옐런의 오버슈팅 정책 재확인, 그 의미는?

1. 옐런의 오버슈팅 정책 재확인, 그 의미는?
▶ 옐런 연준의장, "경기회복을 위한 일시적 경기과열 필요"
- 1) 기업들은 생산성 하락을 커버하기 위해 노동투입 확대→ 퇴장 노동인력의 복귀→ 경제의 효율성을 높일 것
- 2) 일시적인 고압경제(High pressure economy)를 통해 기업매출 증가→ 기업투자 촉진→ 경제의 생산능력 확대 가능
- 3) 경기과열은 경제활동참가자 증가를 통해 소득과 성장을 확대시킬 수 있다

▶ 배경: "자연실업률이 낮아진 만큼 부양기조는 오랫동안 유지할 것"
- 15년6월 연준보고서: 노동자들의 협상력 약화로 노동분배율(=노동소득/국민소득, 노동자들에게 돌아가는 몫) 하락→ 기업은 더 낮은 임금으로 더 많은 일자리를 제공(구인비율 증가)→ 인플레를 유발하지 않는 적정실업률도 하락
- BOE의 동참: 카니 총재, “고용과 성장 지원을 위한 인플레 목표 초과를 용인”, 연준 매파는 반대

▶ 국제유가 반등과 경제지표 호조로 인플레 회복 기대
- 1) 9월 중국 PPI 5년여 만에 (+) 전환(+0.1% YoY), 유가 상승과 기저효과, 기업마진 개선 기대
- 2) 9월 미국 PPI도 14년12월래 최고치(+0.7%YoY)
- 3) 글로벌 커브 스티프닝: 향후 6개월~1년래 연준의 금리인상 가능성은 감소했음에도 불구하고 기대인플레와 기간프리미엄이 함께 상승 중. 10년 금리 기준, 약 5~10bo의 추가 상승과 추가 커브 스팁 진행될 것. 미국10년 1.80~1.85%, 국고10년 1.65% 등 기존의 박스권 상단에서 진정 예상

- 4) 기저효과가 큰 유가상승에 따른 인플레 압력보다는 미국 임금상승률 회복과 투자지표가 중요

2. 채권시장: IFRS4 Ⅱ 도입 연기는 불가피, 보험사 장기채 매수는 변화 없을 것
▶ 도입 일정
- 1) 당초: 16년 국제회계기준원 기준서 발표 후 3년 준비기간 거쳐 20년부터 적용
- 2) 기준서 발표가 17년3월로 지연, 현재 적용시기는 21년
- 3) 금감원장("IFRS4 Ⅱ단계 도입 유예기간 연장(3년→5년), 반대할 이유 없다") 발언 확정시 2023년부터 적용

▶ IFRS4 Ⅱ단계(부채시가평가) 도입에 따른 변화
- 1) 부채 만기분류의 세분화(현재 최장 20년→ 제한 소멸로 부채만기 장기화)
- 2) 현재 원가(계약시점 금리)로 평가 → 시가평가로 규모 증가
- 3) 부채 규모와 듀레이션 증가로 금리위험액 증가→ RBC비율(=지급여력금액/총리스크) 급락(평균 286% → 115%) 전망
- 4) 따라서 자본확충 or ALM 위한 초장기채 매수로 금리위험액을 낮출 필요

▶ 보험사의 장기채 매수 속도는 유지될 것
- 1) 도입시 부채듀레이션 증가(현재 약 7년→ 11~12년)
- 2) 자산듀레이션은 최근 연 0.5~0.7년 속도로 증가 중. 현재 6.5년이므로 0.7년 속도 적용하면 2023~24년(7~8년 소요)이면 듀레이션 12년 달성 가능
- 3) 올해 10년 초과 초장기채 발행은 30조원 미만
- 4) 20년말까지 자산듀레이션 12년을 맞추기 위해 필요한 초장기물 순매수 규모는 연 48~50조원(50년 연 1조원 가정), 21년부터는 연 40조원 필요(실제 15년 45조원, 16년 현재까지 30조원 순매수). 애당초 불가능한 수치

▶ 현재 당국의 컨센서스
- 단계적 적용이 불가능한 IFRS4 Ⅱ단계(회계기준)는 23년에 도입하되, SolvencyⅡ(신RBC, 자본적정성 기준, EU는 올해 도입)를 21년부터 단계적으로 도입. SolⅡ 적용시에도 부채듀레이션은 장기화(최소12년~최대 15년), ALM 필요 동일

▶ 완화가 아닌 불가피한 선택
- 1) 도입 강행시 최소 14조원의 추가 자본확충 필요(보험연구원), 생보사의 연간 당기순이익 3조원을 전액 유보해도 불가능
- 2) 필요한 초장기채에 비해 발행 규모가 턱없이 부족(50년물 발행은 지속될 것)

3. 글로벌 자산전략
▶ 연말로 갈수록 ‘인플레와 동반된 성장’과 ‘통화→재정정책 전환’이 키워드가 될 것
- 1) 선진 중앙은행들의 통화완화 후퇴: Brexit 이후 정책집중으로 경기침체 위험 감소. 추가완화의 실탄도, 명분도 없는 상태
    : BOJ와 ECB는 매입채권 부족에 따른 테이퍼링(자산매입 규모 축소) 불가피. BOE는 파운드화 급락으로 추가완화 제한
- 2) 인플레 회복: 연준의 신중 모드 확인. OPEC의 생산량 감축 합의. WTI 현수준($50) 유지시 -30%(1월)→ +36%(12월) 효과
- 3) 선진국경제의 개선속도는 다소 둔화되었으나, 미국의 내년 성장률전망 양호(1.6→2.2%). 재고소진 이후 투자 증가 여부가 관건
- 4) 4년 만에 신흥국>선진국 경기선행지수 역전: EM 통화가치 반등(환율하락)으로 물가 하락. 금리인하 등 경기부양 여력도 확대
- 5) 오랜만인 인플레와 성장 기대를 이어가기 위한 재정정책 논의가 활발해질 것. 연내 S&P500 2,250pt 예상(약 5% 상승 여력)

▶ 장기금리 반등에도 불구하고 인플레와 성장 기대로 위험자산 가격은 상승할 것
- 장기금리 반등(저점대비 미+44bp, 영+58, 독/일/한+20~25). 신흥국은 자금 유입되며 하락. 미국10년 1.80~85% 수준에서 진정 예상
- 글로벌주식, 성장 기대를 반영한 섹터 차별화: 에너지, 소재, IT, 금융 초과성과, 반면 헬스케어, 유틸리티, 부동산, 통신서비스 부진
- 인플레 회복과 12월 미국 금리인상 전망으로 달러강세(+2.8%). 반면 EM통화도 견조. 단기 원화약세는 불가피해 보이나, 위험선호 재개로 연말 달러-원 1,070원 예상

4. 주요 이벤트와 실적발표 일정(S&P500)

161017_Weekly Trading Idea.pdf

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