구조개혁과 수급에 의한 단기적인 커브 스티프닝

올해 첫번째 자료를 보내드립니다.

구조개혁이 정책의 화두로 떠올랐습니다. 추가 인하보다는 두차례 금리인하 효과를 기다리겠다는 의미입니다. 그렇지 않아도 매파적인 한국은행의 입장에서 1~2월 금통위가 완화적이기는 쉽지 않습니다.

‘경제체질 개선을 위한 구조개혁’이라는 화두는 전적으로 동의합니다만, 아쉽게도 액션플랜은 ‘창조경제’만큼이나 모호합니다. 더구나 구조개혁은 장기전이기 때문에 경기부양의 가속은 자연스럽게 감속될 것입니다. 정부는 올해 “확장재정”을 강조하고 있습니다만, 작년보다 GDP 대비 0.4%p 적자를 통한 재정지출로는 경기부양 효과를 내기 어렵습니다. 작년 세수결손만 13조원이 예상됩니다.

1월에는 장기채 수급도 부정적입니다. 재정의 조기집행이 수년째 반복되면서 국채발행물량은 주로 상반기에 집중되고 있는 반면, 장기투자기관 특히 보험사의 장기채 순매수는 계절적으로 부진한 달입니다. 이들은 최근 3개월간 동안에는 평소보다 많은 양을 순매수했습니다. 단기적으로 일드커브는 스팁해질 가능성이 있습니다.

그러나 기준금리 동결과 구조개혁 조합은 펀더멘털상 커브 평탄화 요인입니다. 단기적인 수급으로 커브가 스팁되더라도, 국고 3/10년 기준 60bp를 넘을 것으로 보지는 않습니다. 이 기회를 커브 플래트너 구축의 기회로 삼으시기를 권해드립니다.

금리인하는 금리인하에도 불구하고 부진한 경제지표가 확인되는 3~4월이 될 것으로 예상합니다. 미국은 빠르면 6월에 금리를 인상하겠지만, 여타 선진국(유럽, 일본 등)이나 신용위험이 없는 신흥국(중국, 한국 등)들은 여전히 통화완화를 지속할 것으로 예상합니다. 금리인하와 함께 재정지출(한국은 추경, 유럽은 독일의 재정을 기반으로 한 전면적 QE)이 병행되기 시작하는 시점부터 커브는 빠르게 스팁되면서 금리방향성도 변곡점이 나타날 가능성이 있다고 봅니다. 시점보다는 통화와 재정이 병행되는 정책변화에 집중하기를 권해드립니다.

이상입니다. 

새해 첫 글로벌에셋 라운지의 온라인 버전은 8일에 발간될 예정입니다. 

새해 복 많이 받으세요!

[Bondstone] 구조개혁과 수급에 의한 단기적인 커브 스티프닝

결론

1. ‘경제체질 개선을 위한 구조개혁’으로 정부정책의 초점이 이동했다. 1~2월 금통위가 비둘기파적 성향을 드러내기는 어렵다.

2. 1월에는 장기채 수급도 부정적이다. 단기적인 국고 3/10년 스프레드 확대는 커브 플래트너 구축의 기회다. 60bp를 넘지는 않을 것이다.

3. 기준금리를 제외하고 시장에서 거래되는 금리들은 이미 150~310bp 낮아졌다. 현재 기준금리는 적정수준보다 높다. 향후 ‘정상화’는 인상이 아닌 인하가 될 것이다.

[Bondstone] 구조개혁과 수급에 의한 단기적인 커브 스티프닝

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채권전략: 단기적인 장단기 스프레드 확대는 플래트너 구축의 기회

구조개혁이 화두로 떠올랐다. 한국의 정책은 ‘경제체질 개선을 위한 구조개혁’으로 초점이 이동했다. 구조개혁은 장기전이며 경기부양의 가속을 늦출 것이다. 1~2월 금통위가 비둘기파적 성향을 드러내기는 어렵다. 1월에는 장기채 수급도 부정적이다. 재정의 조기집행으로 상반기에 국채발행이 집중되는 패턴은 올해도 반복될 것이다. 장기투자기관인 보험과 연기금은 지난 3개월 동안 평소보다 순매수를 늘렸고, 이들의 과거 1월 순매수 규모는 계절적으로 다른 월보다 작다. 국고 3/10년 스프레드는 일시적으로 확대되겠지만 60bp를 넘지는 않을 것이다. 단기적인 스프레드 확대는 커브 플래트너 구축의 기회다. 기준금리를 유지한 상태에서의 구조개혁은 일드커브를 평탄화시킨다. 

적정수준보다 높은 기준금리, 향후 ‘정상화’는 인상이 아닌 인하가 될 것

09년2월~10년6월과 현재의 기준금리는 2.00%로 동일하다. 그러나 시장에서 결정되는 국채와 회사채, 예대금리들은 당시보다 150bp~310bp가 낮아졌다. 구조적 저성장, 저물가에 따른 잠재성장률 하락을 반영한 결과다. 실질금리도 1.0~1.9%p나 더 높다. 과다부채 속에서 적정수준보다 높은 한국의 기준금리는 자연스러운 구조조정 촉진을 넘어 민간의 신용위험을 높인다. 경기부양을 위한 금리인하 효과는 제한적이지만 부채상환부담을 낮춰주기 위한 인하, 즉 적정수준으로의 ‘금리정상화’가 필요하다. 작년보다 GDP대비 0.4%p의 재정적자가 확대되는 수준으로는 재정정책 효과도 기대하기 어렵다. 기준금리 인하는 경제지표가 확인되는 3~4월이 될 것이다.

 

150105_신동준_Bondstone.pdf

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