9월 FOMC: 매파적 서프라이즈, 커브 플래트너 유지

9월 FOMC: 매파적 서프라이즈, 커브 플래트너 유지

1) 매파적 서프라이즈: 18년까지 추가 4차례 금리인상 점도표 유지

- 연준은 미국 경제에 대한 자신감을 배경으로 기존의 기준금리 인상 경로 유지(중위값 기준). 연내 금리인상 전망을 남겨두고 18년까지 추가 3차례 인상을 전망하면서 매파적 분위기. 특히 최근 연설 기조와는 달리, 비둘기파들도 연내 기준금리 1회 인상에 동의하는 듯한 점도표 발표 (연내 동결 4명뿐)→ 채권금리 상승, 주가 급락 후 반등

- 장기 균형기준금리 수준은 한 단계 하향 조정(3.00%→2.75%). 올해 이후 점도표도 전반적으로 하향 조정. 통화정책 경로의 점진성 강화→ 장단기 금리차 축소 (6개월 +1bp, 2~5년 +4bp, 10년 +2bp, 30년 -1bp)

2) 대차대조표 축소를 시작하는 시점에서 완화적이기는 어려웠을 것

- 연준의 1차적인 관심사가 금리인상보다는 대차대조표 축소(정상화)에 있다는 점을 고려할 때 대차대조표 축소 시작을 발표하는 FOMC에서 경제와 인플레에 대한 자신감을 완화하기는 어려웠을 것. 낮은 인플레가 일시적인 요인 때문만은 아니라는 최근 연준 인사들의 발언이 늘어나고 있다는 점을 고려할 필요

- 비둘기파 4명만 연내 동결 점(dots)을 찍음. 연내 동결에 동의하면서도 금융시장에 안도감이 만연하지 않게 하려고 추가 인상에 점을 찍은 인사들 있을 것. 투표권을 가진 인사들의 성향이 덜 매파적인 것도 고려해야 함. 연준 인사들의 연설을 통해 연내 동결을 원하는 위원의 수를 구체적으로 세려는 시장 움직임 강할 것

3) 연준 전망치의 부정교합

- 현재 연준은 자연이자율(완전고용 하에서 인플레를 유발하지 않는 균형 혹은 중립금리)을 마이너스(-0.22%)로 추정. 다수의 연준인사들도 현재 자연이자률이 zero 부근에 있다는 사실을 언급

- 그러나 FOMC에서 발표한 장기균형금리(2.75%)가 하향조정되었음에도 불구하고 물가목표(2.0%)를 감안하면 장기실질균형금리(=자연이자율)는 0.75%로 계산. 실제 자연이자율과 약 1%p 괴리

- 연준의 점도표상 경로를 따라 기준금리를 인상하기 위해서는 향후 장기실질성장에 대한 기대(자연이자율)가 지금보다 약 1%p 가량 상향 조정되어야 할 만큼 강력하고 추세적인 지표가 필요하다는 의미 (당일 FOMC에서 전망한 실질잠재성장률(longer run real GDP) 1.8%과는 2%p 차이)

- 자연이자율의 현실(-0.22%)과 점도표상 전망(0.75%)이 여전히 괴리가 있는 상황에서 점도표상의 장기경로에 따라 연내 1차례, 내년 3차례 금리인상에 나설 경우, 미래의 성장과 인플레 전망을 더욱 약화시켜 일드커브의 평탄화는 가속화될 것

4) 향후 쟁점

- 대차대조표 축소 중단 또는 재확대 기준은 기준금리 인하로 더 이상 대응할 수 없는 경우에만 가능. 경기 변화에 대응하기 위한 대차대조표 활용 정책이 나올 가능성 매우 낮음. 대차대조표는 축소 방향은 확고

- 추가 금리인상은 전망의 영역이라기 보다는 시장흐름에 따른 대응의 영역: 실제 18년까지 총 4차례의 추가 금리인상 전망은 목표라기 보다는 시장의 흐름에 따라 대응될 것. 금융시장 스스로의 완화적 분위기가 현재와 같이 강한 흐름이 지속된다면 대차대조표 축소와 금리인상이 병행될 수 있을 것. 

- 연준의장과 부의장을 포함하여 현재 연준 이사 7석 중 5석 교체 가능. 향후 점도표의 현실화 여부 보다는 차기 연준의장의 지명에 따른 불확실성이 더 큰 리스크. 특히 옐런, 콘과 함께 3파전을 벌이고 있는 케빈 워시는 저금리를 선호하지 않는 인물

5) 채권전략: 커브 플래트너. 18년말까지 2.3차례 금리인상 선반영 중

- 18년말까지 총 4차례 금리인상(2.125%) 점도표 유지

: 현재 스왑커브에 반영된 금리인상 1년후 44bp(+5bp), 1.5년후 58bp(+5bp), 2년후 60bp(+5bp)

: Fed선물시장 17년말 12bp(+1.5bp), 18년말 43bp(+4.5bp)

- 금융시장은 이미 향후 1.5년 뒤 2.3차례의 금리인상을 선반영 중. 장기금리의 추가 상승 가능성은 제한적. 총 3차례 인상을 반영하더라도 미국10년 기준 2.35%를 넘지 않을 것

- 커브 플래트너(10년-2년)와 미국10년 대기매수 진입(2.25%) 후 보유 전략 유지



(참고)

1. 성명서

- 소비 평가 소폭 하향, 투자 평가 상향 (서두발언에서 소비는 고용시장 회복으로 지지되고 있다고 평가)

- 허리케인의 일시적 영향 있을 것으로 전망

- 대차대조표 축소 시작. 6월에 발표된 대차대조표 정상화 프로그램 이외의 구체적인 내용은 없음.

1) 고용: '견조해지고 있다'에서 '견조하게 유지되고 있다'로 변경

(서두발언에서 고용참가율이 정체 중이나 고령화 등을 감안하면 개선되고 있는 것으로 봐야 한다고 평가)

2) 가계지출: '확장'에서 '온건하게 확장 중'으로 소폭 하향

3) 투자: '확장'에서 '최근 수 분기 동안 강해지다'로 상향

4) 물가: 근원물가가 하락하고 있다는 문구에서 '올해' 추가

(서두발언에서 전반적인 경제 상황과 상관 없는 요인들을 반영해서 올해 물가가 둔화됐다고 평가. 물가에 영향을 미치는 동력을 불완전하게 이해하고 있다고 스스로를 평가하면서 면밀히 관찰하겠다고 언급)

5) 허리케인 영향에 대해 비교적 길게 서술. 단기적으로 경제활동에 ‘악재>호재’가 되겠지만, 과거 경험으로 보면 중기 경제 경로에 미치는 영향이 크지 않다고 평가

(서두발언에서 허리케인으로 3분기 경제성장에 부정적 영향을 받았다고 평가)

6) 허리케인 영향으로 휘발류 및 기타 품목 가격의 상승으로 물가가 일시적으로 상승할 수 있다고 전망. 그 외에는 기존 전망과 동일

7) 대차대조표 축소: 10월부터 국채/MBS 재투자를 일부 중당하면서 대차대조표 정상화 프로그램 시작 (2017년 6월에 발표한 방안대로 시작). 대차대조표 축소가 언제까지, 또 어디까지 될지에 대한 구체적인 내용 없음 (MBS는 10월 13일부터 40억 달러 한도로, 국채는 10월 31일 만기분부터 60억 달러 한도로 축소 시작)

8) 이번에도 금융시장, 대외요인 등에 대한 평가 없었음.

(서두발언에서 대외경기환경 개선을 일부 반영해 수출이 매우 좋다고 평가)

9) 반대 의견 없음 (만장일치)

2. 경제전망

기존 예상보다 경제성장세는 조금 강하고 실업률도 조금 낮겠지만 물가는 조금 약할 전망 (물가목표 달성 시점이 2019년에서 2020년으로 늦춰짐). 그러면서 올해 1회, 내년 3회 추가 기준금리 인상 전망은 유효

올해와 내년 점도표에서 일부 매파들이 입장을 굽히면서 전체적으로는 하향 조정. 하지만 비둘기파들이 기존 의견을 유지하면서(연내 현 수준 1~1.25% 유지 주장이 4명으로 6월과 동일), 전반적으로는 올해 1회, 내년 3회 추가 기준금리 인상이 적절하다고 평가 (이 부분이 매파적으로 인식). 기준금리 장기 전망치를 낮추면서 기준금리 인상 경로도 낮아짐. 뉴노멀 환경을 조금 더 인정

여러 비둘기파의 최근 발언을 종합해 보면, 기준금리 장기 전망치를 낮추는 근원적인 변화를 끌어내면서, 지나치게 dovish하게 읽히지 않기 위해 점도표를 크게 바꾸지 않았을 가능성. 단기적으로는 시장 예상보다 다소 매파적으로 읽힐 수 있으나, 점도표 하향 조정을 감안하면 기준금리 인상 경로상으로는 비둘기. 연내 추가 인상 가능성을 배제하지 않았지만, 실제 인상 가능성은 반반. FOMC 이전보다 인상 경계감이 높아진 건 사실

점도표를 보면, 연내 2차례 추가인상을 주장하는 매파 인사가 있고, 2020년까지 동결을 주장하는 비둘기파 인사도 있음. 이렇게 점도표는 정치적 의사 표현의 도구로서 기능하고 있다는 점을 감안할 필요 있음. 올해 투표권을 가진 인사들이 대체적으로 비둘기파로 분류된다는 점도 고려할 필요 있음. 그럼에도 불구하고, 오늘 성명서부터 기자회견까지 전반적으로 매파적 분위기가 있었음. 향후 연준 인사들의 발언을 더욱 조목조목 살펴봐야 함.

1) GDP 전망치 상향 조정

- 2017년 2.2% > 2.4%

- 2019년 1.9% > 2.0%

- 2020년 1.8%로 장기 전망치와 동일

2) 실업률 전망치 하향 조정

- 2018, 2019년 4.2% > 4.1%

- 2020년 4.6%로 장기 전망치와 동일

3) PCE 전망치 소폭 하향 조정

- 2018년 2.0% > 1.9%

- 2020년 2.0%로 장기 전망치와 동일

4) Core PCE 전망치 하향 조정

- 2017년 1.7% > 1.5%

- 2018년 2.0% > 1.9%

- 2020년 2.0%

5) 기준금리 전망치 소폭 하향 조정

- 2019년 2.9% > 2.7%

- 2020년 2.9%

- 장기 전망치 3.0% > 2.8% (2.75% 반올림)

불라드 세인트루이스 연은 총재(로 추정되는 인사)는 2020년에도 기준금리 현 수준 동결 주장. 2019년까지 2차례 인상만 필요하다는 인사 등장

3. 기자회견

질문 01: 물가 낮은데 왜 기준금리 인상 기조 유지하나? 아프리칸-아메리칸과 히스패닉처럼 실업률 여전히 높은 사람들에게 어떤 의미?

대답 01: 고용시장 회복세 반가움. 고용시장 회복은 하위층에 더욱 긍정적. 물가는 목표치를 하회하고 있고 인플레이션 기대를 낮추는 요인이 될까 걱정. 최근 물가 하락은 2014년과 달리 조금 의아. 물가는 목표치를 향해 갈 것으로 전망하지만, 물가지표를 계속 지켜볼 것. 물가가 계속 낮게 나온다면 이에 적절하게 반응할 것. 통화정책 경로 정해진 것 아님. 고용시장이 강화되면 물가압력 높아질 것. 경기과열 막을 책무 있음.

질문 02: 금융시장 환경이 통화정책에 미치는 영향은? 

대답 02: 통화정책 결정할 때 경제지표들뿐만 아니라 금융시장 환경도 고려

질문 03: 시장에 문제 있거나 재정정책이 시장에 영향 미치면 대차대조표 축소 중단하나? 대차대조표를 꾸준히 줄이는 걸 분명히 한 이유?

대답 03: 연준은 단기금리를 활용해 대응. 단기금리에 대해 잘 이해하고 있기 때문. 단기금리가 연준의 주요 정책수단. 기본적으로는 단기금리가 주요 정책

질문 04: 대차대조표를 점진적으로 축소하고, 기준금리도 더 점진적으로 올린다고 했는데, 그렇게 정책 고정되면, 전망과 다른 상황 있을 때 어떻게 대응할건가?

대답 04: 고정된 것 아님. 시장상황이 악화되면 대차대조표 축소를 중단할 수 있으나, 축소 중단 기준은 높음.

질문 추가: (못 들음)

대답 추가: 성장이 강하고 물가가 빨리 오르면, 기준금리를 올릴 여지 있음. 경기가 안 좋으면 기준금리 낮추고 대차대조표 축소 등으로 대응

질문 05: 브레이너드, 물가 둔화가 일시적이지 않을 수 있다고 했는데? 동의하나? 그렇다면 어떻게 물가 올리나?

대답 05: 그렇다는 연구들이 있는데, 중요한 건 인플레이션 기대. 인플레이션 기대도 연구 결과마다 다름. 시장 전망도 하락했음. 왜 물가가 낮은지 분명치 않지만, 인플레이션 기대는 물가목표 부근. 물가 둔화가 일시적이 않을 수 있는지 살펴보고 있으며, 그럴 경우 물가목표를 달성하기 위한 정책 필요할 것

질문 06: 시장은 여전히 매우 느린 기준금리 인상 전망. 연준 전망과 차이 나는 이유는?

대답 06: 시장이 어떻게 생각하는지는 모르겠으나, 점도표가 전반적으로 낮아진 건 균형기준금리가 낮아졌다는 FOMC 내 인식을 반영. 장기기준금리가 낮아진 게 더 지속될 수 있음. 연준의 향후 기준금리 전망은 정해진 것 아님.

질문 07: 대통령하고 차기 임기에 대해 얘기한 적 있나?

대답 07: 지금 임기를 잘 마치겠다고 말해왔음. 트럼프 더 못 만났음.

질문 08: 잭슨홀에서 연준이 취한 주요 개혁들(core reforms)은 대출접근성과 경제성장을 과도하게 제한하지 않으면서 안정성을 높였다고 했는데, 여기에서 의회와 트럼프에게 전달하려는 메시지가 뭔가? 주택가격 상승. 연준 정책이 어떤 영향 미쳤다고 생각하나? (Fox 기자 질문임. 거의 유일하게 트럼프에게 우호적인 언론)

대답 08: core reforms는 중요하다는 걸 말하려는 것. 지방은행에는 규제 부담을 줄여줄 필요 있음. 볼커룰처럼 복잡한 규제는 덜 복잡하게 수정할 여지는 있음. 금융위기 때 실업률 급등하는 등 큰 위기였음. 통화정책이 부를 재분배했다는 관점이 아니라, 실업률 하락 등과 같이 연준이 의회로부터 부여 받은 책무를 다했다는 관점에서 이해

질문 09: 피셔 부의장이 나가는데, 문제 없나? 비상대책은?

대답 09: 지대한 기여를 한 피셔가 나가서 아쉬움. 3명으로도 잘 할 수 있다고 믿음. 근데 할 일 많으니 얼른 채워졌으면 좋겠음. 랜달 퀼즈도 얼른 임명 받고 오면 좋겠음.

질문 10: 감세 정책이 논의되고 있는데, 재정중립적이지 않을 것에 대한 우려 없나?

대답 10: 재정정책은 생산성 증가에 도움되는 방향으로 진행될 필요 있음. 재정정책은 의회와 백악관의 몫

질문 11: 지난 의회증언 때 웰스파고 관련 대응하겠다고 했는데?

대답 11: 웰스파고 문제는 잘못됐고 규제 당국에서 열심히 처리 중

질문 12: 어떤 조건 하에서 대차대조표를 다시 늘릴 수 있나? 양적완화가 어떤 효과 있었나?

대답 12: 두 번째 질문부터 답하자면, 양적완화는 장기금리 낮췄고 빠른 회복 도움. 나중에 큰 위기가 오면 어떻게 해야 할지에 대한 교훈이 될 것. 경기전망이 크게 악화되고 기준금리를 크게 낮춰도 0% 이하로 낮출 수 없는 한계에 도달하면 대차대조표 확대를 다시 시작할 수 있을 것. 이렇게 대차대조표 재확대 기준은 상당히 높음.

질문 13: 에퀴팩스 (개인금융정보 유출 사건) 관련 질문

대답 13: 매우 심각한 문제. 신용결정에 영향을 미치는 데이터가 오염되어 있지는 않은지 등과 같은 문제에 대해, 대형은행들이 적절한 조치를 취할 준비가 되어 있는지 확인하고 있음.

질문 14: 과도하게 부양된 것에 대한 우려인가, 물가가 급등할 거라고 보나, 아니면 자산가격이 비싸서인가? 연준의 결정으로 뭘 하는 것이며 왜 하는 것인지?

대답 14: 오늘 결정의 배경은 미국 경제가 좋다는 것. 소비나 경제가 등락하긴 하지만 전반적으로는 좋음. 물가가 약하긴 한데, 기준금리 인상에 조심해야 하는 이유 정도. 고용 강해서 경기 과열될 수 있고, 연준이 이에 빠르게 대응하면 불황에 빠질 우려 있음. 그래서 점진적 기준금리 인상 경로가 지금 최선