3월 FOMC: 위험자산 가격 반등의 연장

[3월 FOMC 코멘트] 위험자산 가격 반등의 연장

주요 포인트

1) 점도표 큰 폭 하향
- 16년말 1.38à0.83%(-55bp), 17년말 2.38à1.83%(-55bp), 연내 4회à2회로 축소, 내년은 4회 유지
- 올해(2.4à2.2%)와 내년(2.2à2.1%) 성장률 하향. 장기균형실업률 하향(4.9à4.8%). 장기균형실업률이 낮아진 만큼 실업률이 더 내려가더라도 과열 없이 완화적 통화정책 유지 가능하다는 방향

2) 완화적인 중앙은행들(BOJ, ECB, Fed), 리플레이션 공조 분위기
- 그러나 경쟁적 통화절하(환율전쟁)가 차단되면서 전반적으로 위험자산과 EM에 유리
- 미국경제에 대한 옐런의 강한 자신감 피력과 연준의 금리전망(연내 2회)은 유지되고 있지만, 달러약세를 통해 글로벌 위험자산 가격 반등이 연장될 것
- 상대적으로 통화가 강해지고 있는 ECB와 BOJ는 추가 부양에 대한 기대가 높아질 것이며, 통화약세에 따른 자본이탈 위험이 낮아진 신흥국은 숨통이 트이며 경기부양에 나설 수 있는 여지 확보. BOK의 금리인하 전망도 다시 재개될 것

3) 기대인플레와 물가반등에 대한 평가 하향
- 최근 미국 장기금리 반등의 배경이 기대인플레(유가상승)에 기인했기 때문에 중요
- 옐런의장, “물가반등은 변동성 큰 항목들에 의한 일시적 현상. 아직 상당하고 지속적인 근원인플레 반등 없다. 전반적인 임금 가속도가 없다는 것은 고용시장에 여전히 유휴자원이 존재한다는 것을 시사”
- 인플레 우려 차단으로 미국 장기금리의 상단은 단기적으로 1.95%로 제한. 그러나 장기균형실업률이낮아진 만큼 부양기조를 조금 더 지속할 수 있다는 점, 주식과 원자재가격 상승 지속 등은 역설적으로 장기금리의 하락 속도를 제한할 것(일드커브 스팁 요인)

4) 전략
- 위험자산 가격 반등 지속: Eurostoxx50>S&P500>Nikkei225>KOSPI
- KOSPI는 밸류에이션 부담 높음. 2차 Target 2,030pt까지 상승하는 과정에서 점진적 이익실현 필요
- 국고10년은 원화강세와 함께 하락 예상(Target 1.83%). 그러나 중앙은행들의 리플레이션 정책과 위험자산 가격 반등, 유가반등, 밸류에이션 부담(6개월 후 17bp 인하 반영) 등은 장기금리 하락속도를 제한. 장초반 장기물 강하겠지만 3/10년 스프레드 35bp에서는 5년>3년으로 교체하여 스티프너 구축

 
[옐런 기자회견 정리]

이 부분은 직독직해한 초안입니다. 현장 분위기를 느껴보시라고 그대로보내드립니다.

정리된 의견은 아니니 가볍게 봐주시기 바랍니다.

<총평>
- 전반적으로 완화적인 톤
- 최근 물가 반등에 대한 평가를 주목했는데, 최근 물가 상승은 일시적이고 변동성 높은 요소들이 반등한 영향이라고 판단
   -> 물가 기대 지표들에 더욱 주목해야 함.
- 4월 기준금리 인상 가능성 있다고 했지만 낮아 보임. 6월 가능성 꽤 높음. 하지만 연내 인상 속도를 크게 낮췄고(4회 > 2회), 대외 불확실성을 언급했으므로 시장이 예상치 못하는 시기에 인상할 가능성 낮음.
   -> 최근 주요 중앙은행들이 과감한 액션을 자제하는 모양새

<주식시장 전망>
- 위험자산 가격 상승세 조금 더 이어질 수 있으나, 추가 상승 위해서는 이익전망치 하향조정세 둔화 확인 필요.
- 밸류에이션 조정세 강했던 유로존이 미국보다 낫고, 달러 강세가 둔화되면 엔 약세 요인 약해지므로 일본은 선진시장에서 가장 부진할 전망
- 단기적으로 심리 완화될 신흥시장도 강할 수 있으나, 코스피는 밸류에이션 부담 지나치게 높음.
-> 전반적인 강세를 예상하는 가운데, 변동성(위험)을 감안한 선호도는 아래와 같음.
1. EUROSTOXX 50: ECB 정책 효과, 유로약세 정책 의지는 이미 약해졌으므로 유로 강세 영향 크지 않을 것. 밸류에이션 매력 있음.
2. S&P500: 밸류에이션 부담 있어 상승세 제한적일 전망이나, 통화정책 우호적이고 유가 반등에 따른 에너지 업종 중심의 이익전망 상향조정 가능성
3. NIKKEI225: 엔화 약세 부담되나 밸류에이션 매력 있고 BOJ의 추가 완화책 기대도 긍정적. 다만 정책 기대가 실망으로 바뀔 수 있으므로 조심 필요
4. EM: 단기적으로 큰 폭의 상승세를 기대할 수 있으나, 밸류에이션 부담 있고 단기 급등에 따른 차익실현 가능성도 높음.
5. KOSPI200: 밸류에이션 부담 높음. 글로벌 증시와 동반 상승하면서 2,000pt 돌파 시 보수적 대응 필요

<기타 자산 전망>
- 미국 장기채의 상단은 낮아졌지만 당분간 상승세 이어질 수 있음.
- 원화 강세 더 이어질 가능성. 신흥시장 통화 전반적 강세 지속 예상

<경제전망>
1. 올해 4번 인상에서 2번 인상으로 하향 조정(1.4>0.9%)
-> 시장 예상보다 조금 더 완화적(시장은 2~3회 인상으로 하향 조정 전망). 매파들이 대거 하향 조정한 것이 주 요인
2. 장기 기준금리를 하향 조정(3.5>3.3%)
-> 작년 10월에 3.8%에서 3.5%로 하향 조정한 적 있음. 꾸준하게 하향 조정되고 있는 상황. 장기금리 하향 요인
3. 경제성장률 전망치, 올해(2.4>2.2%)와 내년(2.2>2.1%) 하향 조정
-> 내년보다는 올해의 하향 조정이 두드러지나 큰 차이 없음.
4. 실업률 전망치, 내년과 내후년, 장기 수치 하향 조정
-> 실업률 전망치를 하향 조정하면서 Core PCE 전망치 유지. 최근 고용시장이 회복됐지만 임금이 오르지 않은 것 때문에 이 둘 사이의 연결고리가 약해졌다는 인상이 있지만, 그걸 반영한 건 아니라는 의미이면서, 오버슈팅 정책을 계속 추진하겠다는 의미(슬랙이 사라지고 있는 상황이라, 물가는 자극하지 않으면서 실업률이 하락하는 효과가 나타나고 있으니까...)
5. 물가 전망치, PCE는 올해(1.6>1.2%) 하향 조정. Core PCE는 내년(1.9>1.8)만 하향 조정됐으나 큰 변화 없음
-> 올해 PCE 전망치 하향 조정된 점은 금리인상 속도를 조절하게 된 요인으로 작용한 듯. Core PCE는 조정 없는 걸 보면 연초 유가 급락 영향이 있는 듯 (일시적 영향이라는 의미)

<성명서>
1. 글로벌 경제와 금융시장: 위험을 안고 있다고 평가
-> 대외 불확실성이 여전히 잠복해 있다는 평가가 이번 성명서가 시장 예상보다 더 비둘기파적으로 보이는 이유. 12월 금리 인상 이후 시장 반응을 염두에 둔 듯. 4월 또는 6월 FOMC 전에 시장이 한 번 더 흔들리면 금리인상 가능성은 높지 않다고 볼 수 있을 듯. 자산시장과 역행하는 정책이 나올 가능성을 낮춘 점에서 긍정적
2. 물가는 저유가의 영향으로 당분간 낮게 머물 것이라고 전망
-> 아직은 최근 물가 상승에 크게 무게를 두지 않고 있는 듯. 일단 4월 금리 인상 가능성을 낮추는 요인
3. 에스더 조지는 25bp 인상 주장
-> FOMC 내에서 금리 인상 시점이 다가오고 있다는 의미 정도로 해석 가능
4. 대외 불확실성은 언급하긴 했지만, 미국 경제에 대한 긍정적인 평가(물가 상승, 고용시장 추가 회복, 대외 불확실성에도 불구하고 경기 회복)를 바탕으로 추가 금리 인상 가능성은 열어 두는 느낌. 하지만 언제가 될지에 대해 가늠하기는 어려움 (기자회견에서 확인해야 할 듯)

<기자회견>

질문 1. 경제전망 수정이 연준의 신뢰도를 낮추는 요인 아닌가?
경기에 대한 판단은 회의 때마다 달라질 수 있음. 향후 금리인상 경로도 정해진 것 아님. 경제에 미치는 긍정적/부정적 영향을 회의 때마다 재평가해야 함. 금리 인상도 매번 회의를 바탕으로 향후 경제 환경을 감안해 결정될 것. 근데 점진적일 것. 일시적인 영향을 미치고 있는 요인들을 계속 확인해야 할 것
-> 연준 신뢰성 얘기 나오면 약간 발끈하는 옐런. 경제전망이 유동적일 수 있다는 점 짚음 (아무튼 점도표는 그런 점에서 매파와 비둘기파의 생각 변화를 읽을 수 있다는 점에서는 좋지만, 연준 입장에서는 너무 많은 걸 보여줘야 해서 계속 해야 할지 고민될 듯)

질문 2. 최근 물가가 올랐다. 고용시장도 완전고용에 도달. 오버슈팅을 의미하나?
연준은 물가 오버슈팅 의도하는 것 아님. 최근 물가가 오른 것은 몇몇 카테고리에서의 강한 상승에 영향. 따라서 전반적이고 확실한 상승을 확인할 필요 있음. 기대인플레이션도 낮은 수준.
-> 최근 인플레이션 상승에 대한 시장의 관심이 높았고 자연스럽게 연준이 금리를 올리는 요인이 될 수 있다는 생각이 있었는데, 연준은 시장이 앞서가는 것을 막으려는 듯. 하지만 물가가 안 오르는 것보다는 오르는 현 상황이 금리 인상 가능성을 높이고는 있음.

질문 3. 중기 물가 2% 올라온다고 했는데, 물가와 성장률 전망치 모두 하향 조정. 2차례 인상 어떻게?
경제성장률은 잠재성장률 상회. 후행적으로 정책 결정하지는 않겠다.
-> 전망치는 낮췄지만 현재 경기가 나쁘지는 않으니 금리를 올릴만한 환경이라는 의미로 해석. 연준이 일단 참고 있다는 의미로 보이므로, 연내 금리 인상을 안 할 수 있다고 보는 일부의 예상은 일단 사라질 듯

질문 4. 대외 불확실성에 대한 설명
주요 기관들의 전세계 경제성장률 전망치 하향 조정. 일본 4분기 마이너스 성장, 유로존 경제성장세 약화, 신흥국 부의 부의효과와 산유국의 저유가에 따른 타격. 글로벌 성장 전망이 크게 낮아진 것은 아니고, 조금 낮아졌다는 의미
-> 경기 둔화 우려가 있는 주요 선진국들의 상황을 짧게나마 줄줄이 나열한 점이 눈에 띄었음. 저유가가 산유국에 미치는 부정적 영향을 언급하긴 했지만, 글로벌 총수요 감소에 따른 전반적인 경기 둔화를 염두에 두고 얘기한 듯한 느낌(공급과잉 문제도 있지만, 저유가는 글로벌 총수요 둔화에 따라 나타나는 현상). 글로벌 경제에 대한 우려가 걷히지 않았기에 연준은 천천히, 조심스럽게 가겠다는 의미

질문 5. 4월 회의까지 뭘 봐야 하나? 인상 가능성은?
고용, 물가. 4월 회의 금리인상 가능성 열려 있음.
-> 금리 인상과 관련한 불확실성을 완전히 없애지는 않으려는 의도인 듯. 하지만 성명서에서의 대외 불확실성 언급 및 기자회견에서의 물가 언급(일부 변동성 높은 요소 때문에 최근에 올랐다는 평가)을 보면, 4월일 가능성은 높지 않아 보임.

질문 6. 유가 $50까지 오르면?
유가는 소비에 영향 미치나 지금까지는 저유가가 소비를 크게 자극하지는 못했음. 외식 좀 더 하고 그러겠지만, 소비는 크게 회복되지 못하고 있음. 유가가 상승하면 물가 전반에 영향 미칠 것(core 물가 전망에). 하지만 큰 영향을 아니라고 봄. 중요한 요인 아님.
-> 저유가를 '일시적'이라고 판단했었기 때문에, 유가가 오른다고 호들갑 떨 필요 없다는 '중앙은행가의 가오'를 보여줌. 최근 시장은 유가가 바닥을 형성하면서 물가 반등에 대해 관심 집중했지만, 연준은 변동성 높은 에너지 가격 움직임이 물가에 미치는 영향에 휘둘리지 않으려는 듯.

질문 7. 12월에 위험균형이라고 하면서 금리 인상. 1월에는 삭제. 이번에도 위험균형 언급 없는 이유
위험이 낮아졌다고는 봄. 그럼에도 불구하고 FOMC는 하방 위험에 대한 언급을 하지 않음. 하방과 상방 위험 다 있으므로.
-> 하방과 상방 위험이 다 있다는 평가는 지금 시장의 고민과 비슷한 듯. 불황 우려도 있지만, 잠복한 위험 요인들이 문제를 일으키지 않으면 최근 미국의 경기 회복세는 이어질 수도 있지 않을까라는 생각. 경기 평가가 쉽지 않은 시기라는 의미로 해석하는 것이 맞을 듯. 시장이 흔들리면 금리를 동결하고 시장이 안 흔들리면 금리를 올릴 수 있는 다방면의 포석

질문 8. missed
고용시장 전반이 회복되고 있지만, 임금 상승은 확인 못함. 여러 회사들이 임금 상승 압박을 받고 있다고 함. 하지만 전반적인 임금 상승 증거를 확인하지 못함. 물가 상승하려면 임금 올라야 함. 지금까지는 slack(유휴자원)이 많아서인데, 오를 거라고 봄.
-> 경제활동참가율 오르는 걸 보면 슬랙이 사라지고 있는 과정이 진행 중. U-6 실업률이 여전히 이전 경제위기 고점 수준이라 사라져야 할 슬랙이 많기는 함. 슬랙 없애는 것에 사명감을 가진 옐런은 통화완화 환경을 계속 유지할 것. 물가가 강하게 오를 것으로 기대되지 않는 상황에서 실업률이 소폭이나마 하락(노동시장 회복세 지속)한다는 이유로 시장 기대에 앞서 금리를 올리지는 않을 것으로 전망

질문 9. missed
미국 가계는 저유가에 따른 가처분 소득 증가. 고용도 회복되면서 미국 경제 전반이 회복되고 있음. 그래도 양극화 심화.
-> 슬랙이 많다는 것이 양극화 심화에 기여하고 있으므로, 금리는 시장 기대보다 빠르게 올라가지는 않을 듯

질문 10. 통화정책 다이버전스 (그리고 연준에 미치는 정치적 영향에 대한 물어봄)
국가별 통화정책은 상호 영향 미쳐서 환율에도 영향. 통화정책 설계할 때 다른 곳의 통화정책도 고려해야 함. 하지만 그게 전부라는 것은 아님. 서로 영향을 미치다 보니 각국 중앙은행가들이 자주 만나서 경제 상황에 대해 의견 교환. 일부 통화정책 다이버전스는 자연스러운 것. (정치가 연준에 미치는 영향은 없다고 짧게 대답)

질문 11. missed
경제활동참가율 올라오고 있음. 장기 실업률 전망 낮춘 이유
(졸려서 집중력 급 강하)

질문 12. 비어 있는 연준 이사 자리는?
백악관에 물어봐라.

질문 13. 규제가 은행에 미치는 우려에 대한 생각
자복 확충하고 감독 강화. 정기적으로 스트레스 테스트하면서 은행 건전성 평가. 은행 시스템 강해짐. 대마불사 막으려는 다양한 조치가 취해지고 있음.

질문 추가. 왜 관련 정책 진행되는 거 공개 안 하나?
연준이 뭘 하는지 공개하는 게 중요하다고 봄. (잘 못 들음)

질문 14. 필립스커브 강화
필립스커브는 경험적인 것. 둘의 관계는 여전히 있음. 근데 실업률 감소가 물가에 미치는 영향이 적었음. 기대인플레 주목해서 보고 있음.
-> 향후 금리인상 시기를 판단할 때, 다양한 인플레이션 서베이 지표, 시장 기대인플레이션 지표 등을 주목해야 할 듯

질문 15. 마이너스 금리 검토 했나?
논의 안 했음. 지금 우리 관심은 금리 올리는 거니까. 점진적이지만 다들 올릴 것만 생각하고 있음. 추가 완화책이나 마이너스 금리 같은 것 논의 대상 아님. 포워드 가이던스나 양적완화 같은 통화완화책들이 있으니까 마이너스 금리 같은 건 고려 안 했음.
-> 금리 인상이 주 논의 대상이다보니 이번 FOMC에서 논의하지 않아도 될 내용이기는 함. (블룸버그 기자가 질문한 내용인데, 미국의 마이너스 금리야 당연히 검토 안 했겠지만, 유로존과 일본의 마이너스 금리 정책에 대한 연구를 했을테니 그에 대한 코멘트를 듣고 싶어서 질문한 것이라고 블룸버그 방송에서 말함.) 일단 연준은 마이너스 금리 유효성에 대한 논란에 휘말리고 싶지 않은 듯. 미국이야 마이너스 금리가 당장 필요하지 않을 수 있지만, 유로존과 일본 같은 주요국이 시행하고 있는 정책인데 검토도 안 하지는 않았을 듯. 옐런은 최근 마이너스 금리가 미국에는 적합하지 않은 정책이라는 의견을 밝혔었음. 마이너스 금리를 검토했다고 하면 시장이 오히려 우려할 수 있었는데 일단 이 가능성은 차단