“인플레이션 서프라이즈에 대비할 것”

[머니 인사이트] “인플레이션 서프라이즈에 대비할 것”

신동준 미래에셋대우 운용전략실장

“인플레 서프라이즈에 대비할 것”

9월말 뉴욕을 방문하여 글로벌 투자은행의 리서치와 트레이더 등을 만나고 투자컨퍼런스에도 참석했다. 이번 방문에서 가장 인상적인 키워드는 ‘인플레 서프라이즈’였다. 물론 컨센서스가 형성되어 있는 것은 아니었다. 현지에서도 견조한 성장과 타이트한 노동수급 등을 근거로 미국의 물가상승 압력이 높아질 것이라는 전망과, 물가상승 압력은 이미 구조적으로 낮아지고 있다는 전망이 엇갈렸다. 특히 이코노미스트와 전략가들은 물가상승을 강하게 전망하고 있는 반면, 트레이더와 펀드매니저들은 대체로 인플레가 발생하기는 어려울 것으로 보고 있는 것이 특징적이었다.

그러나 이미 낮은 물가가 익숙해져서인지 인플레에 대한 다음과 같은 주장들이 오히려 신선했다.

“기술변화가 저물가에 영향을 미치고 있다고 하지만 기술변화가 새로운 건 아니다. 지금은 아마존이지만 과거에는 월마트가 있었다. 기술이 물가에 하방압력을 미치는 것은 단기적이다. 아직 통계로 잡히지는 않고 있지만 연준의 베이지북에는 비숙련 노동자의 수급이 타이트해지고 있다는 사례들이 관찰된다. 실업자가 감소하면서 우버(Uber) 일을 하려는 사람도 줄었고, 아마존 창고에서 일하려는 사람도 별로 없다. 최저임금은 이미 상승하기 시작했고, 임금상승 압력은 누적되고 있다. 반면 트럼프의 이민 규제와 베이비부머들의 은퇴로 노동력 공급이 감소하면 임금상승 압력은 더 높아질 것이다. 고정투자도 증가하기 시작했다. 올해 상반기의 저물가는 달러강세의 여파였다. 2017년에는 재정확대 기대로 트럼프 트레이드가 지배했다면, 2018년에는 적정수준 이하로 떨어진 실업률로 인해 인플레가 화두가 될 것이다”

현재 인플레에 대한 시장의 기대는 상당히 낮다. 인플레 상승에 대한 작은 신호만으로도 금융시장은 충격을 받을 가능성이 있다. 대형투자은행의 수석이코노미스트는 “어떠한 데이터를 어떻게 입력하더라도 결국 물가는 상승하는 것으로 나온다”고 주장했다. 

성장에 기반한 인플레가 나타나는 경우 기본적으로 주식이 매력적이다. 기술주(IT)와 금융주를 여전히 가장 좋게 본다. 주식과 동행하는 리츠와 전환사채, 그리고 달러강세 추세가 압도적이지 않다면 원자재 관련주, 채권은 내에서는 물가채가 우위를 보일 것이다. 

“시장이 연준을 잘못 읽고 있다”

만났던 모든 사람들이 "시장이 연준(Fed)을 잘못 읽고 있다"고 이야기하고 있었다. 수년째 그렇게 틀렸음에도 불구하고 더 강한 확신을 가지고 있어서 놀랐다. 지금처럼 금융환경이 크게 긴축되지 않는다면, 즉 경제와 시장에 문제가 생기지 않는다면 연내 1차례, 내년 3~4차례 기준금리를 인상할 것으로 보고 있었다. 인플레와 무관하게 연준의 금리인상 행보는 약 3%까지 계속될 것이며 장기금리는 상승할 것이라는 전망이다. 더구나 인플레 압력이 누적되고 있다면 점도표에 제시된 속도로의 금리인상을 못할 이유도 없다.

한달 만에 미국 국채10년 금리가 약 0.30%포인트나 상승했지만, 중기적인 관점에서 채권투자는 조금 더 보수적으로 바라볼 필요가 있다. 수익률곡선에 녹아있는 1년 뒤와 2년 뒤의 금리인상 선반영폭은 아직 각각 1.5차례, 2차례에 불과하다.

차기 연준의장 지명이 가까워지면서 단기적으로는 이에 따른 불확실성도 높아질 수 있다. 차기 연준의장은 의외로 케빈 워시(Kevin Warsh)를 꼽는 의견이 많았다. 워시의 장인 로널드 로더는 세계적인 화장품기업 에스티로더 창업자의 아들이자 세계유대인회의(WJC) 의장이다. 트럼프의 와튼스쿨 동기이기도 하다. 한 대형상업은행의 임원은 내부정보라며 의장은 100% 워시, 부의장은 글렌 허바드(Glenn Hubbard)라고 귀뜸해 주기도 했다.

워시는 트럼프의 3% 성장론 지지자이자 고금리주의자이다. 감세와 기업규제 완화, 재정지출 축소를 통해 기업과 금융기관들이 스스로 성공 혹은 실패하는 환경을 조성함으로써 고성장 달성이 가능하다고 주장한다. 2011년, 버냉키 전 연준의장의 QE2 결정에 반대하며 40세에 연준이사직을 사퇴했던 혈기 넘치는 인물이자 파격적인 연준 개혁론자이기도 하다. 워시가 의장이 될 경우 기존의 정책들이 모두 원점에서 재검토될 수도 있는 만큼 특히 채권시장의 불확실성은 상당히 높아질 것 수 있다.

최근 또다른 후보로 제롬 파월 현 연준이사가 떠오르고 있다. 그는 통화정책은 약간 매파적(중도매파)이지만 금융규제 완화에는 찬성하는 입장이다. 옐런 의장과는 대체적으로 유사한 정책성향을 보이고 있어 가장 무난한 차기 의장 후보로 거론되고 있다. 다만 ‘정치인’ 트럼프가 중요하게 생각하는 개혁성, 상징성이라는 측면에서는 다소 부족한 감이 있기는 하다.

“트럼프에 대한 기대는 바닥, 그러나 사고만 치지 않으면 된다”

트럼프에 대한 기대는 바닥이었다. 뉴욕이 전통적인 민주당 텃밭이어서인지 트럼프를 조롱하는 듯한 묘한 분위기가 흘렀다. 그러면서도 ‘임기 내 큰 문제는 없을 것’이라는 시각이 다수였다. 투자은행과 미팅이 한창이던 27일, 트럼프와 공화당의 세제개혁안 기본틀이 발표되었다. 워낙 기대가 바닥이었던 터라 약간의 긍정적인 요소에도 실망감을 만회하면서 시장이 크게 반응했다.

2차 세계대전 이후 대대적인 입법안은 1986년 세제개혁과 2010년 건강보험개혁 딱 2번 뿐이었다. 현재 트럼프는 이 둘을 다 하려고 한다. 하지만 지지율은 낮고 내각은 입법 경험이 거의 없는 사람들로 채워져 있다. 레이건 정부의 세제개혁 당시에는 양당이 수개월에 걸쳐 합의점을 도출했다. 반면 트럼프는 밀어붙이기 식인데다 건강보험의 경우 의원들의 이해도도 낮은 것으로 평가되고 있다.

트럼프의 정책은 초기 6개월간 기대감을 끌어 올리다가 실망하는 패턴이 반복 중이다. 이번 감세안도 법안통과를 위해 지극히 평범해질 가능성이 높다는 의견이 많았다. 재정균형을 달성하려면 한시적이어야 하고, 그렇다면 경제에 미치는 긍정적 효과도 줄어든다. “그러나 어쨌든 통과되기는 할 것이며, 트럼프는 사고만 치지 않으면 된다. 경제가 강건하므로..”라는 인식이 지배적이었다.

미국경제가 강건한 증거로 첫째, 기저효과가 있는 에너지 업종 이외의 산업에서도 경기가 확장세를 보이고 있고 둘째, 허리케인 영향으로 3분기 경제성장률은 다소 부진하겠지만, 재건수요가 가세하면서 성장률이 높아질 것이며 셋째, 부채에 의존하지 않은 성장이라는 점에서 금융위기 이전과 큰 차이가 있다는 점들을 들고 있었다.

올해 들어 전세계 주가가 급등하면서 8년째 우상향 중인 글로벌 경기싸이클의 정점 논란이 꽤 활발했다. 더불어 폭발적인 주가상승의 정점이 임박한 것은 아닌지, 기업이익은 계속 증가할 수 있을 것인지에 걱정도 많았다.

그러나 뉴욕에서는 글로벌경제와 주식시장 고평가에 대한 걱정이나 조심성은 거의 찾아볼 수 없었다. 미국경제 혹은 기업이익 전망에 대해 세션을 할애하거나, 논쟁을 벌이는 토론자조차 없었다. 견조한 경제성장과 기업이익, 그리고 규제완화가 내년에도 주식시장을 이끌어 갈 것이라는데 이견이 없었다. 글로벌 3대 성장축인 미국과 선진유럽, 중국경제가 강하지 않더라도 견조한 흐름를 보일 것이라는 전망이 다수였다. 주식시장을 가장 약하게 봤던 토론자였던 한 자산운용사의 투자책임자(CIO)조차도 조정은 매수의 기회라고 이야기하고 있었다. 400여명의 컨퍼런스 참석자에게 제시된 “미국경제 침체는 언제쯤으로 예상하는가?”라는 즉석 설문에서는 ‘2~3년 이내’가 압도적 다수를 차지했다.

2017.10.11

한경비즈니스

http://magazine.hankyung.com/business/apps/news?popup=0&nid=01&c1=1002&nkey=2017103001144000361&mode=sub_view&utm_source=dable

아래는 기사

[머니인사이트] "인플레이션 서프라이즈에 대비할 것"

뉴욕 현지 이코노미스트·트레이더들의 목소리…주식시장, 내년까지 견조한 성장세 

(사진)미국 월스트리트 뉴욕증권거래소 / 사진=한국경제신문 

[한경비즈니스=신동준 미래에셋대우 운용전략실장]필자는 9월 말 뉴욕을 방문, 글로벌 투자은행의 리서치와 트레이더 등을 만나고 투자 콘퍼런스에도 참석했다. 

이번 방문에서 가장 인상적인 키워드는 ‘인플레 서프라이즈’였다. 물론 컨센서스가 형성돼 있는 것은 아니었다. 현지에서도 견조한 성장과 타이트한 노동 수급 등을 근거로 미국의 물가 상승 압력이 높아질 것이라는 전망과 물가 상승 압력은 이미 구조적으로 낮아지고 있다는 전망이 엇갈렸다. 

특히 이코노미스트와 전략가들은 물가 상승을 강하게 전망하고 있는 반면 트레이더와 펀드매니저들은 대체로 인플레가 발생하기는 어려울 것으로 보고 있는 것이 특징적이었다.

하지만 이미 낮은 물가가 익숙해져서인지 인플레에 대한 다음과 같은 주장들이 오히려 신선했다.

“기술 변화가 저물가에 영향을 미치고 있다고 하지만 기술 변화가 새로운 것은 아니다. 지금은 아마존이지만 과거에는 월마트가 있었다. 기술이 물가에 하방 압력을 미치는 것은 단기적이다. 

아직 통계로 잡히지 않고 있지만 미국 중앙은행(Fed)의 베이지북(미국 경제 동향 보고서)에는 비숙련 노동자의 수급이 타이트해지고 있다는 사례들이 관찰된다. 실업자가 감소하면서 우버 일을 하려는 사람도 줄었고 아마존 창고에서 일하려는 사람도 별로 없다. 최저임금은 이미 오르기 시작했고 임금 상승 압력은 누적되고 있다. 

반면 트럼프 대통령의 이민 규제와 베이비부머들의 은퇴로 노동력 공급이 감소하면 임금 상승 압력은 더 높아질 것으로 예상된다. 고정 투자도 증가하기 시작했다. 올해 상반기의 저물가는 달러 강세의 여파였다. 2017년에는 재정 확대 기대로 ‘트럼프 트레이드’가 지배했다면 2018년에는 적정 수준 이하로 떨어진 실업률로 인플레가 화두가 될 것이다.”

현재 인플레에 대한 시장의 기대는 상당히 낮다. 인플레 상승에 대한 작은 신호만으로도 금융시장은 충격을 받을 가능성이 있다. 대형 투자은행의 수석 이코노미스트는 “어떠한 데이터를 어떻게 입력하더라도 결국 물가는 상승하는 것으로 나온다”고 주장했다. 

성장에 기반 한 인플레가 나타나면 기본적으로 주식이 매력적이다. 기술주(IT)와 금융주를 여전히 가장 좋게 본다. 주식과 동행하는 리츠와 전환사채, 달러 강세 추세가 압도적이지 않다면 원자재 관련주, 채권 내에서는 물가채(물가연동국고채)가 우위를 보일 것으로 판단된다. 

◆  “시장이 Fed를 잘못 읽고 있다”  

특히 인상적이었던 것은 만났던 모든 사람들이 “시장이 Fed를 잘못 읽고 있다”고 이야기하고 있다는 점이었다. 수년째 그렇게 틀렸음에도 불구하고 더 강한 확신을 가지고 있어 놀랐다. 

지금처럼 금융 환경이 크게 긴축되지 않는다면, 즉 경제와 시장에 문제가 생기지 않는다면 연내 1차례, 내년 3~4차례 기준금리를 인상할 것으로 보고 있었다. 인플레와 무관하게 Fed의 금리 인상 행보는 약 3%까지 계속되고 장기 금리는 상승할 것이라는 전망이다. 더구나 인플레 압력이 누적되고 있다면 점도표에 제시된 속도로 금리를 인상하지 못할 이유도 없다.

한 달 만에 미국 국채 10년 금리가 약 0.30%포인트나 상승했지만 중기적인 관점에서 채권 투자는 조금 더 보수적으로 바라볼 필요가 있다. 수익률 곡선에 녹아 있는 1년 뒤와 2년 뒤의 금리 인상 선반영 폭은 아직 각각 1.5차례, 2차례에 불과하다.

차기 Fed 의장 지명이 가까워지면서 단기적으로는 이에 따른 불확실성도 높아질 수 있다. 차기 Fed 의장은 의외로 케빈 워시 Fed 전 이사를 꼽는 의견이 많았다. 워시 전 이사의 장인 로널드 로더는 세계적인 화장품 기업 에스티로더 창업자의 아들이자 세계유대인회의(WJC) 의장이다. 트럼프의 와튼스쿨 동기이기도 하다. 한 대형 상업은행의 임원은 내부 정보라며 의장은 100% 워시 전 이사, 부의장은 글렌 허바드 컬럼비아대 교수라고 귀띔해 주기도 했다.

워시 전 이사는 트럼프 대통령의 3% 성장론 지지자이자 고금리주의자다. 감세와 기업 규제 완화, 재정지출 축소를 통해 기업과 금융회사들이 스스로 성공 혹은 실패하는 환경을 조성함으로써 고성장 달성이 가능하다고 주장한다. 2011년 벤 버냉키 Fed 전 의장의 2차 양적 완화(QE2) 결정에 반대하며 40세에 Fed 이사직을 사퇴했던 혈기 넘치는 인물이자 파격적인 Fed 개혁론자이기도 하다. 워시 전 이사가 의장이 되면 기존의 정책들이 모두 원점에서 재검토될 수도 있는 만큼 특히 채권시장의 불확실성은 상당히 높아질 수 있다.

최근 또 다른 후보로 제롬 파월 Fed 이사가 떠오르고 있다. 그는 통화정책은 약간 매파적(중도매파)이지만 금융규제 완화에는 찬성하는 쪽이다. 재닛 옐런 Fed 의장과는 대체적으로 유사한 정책 성향을 보이고 있어 가장 무난한 차기 의장 후보로 거론되고 있다.다만 ‘정치인’ 트럼프 대통령이 중요하게 생각하는 개혁성․상징성이라는 측면에서는 다소 부족한 감이 있기는 하다.

◆ “트럼프에 대한 기대는 바닥, 그러나 사고만 치지 않으면 된다” 

트럼프 대통령에 대한 기대는 바닥이었다. 뉴욕이 전통적인 민주당 텃밭이어서인지 트럼프 대통령을 조롱하는 듯한 묘한 분위기가 흘렀다. 그러면서도 ‘임기 내 큰 문제는 없을 것’이라는 시각이 다수였다. 투자은행과 미팅이 한창이던 9월 27일 트럼프 대통령과 공화당의 세제개혁안 기본 틀이 발표됐다. 워낙 기대가 바닥이었던 터라 약간의 긍정적인 요소에도 실망감을 만회하면서 시장이 크게 반응했다.

제2차 세계대전 이후 대대적인 입법안은 1986년 세제 개혁과 2010년 건강보험 개혁 딱 2번뿐이었다. 현재 트럼프 대통령은 이 둘을 다 하려고 한다. 하지만 지지율이 낮고 내각은 입법 경험이 거의 없는 사람들로 채워져 있다. 레이건 정부의 세제 개혁 당시에는 양당이 수개월에 걸쳐 합의점을 도출했다. 반면 트럼프 대통령은 밀어붙이기 식인데다 건강보험의 경우 의원들의 이해도도 낮은 것으로 평가되고 있다.

트럼프 대통령의 정책은 초기 6개월간 기대감을 끌어 올리다가 실망하는 패턴이 반복 중이다. 이번 감세안도 법안을 통과시키기 위해 지극히 평범해질 가능성이 높다는 의견이 많았다. 재정 균형을 달성하려면 한시적이어야 하고 그렇다면 경제에 미치는 긍정적 효과도 줄어든다. “하지만 어쨌든 통과되기는 할 것이고 트럼프 대통령은 사고만 치지 않으면 된다. 경제가 강건하므로…”라는 인식이 지배적이었다.

미국 경제가 강건한 증거는 첫째, 기저효과가 있는 에너지 업종 이외의 산업에서도 경기가 확장세를 보이고 있다는 것이다. 둘째, 허리케인의 영향으로 3분기 경제성장률은 다소 부진하겠지만 재건 수요가 가세하면서 성장률이 높아질 것이라는 점이다. 셋째, 부채에 의존하지 않은 성장이라는 점에서 금융 위기 이전과 큰 차이가 있다는 것이다.

올 들어 전 세계 주가가 급등하면서 8년째 우상향 중인 글로벌 경기 사이클의 정점 논란이 꽤 활발했다. 또한 폭발적인 주가 상승의 정점이 임박한 것은 아닌지, 기업이익은 계속 증가할 수 있을 것인지에 대한 걱정도 많았다.

하지만 뉴욕에서는 글로벌 경제와 주식시장 고평가에 대한 걱정이나 조심성은 거의 찾아볼 수 없었다. 미국 경제 혹은 기업이익 전망에 대해 토론 시간을 할애하거나 논쟁을 벌이는 토론자조차 없었다. 

견조한 경제성장과 기업 이익 그리고 규제 완화가 내년에도 주식시장을 이끌어 갈 것이라는 데 이견이 없었다. 글로벌 3대 성장 축인 미국과 선진 유럽, 중국 경제가 강하지 않더라도 견조한 흐름를 보일 것이라는 전망이 다수였다. 주식시장을 가장 약하게 봤던 토론자였던 한 자산운용사의 투자책임자(CIO)조차 조정은 매수의 기회라고 이야기하고 있었다. 

400여명의 콘퍼런스 참석자에게 제시된 ‘미국 경제 침체는 언제쯤으로 예상하는가’라는 즉석 설문에서는 ‘2~3년 이내’가 압도적 다수를 차지했다.