유로존이 도출할 해결책과 몇가지 의문점들

지난주에도 스페인 국채금리는 상승했습니다.

이탈리아 국채금리는 주간으로 하락하기는 했습니다만, 여전히 높은 변동성으로 불안정한 모습을 보여주고 있습니다. 반면, 작년말 그리스와 PIIGS의 익스포져가 커서 위험이 전이되며 국채금리가 함께 상승했던 프랑스와 오스트리아, 심지어 Dexia 은행의 문제가 여전한 벨기에의 국채금리는 하락하고 있습니다. 심지어 독일 국채금리보다도 하락속도가 빠릅니다. 제2의 안전자산 선호라고 해석하는 시각들도 많은 듯 합니다.

 

그러나 이 국가들의 PIIGS와 그리스의 익스포져는 여전합니다. 최근의 현상을 국채의 문제가 아닌 뱅크런 등 은행의 이슈라고 하더라도 최근 은행별 CDS 프리미엄 변동폭을 보면 딱히 그런 해석을 내리기도 쉽지 않습니다. 반면, 일부 은행들의 뱅크런과 자금 부족 문제가 이야기되고 있지만, 유로존의 단기자금사정을 나타내는 달러-유로 Swap basis와 Euribor-OIS 스프레드 등에서는 위기의 조짐을 찾을 수가 없습니다. 그야말로 혼란스러운 상황입니다. 왜 이런 현상들이 나타나는지를 따져보고 있습니다만, 딱히 해답을 얻지 못하고 있습니다.

 

이미 ECB가 대규모 LTRO와 국채매입을 단행하고 있는 이상, 유로존은 극단적인 상황으로 치닫기 보다는 중간에 해결책을 도출할 것으로 기대합니다. 예상되는 해결책은 범유럽권 예금보증제도, 자본확충을 위한 공동기금 조성, ECB의 경기부양적 통화정책 가속, EIB를 통한 성장촉진 등이 될 것으로 예상합니다.

 

그리스 총선과 은행 자본확충 시한, 그리고 EU 정상회담 일정 등을 고려할 때 2Q12를 넘기지 않고 도출된 유로존의 정치적 합의가 금리반등의 1차 모멘텀으로 작용하고, 2차 모멘텀은 미국 주택경기 개선과 중국의 경기부양책 발표가 이끌 것으로 전망합니다. 그리고 중국의 경기바닥 확인, 관련산업과 기업이익 개선이라는 펀더멘털의 변화가 3차 모멘텀으로 연결되면서 하반기 채권금리는 여전히 상승을 예상합니다. 듀레이션 중립 이하와 1/3년, 3/5년 스티프너, 그리고 크레딧 비중확대를 유지합니다.

 

과거 중국정부는 성장률이 8%를 하회할 경우 정책 전환을 통해 경기를 부양했습니다. 중국의 4월 경제지표는 2Q 성장률이 7%대로 하락할 가능성을 높이고 있습니다만, 5월 중순 이후 중국 당국은 긴축을 완화하는 정도가 아니라 경기를 부양해 성장안정화를 달성하기 위해 발 빠르게 움직이고 있습니다. 6월부터 본격화될 것으로 예상되는 소비 보조금정책, 비대칭 금리인하 등의 효과는 여름부터 발표되는 경제지표에 나타날 것으로 보입니다.

 

국채선물과 20일선의 이격도가 13틱으로 좁혀졌습니다. 글로벌 경기둔화 우려로 국채선물시장에서 외국인의 대규모 매도 가능성은 낮다는 인식이 높습니다만, 경험적으로 기술적매매를 주로 하는 외국인의 매매 패턴은 펀더멘털 대응이라기 보다는 가격에 대한 사후 대응의 경향이 높았습니다.

 

박정호 팀장과 크레딧시장의 구조적 변화에 대한 리포트를 준비 중입니다.

조만간 말씀드리도록 하겠습니다.

 

 

 

 

 

[東部策略] 채권 - 유로존이 도출할 해결책과 몇가지 의문점들

 

유로존 재정위기와 관련한 몇가지 의문점

그리스의 유로존 탈퇴 우려로 스페인과 이탈리아의 국채금리는 변동성이 커지고 있지만, 그리스 및 PIGS 익스포저가 커서 지난해에 금리가 상승했던 프랑스, 벨기에, 오스트리아 등의 국채금리 하락속도는 독일보다도 빠르다. 국채보다 은행의 문제라고 해석할 수도 있겠지만, 유로존의 은행별 CDS 프리미엄 상승속도를 점검해보면 차별화의 조짐을 감지하기도 쉽지 않다. 달러-유로간 Basis Swap이나 Euribor -OIS 스프레드 등 단기자금시장에서도 긴장되는 위기의 조짐은 아직 관찰되지 않는다.

유로존이 도출할 해결책은?

이미 ECB가 대규모 LTRO와 국채매입 등을 통해 깊숙이 개입하고 있는 한 유로존은 극단적인 상황으로 가기 보다는 중간에 해결책을 도출할 것이다. 해결책은 범유럽권 예금보증제도, 자본금확충을 위한 공동기금 조성, ECB의 경기부양적 통화정책 가속, EIB를 통한 성장촉진이 될 것으로 예상한다. 2Q12를 넘기지 않고 도출된 유로존의 정치적 합의가 금리반등의 1차 모멘텀으로 작용하고, 2차 모멘텀은 미국 주택경기 개선, 중국 경기부양책 발표가 이끌 것이다. 그리고 중국 경기바닥 확인, 관련산업과 기업이익개선이라는 펀더멘털 변화가 3차 모멘텀으로 연결되면서 자산가격 상승을 이끌 전망이다.

중국, 6월부터 경기부양 본격화

과거 중국정부는 성장률이 8%를 하회할 경우 정책 전환을 통해 경기를 부양했다. 중국의 4월 경제지표는 2Q 성장률이 7%대로 하락할 가능성을 높였다. 5월 중순 이후에는 긴축을 완화하는 정도가 아니라 경제를 부양해 성장안정화를 달성하기 위해 발 빠르게 움직이고 있다. 6월부터 본격화될 것으로 예상되는 소비 보조금정책, 비대칭 금리인하 등의 효과는 여름부터 발표되는 지표에 나타날 것이다.

환율 상승에 따른 외인 매도가능성에는 유의할 필요

원/달러 환율이 1,185.5원까지 상승했다. 유로존 우려에도 불구하고 해외주요기관들의 13년말 전망은 1,000~1,100원선에서 유지되고 있다. 외국인은 지난주에 국고9-2를 1조원 매도했지만 1~2년 통안채를 매수하여 만기를 롤오버하며 환율상승을 원화채권의 매수 기회로 활용했다. 외국인의 현물채권 매도 가능성은 낮다. 다만, 유로존 불안에 따른 외환시장의 변동성 확대는 스왑시장을 통해 금리상승 압력으로 작용할 가능성이 있다. 국채선물 20일선과의 이격도가 13틱으로 좁혀져 있는 가운데, 글로벌 경기둔화 우려로 국채선물시장에서 외국인의 대규모 매도 가능성은 낮다는 인식이 높지만, 경험적으로 기술적매매를 주로 하는 외국인의 매매 패턴은 펀더멘털 대응이라기 보다는 가격에 대한 사후 대응의 경향이 높았음을 주의할 필요가 있다.

듀레이션 중립이하, 3/10년 스티프너 유지

6개월래 금리인하 가능성을 한차례 이상(27bp) 반영한 현재의 채권금리 수준은 유지되기 어렵다. 듀레이션을 중립이하로 유지하되 낮아진 이자수익은 크레딧 비중확대로 커버할 것을 권고한다. 국고 3/10년 스프레드가 35bp를 저점으로 4bp상승했다. 플래트너를 구축했던 단기매매기관이 아직 차익실현에 본격적으로 나서지는 않은 것으로 보인다. 커브 스티프너 포지션을 유지할 것을 권고한다.

 

 

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