연말엔 천연가스 움직임에 주목
	리츠	★★★★☆☆☆	·	★★★★☆☆☆	·	4.5%	미국 대형리츠 장기투자 관점의 매수

 

 

 

4Q14_Global Asset Lounge_신동준.pdf

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