물가연동국채 입찰 결과 및 시사점

[물가연동국채 Update]

물가연동국채(10-4) 입찰결과 및 시사점

 

6월 물가연동국채 입찰방식: 고정금리 입찰
물가연동국채는 6월21일~24일까지 PD들의 물가연동국채 인수 옵션 행사를 통해 재발행되었다. 발행된 물가연동국채 10-4는 만기 10년으로 1년 통합발행이며 1월에서 11월까지 매월 발행된다. 기획재정부는 수요 증진을 위해 물가연동국채 수익률에 고정금리를 책정하고, PD들이 명목국채 10년물(10-3) 낙찰 금액의 20%한도 내에서 물가연동국채를 인수할 수 있는 옵션을 부여했다. PD들은 인수 옵션을 6월 24일까지 행사했다. 6월21일 입찰이 진행된 국고채10년물(10-3)의 낙찰액이 1.7조원임을 감안할 때, PD들이 20%의 물가채 인수 옵션을 100% 행사한다면 물가연동국채의 6월 최대 발행 가능액은 3,400억원이다. 24일 기획재정부의 발표에 따르면 PD들은 인수 옵션을 사실상 100%행사하여 물가연동국채 총 발행액은 3,330억원에 이르렀다. 당초 PD들이 옵션의 50%만을 행사한다는 가정을 통한 예상수요는 1,500억원이었다.

 

물가연동국채 입찰금리 결정방식: 명목국채 - BEI
피셔 방정식에 의하면 ‘명목금리 = 실질금리 + 미래 기대 인플레이션’ 이다. 물가연동국채는 실질 금리(= 명목금리 – 미래 기대 인플레이션)로 거래되고 호가된다. 띠라서 피셔 방정식상 ‘실질금리’는 물가연동국채의 금리, ‘명목금리’는 동일만기 일반 국고채 금리가 되는 것이며, 두 금리간의 차이가 ‘미래 기대인플레이션’이 된다. 이러한 동일만기 국고채와 물가연동국채간의 스프레드가 BEI (Break-even inflation rate)이다.

 

기획재정부는 6월21일 국고채10년물(10-3)의 최고 낙찰금리(5.00%)에 일정수준의 (-)스프레드를 적용하여 물가연동국채의 발행금리를 결정한다. (-)스프레드가 곧 BEI의 개념인데, BEI는 3개 민간채권평가사에서 평가한 금리 스프레드를 적용하고 있다. 6월21일 입찰 전까지는 기준으로 삼을만한 물가연동국채가 2007년 발행된 7-2가 유일했다. 7-2와 정확히 동일한 만기를 가진 명목국채는 존재하지 않는다. 때문에 7-2보다 만기가 6개월 빠른 6-5 (2016.9.10 만기)의 금리와 만기가 6개월 늦은 7-6 (2017.9.10 만기)의 금리를 선형보간하여 7-2와 만기가 일치하는 가상 국고채의 금리를 산정하고, 그 금리와 7-2금리와의 스프레드 차이를 이용하게 된다. 이와 같은 방법으로 BEI를 산정하여 입찰일인 6월21일 기준 BEI는 2.23%가 도출되었다. 국고채10년물(10-3)의 최고 낙찰금리 5.00%에서 BEI 2.23%를 차감한 2.77%가 물가연동국채의 발행금리가 되고, 이표금리는 25bp단위로 반올림되므로 2.75%로 결정되었다.

 

물가연동국채 입찰, 풍부한 수요 확인
07년 발행되었던 7-2의 경우 원금 비보장, 기관들의 인식 부족, 회계처리의 불확실성, 유동성 부족 등의 이유로 발행 이후 활성화되지 못했다. 금번에 재발행되는 10-4도 유동성 문제는 여전하지만, 원금 보장 옵션이 추가되었고, 기관들도 물가연동국채의 성격과 그 회계처리에 대해서 인식이 개선되어가고 있는 모습이어서 수요증대가 예상된 바 있다. 국민연금의 경우 준정부 기관인데다 연금지급이 물가와 연계되어 있으므로 가장 많은 물량을 매입했다. 생명보험사의 경우 관심은 많았지만 아직 회계시스템이 완비되지 않고 보수적인 접근 시각을 가지고 있어 대형 3사중에 1개사 정도만 소량으로 입찰에 들어온 것으로 추정된다. 대형 증권사가 지점 판매용으로 보유하고 있는 물량도 상당한 것으로 추정된다. 거액 개인 자산가들이 물가연동국채에 관심이 매우 많다. 이는 물가연동국채의 경우 10년 이상 장기채이기 때문에 분리과세가 가능한데다, 원금상승분에 대해서는 비과세이며, 이표금리가 낮아서 일반 명목 국고채에 비해 원천징수금액이 절반 가까이 낮기 때문이다. 외국인 수요도 많았는데, 물가연동국채 자체의 매력과 더불어 내재되어있는 원금보장 옵션(inflation zero floor option)을 분리시켜 역외 등지에서 매매할 수 있기 때문인 것으로 추정된다.

 

물가연동국채 10-4의 유통시장, 빠른 속도로 진행되는 가격 정상화
채권평가사에서 물가연동국채 7-2를 기반으로 하여 산출한 BEI수치 및 PD들의 낙찰 금리(2.77%)는 현재 물가수준(5월 기준 YoY 2.7%)이나 주요 기관들의 내년도 물가 예상치인 3.0%를 고려했을 때 크게 저평가되어 있었다. 따라서 입찰 이후 10-4의 가격 급등 가능성은 높았다. 입찰 이후 채권금리 상승에도 불구하고 물가연동국채의 유통수익률은 꾸준히 하락하고 있다. 최저 거래 금리 기준으로 전일 민평대비 10~17bp가량 낮은 금리로 거래되고 있다.

 

6월24일 기준 물가연동국채 10-4의 금리는 2.52%, 동일만기 명목국채인 10-3의 금리는 4.99%로서 두 채권간의 금리 스프레드(BEI)는 247bp이다. 이는 입찰일 당시 스프레드 223bp 대비 24bp상승한 것으로, 입찰일 금리로 매수한 투자자가 있다고 가정하면 4일 동안 동일만기 국고채(10-3)를 매수했을 때보다 10,000원당 211원(10-4의 듀레이션 8.79 × 24bp )의 초과성과가 발생한 것이다.

 

연금은 전통적으로 물가연동국채의 주요 투자자였으며 7-2의 경우 6천억원 가량을 보유하고 있다. 금번 물가연동국채 입찰 때도 가장 많은 물량을 매수하여 23일 기준으로 10-4를 850억원 정도를 확보했다. 그 외에 예상대로 투신사 및 개인들이 매수한 물량도 많았으며 외국인들도 관심을 보였다.

 

물가연동국채 향후 전망
기획재정부는 당분간 현재의 입찰방식(10년물 입찰 후 입찰 범위 내에서 인수 옵션 행사)을 유지할 것으로 예상된다. 7월 발행시에도 6월과 동일한 스프레드(BEI) 결정방식을 이용할 것으로 판단된다. 다만, 도표 3에서 보듯이, BEI는 최근 민간채권평가사가 산정한 스프레드 중 높은 수치(낮은 물가연동국채 금리)를 채택한다. 따라서 최근 시장 유통금리가 빠르게 저평가를 해소해 나가고 있음을 감안할 때 추가적인 수익 확보는 쉽지 않을 전망이다. 아직 발행량이 미미해서 유동성 문제도 여전하므로 단기 매매목적의 매수는 추천할 만하지 않다.

 

물가연동국채는 매달 1,500억 이상 꾸준히 발행이 예정되어 있는 만큼 향후 물가연동국채 물량 확보에 큰 어려움은 없을 것이다. 장기적 관점에서 개인투자자의 관심은 지속되고 있고, 보험사들도 내부 회계시스템이 정비되면 물가연동국채 매입에 서서히 나설 것으로 보인다. 보험사의 경우 퇴직 연금 시장 확대와 물가연동 관련 상품 출시가 많아지면 향후 연금에 견줄 만큼 물가연동국채 투자가 늘어날 수 있을 것으로 예상한다.

 

Z line_100625.pdf

 

* 영문자료

[Z-line] KTBi Upadte-KTBi(10-4) bid outcome and its implications 

Bond flash_100625_KTBi.pdf

 

 

 

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