연말로 갈수록 ‘성장과 인플레’, ‘통화→재정’이 키워드가 될 것

1. 글로벌 자산전략: 연말로 갈수록 ‘성장과 인플레’, ‘통화→재정’이 키워드가 될 것

▶ 피셔 연준부의장, “9월 고용, 골디락스에 가까운 수치”
- 1) 9월 미국 비농업부문 신규고용 예상치 하회(+15.6만명, +17.2만명e). 그러나 견조한 수준
- 2) 구직포기자들의 복귀로 경제활동참가율(62.9%, +0.1%p)과 실업률 상승(5.0%, +0.1%p)
- 3) 시간당 임금상승률 예상치 하회(전기비+0.2%)
- 4) 경제활동인구 증가는 잠재성장능력을 개선시키는 요인이지만, 실업률 상승에서 나타난 유휴노동자원(slack)의 존재는 금리인상의 시급성을 완화
- 5) 12월 금리인상 가능성 소폭 상향: 그러나 여전히 인상 시기보다는 속도가 중요. 아직까지는 1년래 한차례 정도의 속도로 반영 중(스왑커브의 인상 선반영폭은 6개월 후 15bp, 1년 후 26bp로 소폭 상승)

▶ 경제지표 개선과 인플레 기대
- 1) 미국 ISM제조업과 서비스업지수, DM과 EM의 ESI(Economic Surprise Index) 모두 반등
- 2) 유가 현수준 유지 시(WTI $49.8) -51%YoY(15년9월)→ +7%(16년9월)→ +34%(16년12월)
- 3) OPEC의 생산량 감축 합의 등으로 완만한 유가상승 기대. 재정난 해소 위한 사우디(아람코)와 러시아(로즈넵트)의 국영 석유회사 IPO 일정도 긍정적
- 4) 미국은 재고싸이클 개선(재고소진) 이후 에너지 기업을 중심으로 투자 증가 기대
- 5) 국내는 유가상승에 따른 수출단가 회복으로 수출증가율의 (+) 개선 가능
- 6) 경제성장(Growth)에 대한 기대로 연결되며 최근 한달 동안 MSCI 기준 IT, 에너지, 소재, 산업재 섹터 아웃퍼폼
- 7) 원자재생산 신흥국의 경우 통화가치 상승과 인플레 우려 완화→ 내수 개선, 금리인하와 재정지출 등 경기부양 여력 확대

▶ 선진 중앙은행들의 통화완화 후퇴
- 1) Brexit 전후 통화완화정책 집중으로 경기침체 리스크 감소. 추가 완화의 실탄도, 명분도 없는 상태
- 2) BOJ와 ECB는 매입채권 부족에 따른 테이퍼링 불가피
- 3) 파운드화(GBP) 급락으로 BOE의 추가 완화도 제한. 테레사 메이 총리는 재정정책 강화 시사
- 4) 현재 성장과 인플레 기대는 주로 공급축소에 따른 유가상승과 기저효과에 의존. 미래의 성장과 인플레 기대가 지속성을 확보하기 위해서는 재정정책 병행 필요. 재정정책 논의 속도가 빨라질 타이밍
- 5) 장기국채 박스권 트레이딩 전략 유지: 글로벌 장기금리의 하단과 박스권 레벨 업. 국고10년 1.45~1.65%, 미국10년 1.55~1.80%. 그러나 아직 박스권 상단을 추세적으로 뚫고 올라갈 만한 모멘텀은 부재
- 주요국 10년 국채금리, 6월 저점 대비 큰 폭 상승: 영국 0.97%(+45bp), 미국 1.72%(+36bp), 호주 2.17%(+35bp), 이태리 1.38%(+34bp), 일본 -0.06%(+23bp), 독일 0.02%(+21bp), 한국 1.53%(+18bp)

▶ 전략: 성장과 인플레, 통화완화 축소와 재정정책 확대가 점차 키워드가 되는 중. 주식>채권. EM 우위 구도 지속. 다만, EM은 물가하락과 경상수지 개선 등 경제지표 개선이 이제 막 나타나기 시작한 반면, 통화가치 반등폭은 적정 밸류에이션 수준에 근접. EM자산의 기대수익률은 로컬과 달러표시 간 격차가 크지 않을 것

2. 글로벌 주식: 현시점에서 중요한 두가지 질문

▶ 질문1. S&P 500은 정말 비싼가?
- 1) 장기 관점에서 봤을 때 부담스럽지 않은 S&P 500 밸류에이션
- 2) CAPE: 인플레이션을 감안한 최근 10년 순이익의 평균으로 주가를 나눈 값. 12개월 선행 P/E (12MF P/E)가 수익의 단기 변동성과 중기 비즈니스 사이클의 영향을 많이 받는 단점을 보완
- 3) 현재 S&P 500의 CAPE은 26.8배. 2007년 금융위기 직전 수준. CAPE 창안자인 쉴러 교수는 주가 고평가 주장
- 4) GAAP 기준이 변경되면서 순이익이 과소평가되었다는 해석. 대안으로 미국 전체기업의 시가총액을 세후 기업이익(미국 상무부 발표. 기준 불변)으로 나누어 평가했을 때 현재 미국 주가는 비싸지 않음

▶ 질문2. 금리가 오르면 주가는 정말 하락할까?
- 1) 성장을 반영한 금리 상승은 주식에 긍정적
- 2) 저금리 때문에 주가가 상승했으므로, 금리가 상승하면 주가가 하락할 것이라는 논리가 대두

     

 

→ 저금리(낮은 r_f)는 주가(P_0) 상승 요인인 반면, 성장부진(낮은 ?)은 주가(P_0) 하락 요인
→ 성장부진을 반영하는 저금리는 주식에 긍정적이라고 단정할 수 없음.

- 3) 금리 상승이 주가에 부정적이라고 속단하기보다는 금리 상승이 ‘성장’을 반영하는지의 여부를 판단해야 함.
  → [저유가 → 인플레이션↓ + 투자↓].  반대로 [유가 반등 → 인플레이션↑ + 투자↑]
     연준이 인플레이션에 과도하게 반응하지 않으면, 주식에 우호적 환경 조성될 가능성
  → 최근 중앙은행에 대한 투자자들의 인식은 ‘덜 완화’로 이동 중
     하지만 중앙은행 정책수단은 디플레이션보다 인플레이션 방어에 익숙한 비대칭성
  → New Normal 탈피 희망을 쉽게 꺾으려 하지 않을 것 = 인플레이션 오버슈팅 용인
     지난 금요일 고용지표는 연준이 서두르지 않아도 된다는 것을 다시 한 번 확인

161010_Weekly Trading Idea.pdf

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