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국제유가 연간전망: WTI 기준 상단 $60 초반, 하단 $40불 후반

bondstone 2017. 2. 10. 14:54

[원자재] 국제유가 연간전망


3월말-5월 기간에 드라이빙 시즌수요로 $60/bbl 내외의 유가고점을 형성하면 비수기인 3분기 가격조정이 나타난 이후 11월말 OPEC 총회 등의 이슈와 트럼프 재정정책 가시화로 연말 상승흐름이 재개된다고 생각하고 있습니다. 

=> 연중 WTI 기준 상단 $60/bbl 초반, 하단 $40불 후반


국제유가 전망을 긍정적으로 높여보는 외부시각도 많긴 하지만 보수적으로 $60/bbl 이상에서는 추가상승이 어렵다고 보는 이유는 다음과 같습니다.


1. 셰일 생산재개

'15년도 기준 셰일오일 생산비용은 평균 $65/bbl이었지만 최근 기준으로는 $50/bbl 전후로 추정되고 있습니다. 기본적으로 셰일기업들의 적극적인 비용관리로 코스트는 효율적으로 낮아졌고 반면 채굴생산성은 크게 높아졌기 때문입니다.


지역적으로 채산성이 낮은 광구채굴을 줄이고 채산성이 높은 핫스팟중심으로 유정생산을 집중하고 있는데다가 채굴기술의 발전(Pad Drilling 등)으로 효율적인 집중채굴이 가능해졌고 Rig당 산출량도 대폭 증가했습니다. 이는 Rig Count수가 고점대비 크게 줄었든 폭과 대비해서 생산량의 감소폭이 훨씬 완만한 배경입니다.


현재 반등중인 Rig Count의 회복이 고점 기준으로는 미약한 수준이지만 생산량 자체는 반등을 목전에 둔 조짐들이 확인되고 있습니다(수적으로 훨씬 많은 기존유정에서의 고갈속도보다 적은 수의 신규유정의 증산속도가 우세해지고 있습니다). 가격회복(생산비용 상회)->Rig Count회복(전고까지 못미치더라도 증산효과가 큼)->셰일생산회복으로 순차적인 결과물이 시차를 두고 나올 차례입니다.


2. OPEC의 실질감산의지

전년도 OPEC의 전격 감산합의가 있긴 했지만 개인적으로 큰 의미를 부여하고 있지는 않습니다. 감산의 결과로 목표한 산출량이 '16년도 저점수준이라 실질적 감산으로 적극적으로 해석하기 어렵기 때문입니다.(비수기를 앞둔 감산목표가 전년도 비수기 저점수준이라 실질적인 측면에서 큰 의미가 없다고 보았습니다.)


결국 올해 5월말(6월초) 성수기에 해당하는 OPEC 총회에서 셰일증산에 대응한 추가감산 액션이 없다면 계절수요 이상의 가격을 기대하긴 어려워 보입니다. 다시말해 6월초의 유가흐름이 하반기 가격의 중요변수인데 현재로서는 산유국의 실질감산 의지를 의심할 여지는 있다는 것입니다. (감산을 앞두고 사우디와 러시아가 생산량을 사상최대 규모로 크게 늘렸던 것도 현재의 감산정책에 큰 의미를 부여하기 어려운 이유입니다.) '18년초 아람코 상장을 앞둔 사우디의 유가 방어의지는 지속될 수 밖에 없지만 실질감산없는 구두개입만으로는 추가상승은 한계를 느낄 수 밖에 없습니다. 


한편, 트럼프에 의한 이란과의 긴장관계에 대한 일각의 우려(유가상승 요인)는 큰 영향이 없지 않나 판단합니다. 이미 이란제외 생산캐퍼 기준으로도 공급과잉인 상황에서 이란의 수출이 막힌다 하더라도 현재의 감산 폭을 줄이는 등 대응여지가 충분하기 때문입니다. (국제시장으로 수출이 어려운 이란제재하에서도 원유시장이 공급과잉이었던 점을 기억할 필요가 있습니다.) 


중동전반에 대한 압박과 이로 인한 극단적인 지정학 리스크 부각이 아니라면 울며겨자먹기로 감산중인 산유국들은 오히려 반길 수도 있습니다. 페트로달러가 중요한 근간인 달러가치를 훼손(산유국들이 달러외 통화로 결제하던지 달러페그를 폐지하던지 하는 상황)하면서까지 미국이 중동불안을 끌고 갈 가능성은 높지 않다고 봅니다.


3. 선물가격동향

WTI 선물곡선에서 매우 의미있게 눈여겨 봐야할 부분은, 최근월물 가격은 저점대비 많이 올라와서 $50/bbl 가격대에 안착했지만 원월물(1년 이상) 가격은 $50/bbl 후반대에서 큰 상승이 없다는 점입니다. 셰일생산 기업들이 통상 1년 혹은 2년 만기기준으로 매도헤지를 하고 있다는 점을 감안할때 $60/bbl 대의 가격은 본격생산에 부담이 없는 수준이라는 점을 암시합니다. 따라서 해당 가격선 수준으로 상승시 생산을 미루고 있는 DUC(Drilled but Uncompleted)유정의 생산개시와 신규유정 채굴활동이 가속화될 수 있습니다.


그렇지만 트럼프의 무역 및 에너지 정책은 미국의 셰일기업들에게 우호적인 내용을 담고 있는 건 분명합니다. 사우디 중심의 OPEC의 구두개입 등과 함께 하단을 방어하는 이유가 됩니다. 따라서 유가의 상단이 펀던멘털적인 측면에서 상승한계가 있더라도 셰일기업, 특히 오퍼레이션 등 셰일서비스와 관련된 기업들에 대한 턴어라운드 기대는 유효하다고 볼 수 있습니다. 가격이 안정되고 Rig Count가 반등하면서 이들 기업의 Capex도 회복되고 있습니다. 셰일기업이 계속기업으로서 생존을 유지하기 위해서는 가파르게 줄어드는 기존 셰일유정의 생산량을 대체할 신규유정 개발이 필수적이기 때문입니다. 종합해본다면 유가를 긍정적인 시각에서 접근할때 "Long 셰일오퍼레이션 기업 vs. Short WTI선물"의 구조가 보다 안정적인 투자솔루션이 될 수 있다고 판단합니다. (투자대상으로 유효한 기업들은 별도로 알려드리도록 하겠습니다)


이상입니다.