9월 상반월까지 단기 채권전략과 30년물 발행 이슈

안녕하십니까 동부증권 신동준입니다.

 

이번주는 [東部策略] 자산선택 - 변동성 확대와 재진입의 기회!를 보내드립니다.

 

다양한 이벤트가 집중된 9월 상반월

9월 자산시장 전망을 준비하면서 가장 답답했던 것은 "매크로 이벤트"였습니다. 9월 금통위 전까지 상당히 많은 이벤트들이 있습니다. 주말 잭슨홀 연설을 지나면...

 

- 6일 ECB 금리결정: 25bp 인하 예상. 적극적 대책발표는 없을 것. 금통위 금리인하 기대 강화

- 7일 미국 고용지표: 컨센서스 12.5만명. 10만~14만명은 중립적

- 9~11일(둘째주) 중국 경제지표: 경제지표 발표 전에 지준율 인하 가능성. 금통위 금리인하 기정사실화

- 12일 독일 헌재의 ESM 판결: 조건부 합헌 판결 예상. 위험자산 선호 계기

- 13일 한국 금통위: 25bp 인하 예상. 국고3년 일시적으로 2.60%대 후반 진입 후 반등

- 13일 미국 FOMC: 금통위 후. 제로금리 기간 연장

(자산선택 5페이지 참조)

 

글로벌 금융시장에서 ECB의 국채매입이나 FOMC의 QE3를 크게 기대하고 있는 것 같지는 않습니다. ECB와 유로존 주요 인사들의 발언을 종합하면, ECB가 국채매입에 나서기 위해서는 EFSF(ESM)가 먼저 발행시장에서 국채매입에 나서야 하며, EFSF가 국채매입에 나서기 위해서는 스페인, 이탈리아의 매입 요청이 있어야 합니다. 그러나 스페인, 이탈리아 금리는 ECB의 국채매입 가능성으로 하락하는 중입니다. 순환참조 비슷합니다. 결국 스페인 등이 국채매입을 요청하려면 아마도 주권 일부를 내줘야 할 것이구요. 그렇다면 일사천리로 국채매입까지 연결될 수 있을 것입니다. 국채매입에 대한 기대가 높지 않음에도 불구하고 최근 유로존의 안전판이 강화되고 있다고 보는 이유입니다. 25bp의 금리인하 정도가 가능할 것으로 예상합니다.

 

QE3에 대해서도 기대는 높지 않습니다. 재정절벽을 앞두고 마지막 카드를 굳이 소진할 필요가 있는가 하는 점 때문인데요. 잭슨홀 연설을 보면 오히려 버냉키 의장의 의지가 더 높은 것 같습니다.

 

ECB의 국채매입과 FOMC의 QE3는 모두 기대가 높지 않은 가운데, 만약 깜짝 단행된다면 위험자산 선호가 가파르게 진행될 가능성이 높습니다. 물론 국채금리는 선반영된 측면이 크지 않기 때문에 단기적으로는 하락하겠지만, 과거 QE와 LTRO 때와 마찬가지로 중기적으로는 재료 노출과 함께 국채금리는 상승할 가능성이 높습니다.

 

 

9월 상반월 단기 채권투자전략

우리나라 채권시장의 입장에서는, ECB에서 금리를 인하하고, 중국인민은행이 지준율을 인하하면 9월 금통위도 편안하게(?) 금리인하에 나설 수 있을 것으로 예상합니다. 금통위를 전후하여 국고3년 금리는 2.60%대 후반까지 일시적으로 하락할 가능성이 있습니다. 그러나 그 다음 추가 인하는 아무리 빨라도 11월이 될 텐데요. 우리나라와 미국 대선이 바짝 앞에 다가온 시점이기도 하고, 유럽도 ESM이나 은행 감독기관 등에 대한 논의가 무르익고 있을 때이며, 미국경제는 견조한 흐름을, 중국도 권력이양과 함께 투자를 중심으로 데이터들이 반등하기 시작할 것으로 예상되는 시점입니다. 내년 상반기까지 동결을 예상하고 있습니다만, 적어도 연내 추가 인하는 어려울 것으로 봅니다.

 

그렇다면 현재 포워드금리상 1.5차례의 금리인하를 예상하고 있는 레벨에서 채권금리가 추가하락하기는 쉽지 않습니다. 장기물이 따라가는 탄력도 많이 약해졌습니다. 3년물 기준 2.75% 이하에서는 이익실현이 필요한 레벨이라고 봅니다. 다만, 깊은 언더웨잇은 부담스럽습니다. 금리레벨로만 보면 언더웨잇도 가능하지만, ECB의 국채매입과 QE3가 단행되는 시점에서 글로벌 국채금리가 단기적으로 급락할 가능성이 남아있기 때문입니다. 9월은 아니더라도 연내 언젠가는 단행이 될텐데요. 레벨이 부담스럽더라도 국내 채권시장도 영향을 받을 것으로 보입니다. 이번주에는 주요국 통화정책 회의와 금통위의 금리인하 기대가 강화되면서 채권금리를 추가 하락을 예상합니다. 지난주 하락한 통안1년 대비 2~3년 구간의 스프레드가 축소되고, 2~3년 대비 장기물 스프레드는 확대되는 흐름을 예상합니다.

 

 

국채30년물 발행에 따른 일드커브 전략

국고30년 금리의 적정성에 대한 논의가 있습니다만, 국고30년은 금리레벨의 문제가 아니라 듀레이션의 이슈라고 봅니다. 30년을 매수하는 기관이나 개인의 경우 금리수준보다는 ALM을 위해서, 혹은 분리과세 혜택을 위해서 듀레이션을 길게 가져가고자 하는 수요가 더 큰 것 같습니다. 더구나 처음 출시된 상품은 항상 성과가 좋았다는 학습효과도 한 몫 하고 있습니다.

 

따라서 30년물 흥행은 잘 될 것 같습니다. 다만, 일드커브에 더 관심이 많은데요. 예상대로 30년 발행과 함께 발행물량이 줄어든 영역은 주로 10년과 20년이었습니다. 30년물 발행과 함께 PD사들의 10년 매도헷지 수요, 그리고 추가로 눌리기 어려운 일드커브 하에서 10년 영역 이하의 커브 스티프너 수요 등에 따라 3/10년과 5/10년 스프레드는 확대되고, 10/20년과 20/30년 스프레드는 축소되는 흐름이 나타날 것으로 예상합니다. 이제는 금리상승이나 커브 스티프너에 대한 컨센서스가 형성될 경우 10년 선물을 활용한 숏플레이와 스티프너 가능성도 고려해야 할 필요가 있습니다.

 

선진국들에 비해 10/30년 스프레드가 너무 좁다는 기사를 봤습니다만, 저는 지표 여부와 발행잔고의 차이가 아닐까 합니다. 선진국은 대부분 지표가 10년이지만, 우리나라는 명목상 5년, 심리상으로는 3년(선물 때문에)입니다. 반면 30년의 유동성은 발행잔액은 크게 부족합니다. 약세장이었다면 유동성 디스카운트 때문에 금리가 높았겠지만, 강세장이기 때문에 오히려 희소성으로 작용하는 모습입니다.

 

이상입니다.

 

[東部策略] 자산선택 - 변동성 확대와 재진입의 기회!

http://www.dongbuhappy.com/upload/research/xyz/20120903_B_100313_235.pdf