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[2014 채권전략] 채권금리 상승 지연, 현금보다 이자수익(Carry)

bondstone 2013. 11. 4. 10:00

[2014 채권전략](요약) 채권금리 상승 지연, 현금보다 이자수익(Carry)


• 금리상승 속도는 빠르지 않을 것, 상반기말까지 15~20bp 상승을 예상, 2~3년 크레딧물 중심의 캐리 전략 권고
• Tapering이 절반쯤 진행된 3Q14 이후 금리상승 가속화, 듀레이션 축소, 장기채를 숏하는 전략이 효과적
• 은행 저축성예금 유입 둔화는 은행 의존도가 높은 3~5년 우량 크레딧물에 부정적 영향을 끼칠 것


물가안정과 더딘 수요회복, 상반기 중 채권금리 상승속도 느릴 것
글로벌 경기회복과 연준의 Tapering을 앞두고 채권금리 상승을 예상하는 투자자들이 많다. 그러나 채권금리의 상승 속도는 빠르지 않을 것이다. 14년말까지 국고3년과 10년 금리는 각 3.15%, 3.90% 수준으로 상승하겠지만, 14년 상반기말까지 채권금리 상승폭은 15~20bp 내외에 그칠 것이다. 상반기까지는 금리상승에 대비한 듀레이션 축소나 현금비중 확대보다는 2~3년 크레딧물 중심의 이자수익(carry) 확보 전략이 필요하다. 국고 3/10년 스프레드의 변동폭도 크지 않다. 1Q14말 50bp 수준으로 완만하게 축소될 것이다.


GDP갭이 축소되고 있지만 여전히 마이너스다. 글로벌경기도 회복되고 있지만 물가는 안정적이다. 오히려 더딘 수요 회복으로 물가상승 속도가 너무 느린 것이 문제다. 경기회복기에는 통상적으로 생산자물가(PPI)가 소비자물가(CPI)보다 높다. 수요회복으로 물가가 오르면, 생산자는 소비자에게 제품가격 전가를 통해 기업이익을 확대시킨다. 현재 글로벌 PPI-CPI 스프레드는 거꾸로 역전된 상태다. 우리나라의 생산자물가는 12개월째 마이너스에 머물고 있다. 소비자가 생산자에게 제품가격 인하를 요구하는 국면이다. 기준금리 인상이나 적극적인 Tapering 등이 시도되기는 어렵다. 추가 유동성 공급이 필요하다는 목소리마저 존재한다. 선진국 기준금리는 사상최저치까지 하락했다. 연준의 보유채권 만기구조를 살펴보면 연준의 자산 감소는 아무리 빨라도 2016년 이후다. Tapering 지연으로 캐리 트레이드가 유발될 것이다. 상반기까지 금리 상승속도는 느릴 것이다.

 


Tapering이 절반쯤 진행된 3Q14 이후 금리상승 가속될 것
2014년 채권전략의 화두는 연준의 Tapering이다. 2013년 6월 버냉키 쇼크가 컸던 이유는 Tapering의 시작이 아닌 종료 시점에 대한 시사 때문이었다. 경기와 무관한 기계적인 양적완화 축소 일정은 긴축에 대한 공포를 이끌어낸다. 시장은 자연스럽게 종료시점 이후의 금리인상을 떠올리면서 글로벌 국채금리는 급등했다. 9월초 미국 국채선물시장은 14년말 두차례의 기준금리 인상을 선반영할 정도였다. 이러한 경험은 연준의 정책을 좀 더 세련되게 만들 것이다. Tapering은 내년 3월을 전후한 시점을 예상하지만, 시작 시점에서 연준의 행보는 상당히 조심스러울 것이다. 부정적 영향이 커지면 늘릴 수 있다는 점을 명백히 할 것이다.


채권시장은 양적완화 종료 이후의 기준금리 인상을, 자산매입 규모가 약 400억달러 내외로 절반쯤 줄어든 시점에서부터 반영할 가능성이 높다. 3Q14 이후 미 국채금리 상승과 달러강세가 나타나면서, 일부 취약한 신흥국의 위험이 다시 부각될 가능성이 높다. 하반기에는 듀레이션을 축소하고, IRS나 국채선물 뿐 아니라 금리상승과 연계된 ETF 등을 활용하여 적극적으로 수익률을 방어할 필요가 있다. 기조적인 기준금리 인상까지는 시간이 남아있는 만큼 단기금리의 상승은 제한적이다. CD나 Libor에 연계된 FRN, Leveraged Loan 등의 성과는 생각만큼 만족스럽지는 않을 것이다. 장기채를 숏하는 전략이 효과적이다.


채권수급의 복병은 은행이다. 저금리 지속으로 절세목적의 거액예금이 이탈하면서 은행의 저축성예금 유입 속도가 크게 둔화되었다. 대출이 소폭 증가하면서, 은행은 채권투자 규모를 줄이고 있다. 올해 들어 33조원이 감소했다. 은행채와 CD는 순발행으로 전환되었다. 공사채, 은행채 등 3~5년 우량 크레딧시장에서 은행의 순매수 의존도는 약 50%에 달한다. 신용스프레드를 비교해보면, 5년 영역의 저평가가 뚜렷하다. 금리수준이 비슷한 장기국채에도 부정적 영향을 끼치고 있다. 은행의 자금유입이 재개될 때까지 장기영역 스프레드의 축소는 더디게 진행될 것이다.

 

 


 

131104_신동준_2014채권전략.pdf

 

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