통화정책의 한계, 재정정책 조합이 본격화되는 시점에서는 유의

통화정책에서 재정정책으로의 '정책수단 변화'가 화두입니다.
그렇다면 주가는 계속 상승하겠지만 장기금리는 단기적으로 급반등할 위험이 있습니다.
 
그러나 '화두'이긴 합니다만, 아직 정책으로 실현되기에는 시간이 좀 남았다고 봅니다.
재정정책은 "니가 가라 하와이" 상황입니다. "나는 여력이 별로 없으니, 니들이 돈 좀 써서 띄워라"라는 분위기입니다. 결국 (Brexit처럼) 한번쯤 소동을 겪어야 부랴부랴 재정정책 조합 공조에 나설 수 있을 것으로 봅니다.

1. 글로벌 자산전략: 통화정책의 한계, 재정정책 조합이 본격화되는 시점에서는 유의 
▶ 향후 3개월 시나리오
- 탄력은 약해졌지만 단기적으로 주식과 채권가격 동반상승, EM에 긍정적인 환경은 이어질 것으로 보입니다.
- 그러나 유가하락, 유럽은행 자본확충 및 중국 회사채를 둘러싼 잡음, 미국경제지표 둔화 재개(달러강세, 유가상승 영향) 등의 영향으로 3분기 중반 이후부터는 변동성 확대를 예상합니다(→ 주가, 장기금리 하락)
- 시기적으로 변동성과 함께, 8월말 잭슨홀, 9월 G20를 거치면서 재정정책 공조가 나타나는 흐름으로 가지 않을까 전망합니다(→ 주가, 장기금리 반등)
 
▶ 금주 대응전략
- 이번주에는 미국과 중국의 PMI가 발표됩니다. 중국은 부정적, 미국은 중립 정도 컨센서스가 형성되어 있습니다.
- 호주(RBA, 2일)와 영국(BOE,4일)의 기준금리 결정도 있습니다. 모두 25bp 인하를 예상합니다만, 두 나라는 상대적으로 통화완화 여력이 있는데다 2~3차례의 금리인하를 예상하고 있으므로 실망한다 해도 실망할 필요는 없을 것 같습니다.
- 그보다는 주말 미국 고용지표가 부담입니다. 7월 내내 주간 신규실업수당 신청자 데이터가 좋았습니다. 컨센서스(+17.5만명)는 높지만 심리적으로 고용지표에 대한 눈높이는 한단계 낮아져 있습니다. 고용지표 발표 전까지 국내와 미국 장기금리가 추가 하락할 경우에는 일부 이익실현을 고민하고 있습니다. 현실적으로 통화정책 그 자체는 (Brexit  직후에 다 우려먹어서) 이제 별로 기대할 것이 없기 때문입니다.
- 다만 유가하락과 유럽은행 및 중국회사채 이슈 등 금리하락 재료들이 가까이 와 있는데다, 주가의 상승탄력도 눈에 띄게 떨어져 있다는 점에서 최소 이번주 중후반까지는 채권포지션을 좀 더 끌고 갈 필요가 있다는 생각입니다. 금리레벨보다는 재료 측면에서 주중 이익실현 타이밍은 따로 말씀드리겠습니다.

▶ 통화정책의 한계와 재정정책 여건 점검
- 1) RBA, BOE, ECB에 이어 연준(Fed)과 BOJ도 No Action: Brexit 이후 금융시장 정상화에 따라 정책카드 소진보다는 기대를 이연시키는 방법을 불가피하게 선택→ 정책실망 위험을 내포
- 2) IMF, G20 등은 재정정책의 필요성을 강조하고 있으나 주요국가들은 적극적 재정지출에 나서기 어려운 수준(15년 재정적자/GDP 비율: 일본-5.4%, 영국-4.4%, 미국-4.4%, OECD-3.1%)
- 3) 상대적으로 양호한 유로존(-2.1%)은 재정위기의 후유증과 독일(+0.7%)의 반대로, 중국(-1.3%)은 과잉공급과 기업부채 문제로 소극적인 상황

▶ 재정정책 조합이 본격화되는 시점에서는 유의
- 4) 결국 정책실망에 따른 변동성 확대를 거쳐야만 재정정책 공조가 동반될 가능성
- 5) 헬리콥터 머니는 통화정책이 아닌 재정정책(monetary financing)이라는 측면에서 일본정부의 대응은 유의할 필요
 → 적극적 재정정책 동반 시 주가상승과 함께 장기금리 급반등. 시기적으로 8월말 잭슨홀과 9월 G20 정상회담에 주목

▶ 미국 2분기 GDP 성장률 부진, 그러나 중립적
- 2분기 성장률: 전기비 +1.2%, +2.6%e, 1분기도 하향(+1.1%→+0.8%)
- 1) 서비스를 중심으로 한 개인소비지출은 여전히 견조했으나,
- 2) 투자부진과 재고조정(재고의 성장기여도 5개 분기 연속 마이너스는 통계 작성 이후 처음), 정부소비 감소가 성장률을 끌어내림
- 3) 그러나 재고소진이 향후 생산증가와 재고확충으로 전환될 가능성은 긍정적

▶ EBA(유럽은행감독청), 스트레스테스트 결과
- 1) 51개 대상 은행(자산기준 70%) 중 2개 은행(이탈리아 BMPS, 아일랜드 AIB)만 핵심자본비율(CET1) 5.5% 하회. 자본확충 과정에서의 혼란 불가피

2. 채권시장 중장기 이슈: 기준금리와 장기금리의 역전 가능성
▶ 커브 평탄화 부담에도 장기물의 집중도를 더욱 높일 필요
- 1) 현재 국고10년-기준금리 스프레드 13bp까지 축소. QE3 직후인 12년10월 -9bp가 최저, 국고3/10년 17bp보다 더 좁은 스프레드
- 2) 기준금리 인하 저항(외자 이탈 등)이 강할수록 미래의 펀더멘털과 물가는 하방압력 강화
- 3) 조달금리로서 기준금리 역할 약화로 장기금리와 상관관계도 약화. 6개월 이하 예금금리는 이미 기준금리 이하로 하락

▶ 보험사 해외투자 급증에도 장기금리 하락 지속
- 1) 보험사의 해외투자 급증(월평균 순투자 13년 0.2조→ 16년 1.7조). 1Q16말 총자산의 7.1%, 유가증권의 11.8%까지 확대. 국내채권 순투자 급감
- 2) 그러나 국내채권 수요>공급으로 채권시장에서 보험사 점유율은 확대 지속(27%)
- 3) 대만 보험사들은 해외투자 비중을 4%(00년)→ 55%(15년)까지 늘렸지만 10년-기준금리 역전. 기준금리는 상징적 의미
- 4) 10년-기준금리 역전이 자주 발생하는 호주는 국채시장의 외국인 비중이 약 70%

▶ 만성적인 장기채 공급 부족과 제도변화
- 2020년 IFRS4 2단계 도입은 초장기채 수요에 상당한 영향
- 1) 보험사 부채 만기의 장기화
- 2) 시가평가 적용으로 보험사 RBC(지급여력금액/총리스크)비율이 현재 286%→ 115%로 급락
- 3) 자본확충 or 장기채 매수를 통한 ALM 필요
- 4) 자산 Dur.12년 달성 위해서는 초장기물 순매수 비중을 88%로 확대해야 하지만 구조적으로 불가능

160801_Weekly Trading Idea.pdf

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