Year Ahead 2019: Citadel (시타델), 격랑 (激浪) 속 투자전략

2019년 연간전망을 위한 KB Analyst Day가 어제 (11/14) 오후 1시15분에 콘레드호텔에서 진행되었습니다. 방문해주신 분들과, 또 바쁜 일정 때문에 오지 못하셨지만 관심을 가져주신 분들께 다시 한번 감사드립니다. 더불어, 자리가 부족해서 입장하지 못하셨던 분들께는 너무너무 죄송합니다. 내년에는 운용의 묘를 좀 더 살려볼 수 있도록 건의하고 준비해보겠습니다.

요약

1) 1Q17부터 시작된 미국경제의 경기확장국면의 정점은 4Q18으로 예상된다. S&P500의 EPS 증가율은 19년 상반기 중 0% 부근까지 하락할 것이다.

2) 반면, 중국경제의 경기수축국면은 19년 상반기에 마무리될 전망이다. 금리인하가 저점을 알리는 신호가 될 것이다.

3) 무역분쟁의 부정적 영향이 극대화되는 1Q19까지는 달러 초단기채권과 원화 장기국채를 보유하되, 1Q19중에는 밸류에이션이 매력적인 중국과 한국주식의 편입 전략이 유효하다. 

미중 무역분쟁의 장기화 위험을 근거로 6월에 신흥시장 비중축소를 리포트 (http://me2.do/GRMPFI8z)한 이후부터는, 미국주식 (환 노출)과 원화 장기국채를 두 축으로 하는 포트폴리오 전략을 말씀드렸습니다. 그러나 스파이칩 이슈가 발생한 10월부터는 미국주식도 이익실현을 통해 현금비중을 확대하자는 의견을 드리고 있습니다(http://me2.do/x2ahjKhN). 무역분쟁의 부정적 영향이 극대화되는 시점을 내년 1분기로 보고 있기 때문입니다. 

그러나 코스피가 2,000pt를 깼던 10월 하순부터는 더 이상 “현금비중 확대”를 강조하지 않고 있습니다. (기민하게 움직일 수 있는 트레이더가 아니라면,) 예측가능한 하단을 생각했을 때 여기서 더 주식을 파는 것은 회복 기회가 사라질 수 있는 만큼 큰 의미는 없다고 생각합니다. 

요즘 고객분들을 만나면, “매번 나쁜 이야기 말고, 뭐 좋은 이야기 없나요?”는 말씀을 많이 하십니다. 그만큼 시장의 컨센서스가 부정적인 쪽으로 모아지고 있다는 의미겠죠. 어제 KB Analyst Day에서 발표했던 2019년 자산배분전략은 이런 고민들이 담겨 있습니다. 

1) 미국경제의 장기추세는 흔들림이 없다, 그러나 단기싸이클은 지금이 정점이다

114개월째, 또는 9~10년째 이어지고 있는 미국경제의 장기상승국면이 끝날 가능성은 2019년에도 없습니다. 다만, 지난 2년 동안 진행되어 왔던 경기확장국면은 지금 (2018년 4분기)이 정점입니다. 미국경제는 내년에도 잠재성장률 위에서 완만한 상승추세를 이어가겠지만, 경제성장 속도는 감속되는 ‘경기후퇴기’로 들어갑니다. 현재 약 10% 수준인 2019년 S&P500 기업들의 주당순이익 (EPS) 증가율 전망치는 내년 상반기 중 0% 부근까지 떨어질 것으로 예상합니다. 해외매출비중이 50%가 넘는 IT, 에너지, 소재 기업들 중심으로 조정폭이 클 것으로 예상합니다. 일반적으로 경기후퇴기에는 주식보다는 채권투자가 유리합니다. 내년에도 미국주식의 큰 상승추세가 꺾였다고 생각하지는 않습니다만, 적어도 상반기까지는 미국주식과 기술주가 시장을 주도하기는 어려울 것으로 봅니다. 

연준 (Fed) 역시 내년에는 금리인상 속도를 조절할 것으로 예상합니다. 경제가 꺾여서 못하는 것이 아닙니다. 경제의 긴 상승추세가 이어지고 있으므로 금리인상 기조는 유지하되, 내년부터는 후퇴기로 들어가기 때문에 확장국면에 있었던 지난 2년과 같은 속도로 금리를 인상하기는 어렵습니다. 12월을 포함하여 내년 말까지 세차례의 금리인상을 예상합니다.

2) 반면, 중국경제의 단기싸이클은 내년 상반기가 바닥이다.

반면, 빠르게 경기가 둔화되고 있는 중국경제는 내년 상반기가 저점이 될 것으로 예상합니다. 무역분쟁의 부정적 영향이 극대화되는 내년 1분기에 중국의 GDP성장률은 6%를 지키기 어려울 것으로 보입니다. 대출금리 인하는 중국경제의 바닥을 알리는 시그널이 될 것으로 봅니다. 그러나 역설적으로 2019년 1분기의 위기 상황은 미중 양국을 의미 있는 협상 테이블로 이끌어 낼 것으로 기대합니다. 달러 초단기채권과 원화 장기채권 편입 비중을 확대하고  위험자산의 새로운 진입 기회를 준비할 필요가 있습니다.

내년 1분기에는 미리 혹독한 가격조정을 겪으며 금융위기 수준으로 가치가 급락한 중국과 한국주식의 편입 전략이 유효해 보입니다. 국내 기업들의 2019년 EPS가 올해보다 5% 감소한다는 가정하에, 금융위기 이후 최저인 2012년 평균 주가수익배율 (PER) 8.8배를 적용할 때 코스피는 1,970pt 수준입니다. 지난 10월 말 급락 장에서 도달했던 레벨은 1,985pt였습니다. 내년 1분기까지 지금보다 조금 더 저점이 낮아질 가능성은 있습니다만, 충격의 강도나 속도로 볼 때 최악의 상황은 10월에 지나간 것이 아닌가 판단합니다.

미국경제의 단기싸이클이 내려가기 시작하고, 중국경제는 바닥권에 진입하는 내년 1분기는 주요국들의 경제지표와 실적전망, 그리고 들리는 뉴스들이 가장 부정적인 시기가 될 것으로 보입니다. 경기수축국면은 채권투자의 시기입니다. 미국의 국채10년 금리도 (추세는 아니지만) 하락 압력이 높아지고, 한국의 국채10년 금리는 2.0%까지 하락할 것으로 예상합니다. 경제와 실적전망이 하향조정되기 시작하면서 미국주가의 하락속도가 가파르게 진행되고, 중국과 한국 주식시장도 저점이 더 낮아질 가능성이 있습니다. 그러나 미리 큰 폭의 조정을 받은 중국과 한국 주식시장의 충격은 10월보다 완만할 것으로 예상합니다. 미국주식의 낙폭은 커도, 중국과 한국주식의 연쇄 하락폭은 제한되는 과정이 반복되면서 저점이 만들어질 것으로 봅니다. 그때부터는 채권을 조금씩 정리하고 중국과 한국주식을 서서히 편입할 준비를 해야 하지 않을까 생각합니다. 지금은 여전히 “보수적 관점”이지만, 내년 봄에는 새로운 기회가 찾아올 것으로 예상합니다.

이상입니다.

KB증권 Year Ahead 2019

Citadel (시타델), 격랑 (激浪) 속 투자전략

▶ http://me2.do/F7wHJzCc

Contents

Section 1. 2019 The KB's Core View

Section 2. 한국 투자전략 & 매크로

            투자전략 & 매크로 / 테마전략 / 산업분석 / 2019년 추천종목

Section 3. 글로벌 투자전략 & 매크로

[2019 The KB’s Core View] 보수적 관점, 봄에 찾아올 새로운 기회

자산배분전략: 보수적 관점 유지, 1Q19의 투자기회

114개월째 이어지고 있는 미국 경제의 장기상승국면은 2019년에도 지속될 것이다. 다만, 2017년 2분기부터 시작된 단기 순환주기상의 확장국면은 2018년 4분기를 정점으로 마무리되어 감속성장에 진입할 예정이다. 미국 주식은 기대수익률 측면에서 매력적이지는 않지만 2019년에도 완만한 상승추세를 유지할 것이다. 한국채권과 함께 코어 (Core) 자산으로서의 가치는 여전하다. 연준 (Fed)은 금리인상 속도조절을 통해 일드커브 역전을 방어하고 경기상승국면을 장기화할 것이다. 미중 무역갈등의 부정적 여파는 중국을 중심으로 1분기에 극대화될 것이다. 달러 초단기채권과 원화 장기채권 편입 비중을 확대하고 위험자산의 새로운 진입 기회를 준비할 필요가 있다. 반대로 경기둔화가 빠르게 진행되고 있는 중국경제는 2019년 상반기 중 수축국면이 마무리될 가능성이 높다. 무역분쟁의 부정적 영향을 선반영하여 중국과 한국 주식이 혹독한 가격조정을 겪고 있다. 밸류에이션 매력을 감안하면 2019년 1분기 중에는 중국과 한국 주식의 편입 전략이 유효하다.

글로벌 경제: 감속 성장으로 진입

2019년 글로벌 경제는 2016년 하반기부터 시작된 경기 확장국면에 있으나, 선진국과 신흥시장국 모두 성장세가 둔화되면서 감속 성장의 갈림길에 설 전망이다. 특히 2018년 상대적으로 호조를 보였던 선진국의 성장세 약화가 신흥시장국보다 두드러질 것으로 보인다. 글로벌 인플레이션은 전년보다 상승할 전망인데, 이는 생산성 증가가 있는 선진국보다는 원자재가격 상승과 통화 약세 영향으로 인해 물가 상승 압력이 증가할 신흥시장국 때문이다. 미중 무역갈등은 중국 측의 적극적인 시장개방과 위안화 강세 수용 등으로 인해 2019년 하반기부터 완화되고, 경제심리의 안정에 기여할 것으로 예상한다.

채권: 한국 국채 상대적 강세 유지

연준의 점진적 금리인상으로 주요국 장기금리의 하단은 제한되겠으나, 하반기로 갈수록 금리인상 마무리 국면이라는 인식이 확산되면서 장기금리의 상승폭은 제한될 것이다. 신흥국 전반의 시스템과 정치적 리스크는 다소 완화되었으나 국가별 펀더멘털에 따른 차별화는 계속될 것이다. 한미금리 역전 폭 확대와 금리인상 논쟁에도 불구하고, 한국 장기금리는 경기둔화를 반영하면서 하락할 것이다. 한국 크레딧채권은 절대금리 측면에서의 매력이 높은 반면, 해외 크레딧채권은 상대적인 매력 감소로 하반기의 투자기회를 기다려야 한다.

주식: 2018년은 미국의 독주, 2019년은 일본의 추격

미국 증시는 상반기에 경기모멘텀 둔화 우려로 하락하겠지만, 연준이 점도표 하향 조정을 통해 대응할 것으로 보여 하반기 상승을 예상한다. 유로존과 일본의 밸류에이션이 미국에 비해 낮으므로, 미국보다 안정적인 성과를 기대한다. 시장 상승세를 이끌 큰 모멘텀이 없어도 경기 불확실성이 가격에 어느 정도 반영되면 밸류에이션 트리거가 발현될 수 있다. 경기 모멘텀이 약한 유로존보다는 적정한 성장 매력과 방어력을 갖춘 일본을 선호한다. 2019년 1분기의 위기 상황은 미중 양국을 협상 테이블로 이끌어 낼 것으로 기대한다. 금융위기 수준으로 가치가 급락한 중국과 한국 주식은 새로운 진입을 모색할 기회가 될 것이다.

WTI는 2019년 상반기 80달러까지 상승

국제유가 (WTI)는 2019년 상반기 중 최고 80달러까지 상승할 것이다. 미국의 원유 정제 설비가동률이 상승한다면, 미국 원유재고가 감소하면서 유가는 상승 압력을 받을 것이다. OPEC의 유가 부양의지는 지속되면서 2018년 말 종료되는 감산기간도 연장될 것이다. 미국의 대이란 제재와 사우디 노이즈는 하방 경직 요인이다.

181114_KB Year Ahead 2019.pdf

 

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